Реферат: Методы оценки рыночной стоимости миноритарных пакетов акций российских предприятий (на примере оценки 15% пакета акций ОАО "Гостиница "Третий Рим")

Негосударственное образовательное учреждение

«Институт профессиональной оценки»

Кафедра «Оценочная деятельность и антикризисное управление»

ДИПЛОМНАЯ РАБОТА

на тему «Методы оценки рыночной стоимости миноритарных пакетов акций российских предприятий (на примере оценки 15% пакета акций ОАО «Гостиница «Третий Рим»)

МОСКВА

2008 г.

СОДЕРЖАНИЕ

ВВЕДЕНИЕ

Глава 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИЙ

1.1 АКЦИИ КАК ОБЪЕКТ ОЦЕНКИ

1.2 ОБЗОР ОСНОВНЫХ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ ОБЫКНОВЕННЫХ АКЦИЙ

Глава 2. ОЦЕНКА РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ 15% ПАКЕТА ОБЫКНОВЕННЫХ БЕЗДОКУМЕНТАРНЫХ ИМЕННЫХ АКЦИЙ ОАО «ГОСТИНИЦА «ТРЕТИЙ РИМ»

2.1 ТЕХНИЧЕСКОЕ ЗАДАНИЕ НА ПРОВЕДЕНИЕ ОЦЕНКИ

2.2 КРАТКАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ОАО «ГОСТИНИЦА «ТРЕТИЙ РИМ»

2.2 ОБЪЕМ И СТРУКТУРА ГОСТИНИЧНОГО РЫНКА Г. МОСКВЫ

2.3 ДОХОДНЫЙ ПОДХОД

2.4 ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД

2.5 СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД

2.6 СОГЛАСОВАНИЕ РЕЗУЛЬТАТОВ ОЦЕНКИ

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

БИБЛИОГРАФИЯ

ПРИЛОЖЕНИЯ

1. РАСЧЕТНЫЕ ТАБЛИЦЫ

2. ОБЪЕМ И СТРУКТУРА ГОСТИНИЧНОГО РЫНКА Г. МОСКВЫ

ВВЕДЕНИЕ

Согласно Гражданскому кодексу Российской Федерации, ценной бумагой является документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможна только при его предъявлении.

Одним из видов ценных бумаг являются акции.

Оценка акций — это определение рыночной стоимости долевых ценных бумаг (обыкновенных и привилегированных). Особенность оценки акций состоит в том, что они являются специфической формой существования капитала и одновременно товаром, который обращается на фондовом рынке. Акция – не материальный товар, и ее стоимость определяется стоимостью прав, которые она дает своему владельцу.

В связи с этим, оценка акций – непременный атрибут сделок купли-продажи, внесения акций в уставный капитал предприятий, оформления залога для получения кредита, а также определения текущей рыночной стоимости компании и ее активов. Кроме того, по мере развития российского фондового рынка все более востребованной становится оценка акций в целях принятия правильных инвестиционных решений, основанных на точной расчетной стоимости данных ценных бумаг.

Данная дипломная работа является завершающим этапом изучения дисциплины «Оценка рыночной стоимости предприятия (бизнеса)».

Актуальность данной работы определяется особенностями оценки пакетов акций, повышением интереса к фондовому рынку за последние годы, притоком капитала в акции российских компаний, увеличением числа и объема сделок слияния и поглощения компаний, а также значительным ростом котировок акций российских компаний за последние годы.

Исходя из этого можно сформулировать следующую цель работы: описание и анализ существующих методик оценки пакетов акций в отечественной практике и применение данных методик к оценке пакета обыкновенных акций.

Для достижения данных целей необходимо решить следующие задачи:

· провести обзор методов оценки обыкновенных акций;

· рассчитать стоимость пакета обыкновенных акций на примере акций ОАО.

В качестве примера определения рыночной стоимости миноритарного пакета акций приведен расчет стоимости 15% пакета обыкновенных бездокументарных именных акций открытого акционерного общества «Гостиница „Третий Рим“.

Информационной базой исследования являются труды российских и зарубежных ученых в области оценочной деятельности, а также данные о предприятии, взятом в качестве примера для применения методов, используемых для оценки обыкновенных акций.

Глава 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИЙ

1.1 АКЦИИ КАК ОБЪЕКТ ОЦЕНКИ

Основные ценные бумаги делятся на два типа:

первичные ценные бумаги — акции, облигации, векселя, закладные, чеки, коносамент, банковский сертификат основаны на активах, в число которых не входят другие ценные бумаги.

вторичные ценные бумаги – варранты на акции, депозитарные расписки, подписные права на акции, облигации под закладные ценные бумаги, то есть, это ценные бумаги, выпускаемые на основе первичных ценных бумаг, это ценные бумаги на сами ценные бумаги.

Акция — эмиссионная ценная бумага, выпущенная акционерным обществом без установленного срока обращения. Акция удостоверяет внесение ее владельцем доли в акционерный капитал (уставный фонд) общества. Акция предоставляет владельцу права:

· на получение части прибыли в виде дивидендов; — на продажу на рынке ценных бумаг;

· на участие в управлении акционерным обществом;

· на долю имущества при ликвидации АО.

Обыкновенная акция — акция, по которой дивиденды выплачивается из части прибыли, оставшейся после уплаты процента обладателям привилегированных акций. Владельцы обыкновенных акций обладают правом голоса на общем собрании акционеров. Дивиденды по обыкновенным акциям не гарантируются.

Именная акция — акция, выданная на имя определенного лица и зарегистрированная в книге-реестре регистрации акций. Продажа или передача именных акций осуществляется по индоссаменту (передаточной надписи).

Стоимость пакетов акций неодинакова в расчете на 1 акцию. Оценка акционерного капитала должна быть соотнесена с функциями собственности, т.е. правом на пользование, контроль и распоряжение, характеризующих меру владения. Функция «пользование» обеспечивает владельцу акции право претендовать на доход в виде дивиденда и курсовой разницы. Контрольные и распорядительные функции олицетворяют реальные возможности акции. Точнее, важны сочетания: «пользование – контроль» или «пользование – распоряжение». Цена акции таким образом прямо зависит от принадлежности к контрольному (большому) или малому (миноритарному) пакетам акций. Контрольный пакет акций – минимальная доля акций, дающая возможность их владельцам осуществлять фактический контроль за деятельностью акционерного общества, блокировать принятие нежелательных решений.

Это означает, что оценщик должен в процессе оценки применять либо скидку за неконтрольный характер миноритарного пакета акций, либо премию за контроль – в отношении мажоритарного (контрольного) пакета. Только применив или скидку или премию, оценщик может получить достаточно обоснованную оценку. В основе такой оценки лежит вначале выявление пропорциональной доли стоимости бизнеса безотносительно к наличию или отсутствию дополнительных прав контроля. И уже после этого выполняется процедура корректировки.

Скидка на неконтрольный характер доли собственности – уменьшение относительно пропорциональной доли в стоимости бизнеса в целом стоимости акций, отражающее отсутствие полномочий по управлению компанией.

Премия за контрольный характер – дополнительная доля, присущая контрольной доле собственности в противоположность миноритарной доле, отражающая дополнительные полномочия по управлению компанией.

Существуют российские особенности разделения на миноритарные и контрольные пакеты акций:

· 75% акций. Лишь владельцы 75% пакета акций обладают возможностями абсолютного контроля в АО, так как решения по ключевым вопросам деятельности акционерных обществ (внесение изменений в устав, реорганизация, ликвидация общества и др.) принимаются большинством в три четверти голосов акционеров;

· 50% акций + 1 акция. Владельцы такого пакета обладают правами операционного контроля. Именно им принадлежит та существенная роль в акционерных обществах, которая связана с правом формирования из состава своих представителей большинства в совете директоров;

· 25% акций + 1 акция. Владельцы данного пакета акций располагают правом заблокировать принятие тех решений общего собрания акционеров, которые предполагают обладание абсолютным контролем (75%). Это зеркальное, только негативное по сути отражение прав, присущих обладателям абсолютного контроля в АО. Поэтому такой пакет принято называть блокирующим пакетом;

· 10% акций. Обладатель 10% пакета акций имеет только небезусловные возможности заблокировать принятие решений, которые принимаются большинством в 75% акций. Речь идет только о кворуме в 30% акционеров. Обладающих голосующими акциями и принявших участие в общем собрании. В таком случае на обладателя 10-процентного пакета акций приходится 33% голосов, т.е. больше величины блокирующего пакета голосов (больше величины блокирующего пакета в 25% + 1 акция). Такими правами пользуются довольно редко, но все же они реализуются.

Скидка за неконтрольный пакет акций по существу противоположна премии за контрольный пакет. Между ними существует определенная количественная зависимость. Используемые при этом формулы связывают между собой скидку за неконтрольный пакет и премию за контрольный пакет таким образом:

Скидка = 1 – 1 / (1 + премия);

Премия = скидка / (1 – скидка).

Представление о взаимозависимости скидки и премии важно при проведении практических расчетов. Если в их рамках установлен тот или иной размер премии за контроль, то скидка за недостаток контроля не может быть установлена изолированно.

Скидка за недостаток ликвидности отражает уменьшение стоимости, вытекающее из невозможности быстро конвертировать долю собственности в деньги. Она также выводится из рыночных данных. Причем считается, что большинство из них дают более точное указание относительно этой поправки, чем рыночные данные, используемые для расчета премий за контроль. Результаты зарубежных исследований по ограниченно обращающимся акциям указывают, что в течение 1990-х годов обычная скидка составляла приблизительно 35%. Таким образом, неконтрольные пакеты акций публично торговавшихся корпораций, которые временно, в течение установленного периода, не допускались к продаже на открытом рынке, из-за недостаточной ликвидности испытывали снижение стоимости примерно на треть. Этот факт говорит о значительном спросе рынка на ликвидность и значительном сокращении стоимости, наблюдавшемся при снижении уровня ликвидности.

Однако для контрольных пакетов акций такие скидки не всегда оказываются уместными. Владелец контрольного пакета акций, особенно владелец 100% пакета акций, используя контролирующее влияние, может принять решение о немедленном выставлении компании для продажи на рынке. Обладая полномочиями, свойственными контрольной доле собственности. Такой собственник имеет возможность предпринять любые шаги, необходимые для подготовки компании к продаже и представить ее в лучшем свете. Кроме того, этот акционер контролирует чистый денежный поток компании и все статьи расходов, производимые компанией от имени акционеров. Миноритарные акционеры обычно не имеют таких возможностей, что увеличивает и без того повышенную озабоченность инвестора относительно возможного ущерба ликвидности его доли собственности.

Контролирующий компанию акционер при продаже бизнеса часто сталкивается с существенными транзакционными затратами, и процесс продажи способен занять значительное время. В течение этого времени общеэкономические или отраслевые условия могут измениться, оказав положительный или отрицательный эффект на цену акций компании. В зависимости от состояния отрасли и применяемой модели покупки, акционеры могут также сталкиваться с рыночными обстоятельствами, в которых поглощения осуществляются с оплатой в форме акций или долговых расписок, менее привлекательных, чем денежные средства. Каждый из этих факторов способен увеличивать сложность продажи контрольного пакета и обычно рассматривается в процессе определения размера скидки за недостаток ликвидности.

В настоящее время российский рынок акций имеет следующие особенности:

1. стремительные темпы формирования в процессе приватизации предприятий и трансформации отношений собственности;

2. «неоформленность» в макроэкономическом смысле в качестве стабильного источника финансирования развития народного хозяйства, института коллективных сбережений и накоплений;

3. неразвитость материальной базы, технологий торговли, торговой сети, инфраструктуры;

4. раздробленная система государственного регулирования рынка, включая Центральный банк Российской Федерации (контроль операций банков с ценными бумагами), Федеральную службу по финансовым рынкам с системой региональных управлений (общий контроль за соблюдением законодательства, контроль за деятельностью профессиональных участников рынка и саморегулируемых организаций), Министерство финансов Российской Федерации (контроль небанковских финансовых институтов), Федеральную антимонопольную службу по поддержке развития предпринимательских структур (контроль за соблюдением антимонопольного законодательства). Отсутствует действенная система надзора государства и саморегулируемых организаций за деятельностью участников рынка на региональных вторичных рынках ценных бумаг;

5. высокая степень всех рисков, связанных с ценными бумагами, из-за большой зависимости от значительного числа факторов (начиная от уровня инфляции и заканчивая слабой профессиональной квалификацией менеджеров предприятий-эмитентов);

6. сравнительно небольшой объем операций, относительно невысокая ликвидность;

7. слабая активность вторичного рынка ценных бумаг, его неустойчивость и спекулятивный характер;

8. разделение рынка на высоколиквидные (рынок «голубых фишек») и малоликвидные сегменты;

9. развитие в довольно сложных экономических условиях, которые связаны с высокими темпами инфляции, финансовой нестабильностью, огромной взаимной задолженностью предприятий, спадом производства и дефицитом бюджетов всех уровней.

Стоимость ОАО, акции которых котируются на мировом организованном рынке ценных бумаг (public company) можно оценить с помощью определения показателей их капитализации. Такого рода оценки выполняются с целью установления стоимости той или иной компании. Подобные, широко распространенные оценки основываются на текущих котировках акций.

Что касается определения стоимости ЗАО, то применительно к ним необходимы специальные расчеты, имитирующие их «открытость», вернее, предположительный уровень котировок их акций на рынке ценных бумаг. В результате этих расчетов можно убедительно ответить на вопрос, сколько стоили бы эти закрытые акционерные общества (closedcompany), если гипотетически представить, что они стали открытыми.

Следствием таких особенностей российского рынка акций является то, что для оценки стоимости подавляющего большинства ОАО приходится ориентироваться на методы оценки, применимые к ЗАО. Ведь акции большей части российских ОАО не котируются на организованном рынке ценных бумаг.

Нередко для правильной ориентации в выборе стратегии развития ОАО, акции которых все же котируются на рынке ценных бумаг, следует обязательно использовать отдельные процедуры оценки бизнеса, специально разрабатываемые применительно к закрытым компаниям. Для этого существуют две причины:

1. Российский рынок капитала не всегда достаточно точно фиксирует стоимость того или иного ОАО. Акции многих российских компаний остаются недооцененными, хотя в последнее время степень такой недооцененности снижается;

2. Оценки стоимости ОАО на основе капитализации котировок их акций не в полной мере представляют реальную ценность таких компаний, т.к. количественные характеристики их капитализации основываются на данных о купле-продаже миноритарных пакетов акций. Поэтому для определения стоимости всего ОАО в случае слияния или поглощения нужны расчеты, основывающиеся на определении стоимости всей совокупности акций. Это связано с тем, что стоимость одной акции в миноритарном пакете существенно ниже, чем в рамках всей совокупности акций или их большей части (контрольного пакета).

1.2 ОБЗОР ОСНОВНЫХ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ ОБЫКНОВЕННЫХ АКЦИЙ

При оценке пакетов акций используются три подхода: доходный, сравнительный и затратный.

Затратный подход

Основным принципом, на котором основывается затратный подход, является принцип замещения, который гласит, что никакой осведомленный и благоразумный покупатель никогда не заплатит за какое-либо действующее предприятие (бизнес) больше, чем нужно потратить на создание аналогичного предприятия с нуля.

Суть данного подхода заключается в том, что все активы предприятия (здания, машины, оборудование, запасы, дебиторская задолженность, финансовые вложения и т.д.) оценивают по рыночной стоимости. Далее из полученной суммы вычитают стоимость обязательств предприятия. Итоговая величина показывает рыночную стоимость собственного капитала предприятия. Для расчетов используются данные баланса предприятия на дату оценки (либо на последнюю дату). Проводится корректировка счетов баланса. Рассчитывается остаточная стоимость воспроизводства основных фондов, рыночная стоимость земельного участка.

Достоинствами затратного подхода накопления активов является то, что:

· подход основывается на существующих активах, поэтому менее умозрителен;

· подход особенно пригоден для некоторых видов компаний (например, холдинговых).

Недостатки затратного подхода заключаются в том, что:

· подход зачастую не учитывает стоимость гудвила и других нематериальных активов;

· подход статичен, то есть не учитывает перспектив бизнеса;

· подход не рассматривает показателей доходности.

Существуют два основных метода определения стоимости бизнеса в рамках затратного подхода:

· метод накопленных активов;

· метод ликвидационной стоимости.

По окончании расчета рыночной стоимости объекта оценки одним из вышеназванных методов рассматривается необходимость применения скидки на низкую ликвидность.

Метод накопленных активов

При применении данного метода предприятие оценивается с точки зрения издержек на его создание при условии, что предприятие останется действующим и у него имеются значительные материальные активы. В этом случае определяется рыночная стоимость контрольного пакета акций. Метод накопленных активов позволяет вычислить стоимость предприятия в целом, как если бы оно было выставлено на продажу и было абсолютно ликвидным.

Метод ликвидационной стоимости

Этот метод применяется, когда предприятие находится в ситуации банкротства или ликвидации, либо есть серьезные сомнения в способности предприятия оставаться действующим. Ликвидационная стоимость представляет собой чистую денежную сумму, которую собственник предприятия может получить при ликвидации предприятия, раздельной распродаже его активов и после расчетов со всеми кредиторами.

Метод накопленных активов состоит из семи этапов:

1. Анализ прошлого балансового отчета.

2. Внесение учетных поправок.

3. Перевод финансовых активов в чистую реализуемую стоимость.

4. Оценка рыночной стоимости материальной собственности.

5. Выявление и оценка нематериальных активов.

6. Перевод обязательств в текущую стоимость и добавление любых незарегистрированных обязательств.

7. Расчет стоимости собственного капитала (рыночная стоимость совокупных активов за минусом текущей стоимости всех обязательств).

Сравнительный подход

Оценка рыночной стоимости акций с использованием сравнительного подхода заключается в сравнительном анализе сделок на фондовом рынке по акциям предприятий, аналогичных тому предприятию, чьи акции оцениваются (метод рынка капитала), либо по сделкам с аналогичными компаниями (метод компании-аналога).

Под компаниями-аналогами понимаются компании, которые представляют собой базу для сопоставления с оцениваемой компанией по сравнительным инвестиционным характеристикам. В идеале компании-аналоги действуют в той же отрасли, что и оцениваемые компании, однако, если по предприятиям данной отрасли отсутствует достаточная информация о сделках, может возникнуть необходимость рассмотреть другие компании, схожие с оцениваемой компанией по таким инвестиционным характеристикам, как рынки сбыта, продукция, темпы роста, зависимость от циклических колебаний, а также по другим существенным параметрам.

Сравнительный подход базируется на фундаментальном принципе оценки – принципе замещения, описанном в разделе 2.1.

Неоспоримыми достоинствами сравнительного подхода является то, что:

· это единственный подход, базирующийся, главным образом, на рыночных данных;

· подход отражает реальную нынешнюю практику покупателей и продавцов.

Недостатки подхода связаны с:

· трудностями в получении данных по сопоставимым компаниям;

· необходимостью целого ряда поправок;

· тем, что метод основан на прошлых событиях и не берет в расчет будущие ожидания.

В рамках сравнительного подхода применимы следующие методы:

1. метод рынка капитала;

2. корреляционно-регрессионный анализ;

3. метод сделок.

Метод рынка капитала

Метод рынка капитала является наиболее часто применимым при оценке бизнеса в связи с доступностью информации о сделках с акциями предприятий, сопоставимых с оцениваемым.

Метод включает в себя следующие этапы:

1. Выбор сопоставимых компаний.

2. Финансовый анализ и сопоставление.

3. Выбор и вычисление оценочных мультипликаторов.

4. Применение вычисленных мультипликаторов к оцениваемой компании.

5. Внесение итоговых поправок.

Метод рынка капитала позволяет вычислить стоимость свободно реализуемой меньшей доли высоколиквидного бизнеса.

Корреляционно-регрессионный анализ

Данный метод является математическим развитием метода рынка капитала.

Для проведения более точного сравнительного анализа возможно использование факторных моделей. Все факторные модели основаны на предположении, что стоимость ценных бумаг испытывает воздействие со стороны определенных переменных факторов, причем в группе родственных ценных бумаг, например, акций компаний одной отрасли, считается, что это воздействие одинаковое.

Несмотря на статистические методы, применяемые для проверки значимости моделей, при отборе факторов существует некоторая свобода действий, которая предполагает углубленный анализ исследуемой отрасли в целях построения модели, наиболее полно отражающей стоимость ценных бумаг компаний этой отрасли.

В экономических исследованиях одной из основных задач является анализ зависимостей между этими показателями. Зависимость может быть строгой (функциональной), либо статистической. Однако любая функциональная зависимость в определенной степени является абстракцией, поскольку в окружающем мире, частью которого является экономика, значение конкретной величины не определяется неизменной формулой ее зависимости от некоторого набора других величин. Всегда есть одна или несколько величин, которые определяют основные тенденции изменения рассматриваемой величины. Поэтому в экономической теории и практике ограничиваются тем или иным кругом таких величин (объясняющих переменных). Однако всегда существует и воздействие большого числа других, менее важных или трудно идентифицируемых факторов, приводящих к отклонению значений объясняемой (зависимой) переменной от конкретной формулы ее связи с объясняющими переменными, сколь бы точной эта формула ни была. Нахождение, оценка и анализ таких связей, идентификация объясняющих переменных, построение формул зависимости и оценка их параметров – основные этапы построения факторных моделей.

Основой при оценке возможных зависимостей между переменными являются статистические данные об этих переменных. Эти данные представляют собой некоторую выборку из генеральной совокупности. Простейшая форма зависимости – это линейная зависимость, и проверка наличия такой зависимости между переменными, оценивание ее индикаторов и параметров – одно из важнейших направлений приложения математической статистики и экономического анализа.

Для определения правильности высказанного предположения существуют специальные статистические методы и, соответственно, показатели, значения которых определенным образом (и с определенной вероятностью) свидетельствуют о наличии или отсутствии линейной связи между переменными. К важнейшим показателям относятся: коэффициент корреляции, коэффициенты линейной регрессии, стандартные ошибки, t-статистика (распределение Стьюдента), F-статистика (распределение Фишера), коэффициент детерминации.

Уравнение регрессии – это формула статистической связи между переменными. Если эта формула линейна, то речь идет о линейной регрессии.

Стандартная линейная регрессионная модель имеет следующий вид:

(1)

где α — константа;

Y — вектор объясняемых (зависимых переменных);

β- коэффициенты модели, веса или параметры;

X — вектора объясняющих (независимых) переменных;

ε — вектор регрессионных остатков.

Для анализа общего качества оцененной линейной регрессии используют обычно коэффициент детерминации , называемый также квадратом коэффициента множественной корреляции. Если существует статистически значимая линейная связь между переменными, то коэффициент детерминации близок к единице. Но если имеется перекрестная выборка, то есть данные об однотипных объектах в один и тот же момент времени, то для оцененного по ним уравнения линейной регрессии величина коэффициента детерминации обычно равна 0,6-0,7.

Для определения статистической значимости коэффициента детерминации проверяется нулевая гипотеза для F-статистики, рассчитываемой по формуле (2).

(2)

При этом нулевая гипотеза проверяется по критическим значениям таблицы распределения Фишера. Для проверки этой гипотезы при заданном уровне значимости по таблицам находится критическое значение F (распределения Фишера) и нулевая гипотеза отвергается, если F>FКРИТ, то есть коэффициент детерминации признается значимым. Таким образом, для того, чтобы отвергнуть гипотезу о равенстве нулю одновременно всех коэффициентов линейной регрессии и, соответственно, о статистически значимой линейной связи между рассматриваемыми переменными, коэффициент детерминации может быть не очень близким к единице. Его критическое значение для данного числа степеней свободы уменьшается при росте числа наблюдений и может стать малым. При этом величина коэффициента детерминации (точнее, рассчитанной по нему F-статистики, поскольку последняя учитывает число наблюдений и число объясняющих переменных) может служить отображением общего качества регрессионной модели.

Линейная регрессия получила широкое распространение в экономических науках. На фондовом рынке линейная регрессия получила распространение благодаря работам американского экономиста Барра Розенберга, специалиста по эконометрике в области финансов.

Построение корреляционно-регрессионной модели состоит из пяти этапов:

1) сбор данных и их проверка;

2) выбор факторов;

3) построение модели;

4) проверка значимости модели;

5) расчет рыночной стоимости.

Рассмотрим каждый из этих этапов.

Сбор данных и их проверка

При построении корреляционно-регрессионной модели для расчета стоимости предприятий одной из основных задач является определение места, занимаемого российскими предприятиями в рамках рынка Российской Федерации по той или иной отрасли.

Основной критерий отбора: компании представляют собой акционерные общества, акции которых имеют свободное обращение на основных торговых площадках фондового рынка Российской Федерации.

Выбор факторов

Выбор факторов определяется предварительным анализом факторной модели на основе экспертных оценок. Для обоснованного определения набора факторов необходимо провести тщательное обследование анализируемой отрасли.

Построение модели линейной регрессии

В отдельных случаях, когда данные оказываются неоднородными, имеет смысл для построения модели провести процедуру линеаризации, путем логарифмического шкалирования исходных данных. Эта операция позволяет избежать искажения данных за счет неоднородности выборки, поскольку некоторые факторы возрастают не линейно, а экспоненциально. Логарифмирование позволяет перейти от абсолютного прироста к относительному.

В этом случае модель принимает вид, описанный формулой (3).

(3)

Проверка значимости модели

Для проверки значимости модели проводится ряд статистических тестов, позволяющих определить значимость построенной модели.

Основными тестами, применяемыми для проверки моделей, являются:

— расчет коэффициентов стандартной ошибки и t–статистики (критерий Стьюдента);

— описательная статистика: в рамках этого теста вычисляются критерий R2, нормированный R2 и стандартная ошибка наблюдений;

— дисперсионный анализ, суть которого сводится к вычислению критерия Фишера (F–статистика) для полученной модели;

— анализ остатков и их графика; при условии, что разброс остатков вокруг линии регрессии не имеет характерного вида, свидетельствующего о наличии сильно влияющих на модель неучтенных факторов, модель признается удовлетворительной.

Для расчетов коэффициентов регрессии, стандартной ошибки и t–статистики, критерия R2, нормированного R2, стандартной ошибки наблюдений, критерия Фишера (F–статистики), а также построения графиков регрессии и остатков возможно использование прикладных программ.

Расчет рыночной стоимости

Расчет рыночной стоимости основан на применении формулы (1).

Метод сделок

Метод сделок позволяет вычислить стоимость предприятия в целом, как если бы оно было выставлено на продажу и было абсолютно ликвидным.

При проведении сравнительного подхода стоимость объекта определяется ценами недавних сделок купли-продажи схожих по своим характеристикам (сравнимых) объектов, после внесения к этим ценам поправок, компенсирующих отличия между оцениваемым и сравнимым объектом.

Метод сделок позволяет определить стоимость полного контроля.

Доходный подход

Доходный подход оценки основывается на принципе ожидания, который гласит, что все стоимости сегодня являются отражением будущих преимуществ.

Преимуществами доходного подхода является то, что

· это единственный метод, который учитывает будущие ожидания относительно затрат, цен, инвестиций и других рыночных тенденций;

· он включает в себя рыночный аспект, поскольку требуемая ставка дисконтирования определяется рынком.

Недостатками метода являются:

· трудности при выработке прогноза;

· трудность получения внутренней информации Предприятия;

· умозрительность метода.

Подход, с точки зрения дохода, представляет собой процедуру оценки стоимости, исходя из того принципа, что стоимость бизнеса непосредственно связана с текущей стоимостью всех будущих чистых доходов, которые принесет данный бизнес. Приведенная к текущей стоимости сумма будущих доходов служит ориентиром того, сколь много готов заплатить за оцениваемое предприятие потенциальный инвестор.

Данный подход является основным для оценки рыночной стоимости действующих предприятий, которые и после их перепродажи новым владельцам последними не планируется закрывать (ликвидировать). Применительно к действующему предприятию он предполагает рассмотрение результатов прогнозирования деятельности предприятия в соответствии с доступными ему технологиями выпуска продукции.

Существует три основных метода в рамках доходного подхода:

· метод прямой капитализации;

· метод дисконтирования будущих денежных потоков;

· дивидендный метод.

Определение ставки дисконтирования и/или коэффициента капитализации

Вне зависимости от метода оценки в рамках доходного подхода ключевым в доходном подходе является определение ставки (нормы) дисконтирования и/или коэффициента капитализации. В контексте оценки бизнеса они определяются с использованием одного из следующих методов:

· метод средневзвешенной доходности капитала (WACC);

· метод оценки капитальных активов (CAPM);

· метод арбитражного ценообразования;

· метод кумулятивного построения.

Первый из методов в российской практике не применим в силу того, что данный метод эффективен только для стран с развитым фондовым рынком, в которых акционерам выплачиваются адекватные риску инвестиций дивиденды.

Для расчета ставки дисконтирования с использованием метода оценки капитальных активов используется следующая формула:

Re = Rf + b × (Rm – Rf )

(4)

Где Re — необходимая ставка дохода на собственный капитал;

Rf — безрисковая ставка дохода;

Rm — рыночная премия;

b — фундаментальный коэффициент бета, характеризующий меру несистематического риска оцениваемого предприятия.

Коэффициент b определяет влияние общей ситуации на рынке в целом на судьбу конкретной ценной бумаги. Если b>0, то эффективность данной ценной бумаги аналогична эффективности рынка. При b<0 эффективность данной ценной бумаги будет снижаться при возрастании эффективности рынка. Данный коэффициент также принято считать мерой риска инвестиций в данные ценные бумаги. При b>1 риск инвестиций выше, чем в среднем по рынку, а при b<1 – наоборот.

Коэффициент b рассчитывается по формуле:

(5)

Где Cov(Ri, Rm )- ковариация между темпами роста курса ценной бумаги и темпами роста рынка,

Vm — дисперсия эффективности рынка.

Если акции предприятия не котируются, то можно получить значение коэффициента бета по аналогичным компаниям, котирующимся на бирже или экспертным путем.

Метод арбитражного ценообразования также малоприменим в российской практике, так как требует высокой развитости фондового рынка.

В связи с непрозрачностью российской экономики, порождающей значительные трудности при получении достоверной рыночной информации, наибольшее распространение получил последний из методов, который предполагает, что ставка дисконтирования d равна сумме безрисковой ставки rf и премий на риск pr, управление pm и низкую ликвидность pl .

d = rf + pr + pm + pl

(6)

Коэффициент капитализации для не обремененных долгами объектов, стоимость которых убывает линейно до нуля, отличается от ставки (нормы) дисконтирования на фактор фонда возмещения:

К0= d + SFF(n, i)

(7)

гдеК0 — общий коэффициент капитализации;

d- ставка дисконтирования;

SFF(n, i)- фактор фонда возмещения;

n- срок, за который стоимость актива убывает до нуля, лет;

i- процентная ставка, под которую будут размещаться денежные средства.

Для расчета рублевого общего коэффициента капитализации или нормы (ставки) дисконтирования используется формула Фишера

KRUR = (KUSD + 1) × (1 + i) – 1

(8)

гдеKRUR — общий коэффициент капитализации или ставка дисконтирования в рублях;

KUSD — общий коэффициент капитализации или ставка дисконтирования в долларах США;

i — годовой темп роста курса доллара США к рублю.

Метод прямой капитализации

Метод прямой капитализации используется, когда имеется достаточно данных для определения нормализованного денежного потока, текущий денежный поток примерно равен будущим денежным потокам, ожидаемые темпы роста умеренны и предсказуемы, денежный поток – достаточно значительная положительная величина. Данный подход используется для оценки бизнеса довольно редко, так как трудно выявить компании, удовлетворяющие таким условиям.

Рыночная стоимость при оценке действующего предприятия (бизнеса) обычно рассчитывается по формуле Гордона, где в качестве чистого операционного дохода берется текущий денежный поток. Формула Гордона имеет следующий вид:

(9)

гдеV- стоимость бизнеса;

CF- текущий чистый денежный поток (годовой);

а- темп роста доходов от оцениваемого объекта.

Метод дисконтирования будущих денежных потоков

Метод дисконтирования будущих денежных потоков используется, когда ожидается, существенное отличие будущих уровней денежных потоков от текущих, можно обоснованно определить будущие денежные потоки, прогнозируемые будущие денежные потоки являются положительными величинами для большинства прогнозных лет; ожидается, что денежный поток в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной. Другими словами, метод более применим к приносящим доход предприятиям, имеющим нестабильные потоки доходов и расходов, и поэтому наиболее часто используется при оценке бизнеса.

Расчет по методу дисконтирования будущих денежных потоков производится по следующей формуле:

(10)

Где n- количество лет в прогнозном периоде;

CF0 — денежный поток в начале прогнозного периода;

CFi- денежный поток в i-ом году;

RV- остаточная стоимость объекта на конец прогнозного периода;

d — ставка дисконтирования.

Остаточная стоимость бизнеса при оценке действующего предприятия (бизнеса) обычно рассчитывается по формуле Гордона, где в качестве чистого операционного дохода берется доход в первом постпрогнозном году. Формула Гордона имеет следующий вид:

(11)

гдеRV- остаточная стоимость бизнеса;

CFn+1 — чистый денежный поток в первом постпрогнозном году;

а- темп роста доходов от оцениваемого объекта.

Данный метод имеет следующие этапы расчета:

1. Выбор определенного денежного потока, который в дальнейшем будет использоваться.

2. Проведение анализа валовых доходов и подготовка прогноза валовых доходов.

3. Проведение анализа расходов и подготовка прогноза расходов.

4. Проведение анализа инвестиций и подготовка прогноза инвестиций.

5. Расчет денежного потока для каждого года.

6. Определение действующей ставки дисконтирования.

7. Расчет остаточной стоимости.

8. Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, остаточной стоимости, а также их суммарное значение.

9. Внесение заключительных поправок.

10. Выполнение процедур проверки.

Дивидендный метод

Рассматриваемый подход предполагает расчет стоимости акций исходя из двух параметров: приемлемого уровня годовой доходности и размера дивидендов за год. В качестве параметра для определения уровня годовой доходности целесообразно использовать купонную ставку облигаций федерального займа, вычисляемую на основании средневзвешенной доходности по итогам торгов нескольких траншей государственных краткосрочных облигаций. Расчет базируется на предположении, что вложенные в акции денежные средства принесут в течение года прибыль, сравнимую с доходом ГКО.

Наиболее часто данный метод используют для оценки небольших пакетов акций мелких инвесторов на срок владения не более одного года. При этом расчет производится по формуле:

(12)

Где С- расчетная цена акций;

D- объем дивидендов на обыкновенные акции в денежном выражении;

A- количество выпущенных обыкновенных акций;

r- процентная ставка приемлемого уровня доходности (годовая доходность ближайшего купонного ФЗ или другой параметр).

В случае использования данного метода необходимо учитывать, что доход по купонной ставке ОФЗ не облагается налогом.

Согласование полученных результатов

Последним этапом оценки любого вида актива, если были использованы несколько оценочных подходов, является согласование полученных результатов. Итоговое значение стоимости вычисляется как средневзвешенное значение полученных результатов. Веса оценочных подходов определяются с использованием одного из следующих методов:

· экспертного метода;

· метода анализа иерархий.

Хотя экспертный метод согласования полученных результатов в силу его простоты является наиболее распространенным, в настоящем отчете использовался метод анализа иерархий, так как он позволяет хотя бы частично устранить субъективность оценщика при определении весов оценочных подходов.

Метод анализа иерархий

Метод анализа иерархий (МАИ) — это математическая процедура для иерархического представления элементов, определяющих параметры объекта.

Первым этапом применения МАИ является структурирование проблемы расчета стоимости в виде иерархии или сети. В наиболее элементарном виде иерархия строится с вершины (цели — определение рыночной стоимости), через промежуточные уровни-критерии (критерии сравнения) к самому нижнему уровню, который в общем случае — набор альтернатив (результатов, полученных различными подходами).

После иерархического воспроизведения проблемы устанавливаются приоритеты критериев и оценивается каждая из альтернатив по критериям. В МАИ элементы задачи сравниваются попарно по отношению к их воздействию на общую для них характеристику. Система парных сведений приводит к результату, который может быть представлен в виде обратно симметричной матрицы. Элементом матрицы ai,j является интенсивность проявления элемента иерархии i относительно элемента иерархии j, оцениваемая по одной из шкал качественных оценок. Этих шкал более десяти, но из практики известно, что наименьшее среднеквадратическое отклонение достигается применением шкал «1-9» и «2Ö2». Шкалы качественных оценок представлены в таблице 4.

Таблица 2. Шкалы качественных оценок

Важность параметра оценки	«1-9»	«2Ö2»
1	2	3
Одинаковая важность	1 2	1 Ö2
Незначительное преимущество	3 4	2 2Ö2
Значительное преимущество	5 6	4 4Ö2
Явное преимущество	7 8	8 8Ö2
Абсолютное преимущество	9	16

Наиболее проста в использовании шкала «1-9», поэтому чаще всего используют именно ее.

Сравнение элементов А и Б в основном проводится по следующим критериям:

· какой из них важнее или имеет большее воздействие;

· какой из них более вероятен.

Относительная сила, величина или вероятность каждого отдельного объекта в иерархии определяется оценкой соответствующего ему элемента собственного вектора матрицы приоритетов, нормализованного к единице. Процедура определения собственных векторов матриц поддается приближению с помощью вычисления среднего геометрического.

Для определения весов приоритетов N выполняется следующая последовательность действий:

1. Строится обратно симметричная матрица с размерностью N× N следующего вида:

Таблица 3. Вид матрицы весов факторов

Фактор 1	...	Фактор N
1	2	3	4
Фактор 1	a1,1	...	a1,N
...	...	…	...
Фактор N	аN,1	...	aN,N

Если при сравнении одного фактора i с другим j получено ai,j = b, то при сравнении второго фактора с первым получаем aj,i = 1/b. Диагональные элементы матрицы ai,j равны единице.

2. Далее для каждого фактора определяется вес по формуле:

(13)

где ai,j – важность фактора.

3. После этого необходимо полученные веса пронормировать:

(14)

Таким образом, получаем нормированные веса факторов.

Последовательность действия для определения весов M оценочных подходов имеет следующий вид:

1. Определяется N критериев сравнения оценочных подходов.

2. Строится матрица весов критериев.

3. Определяются нормированные веса критериев.

4. Для каждого критерия строятся матрицы весов оценочных подходов.

5. Определяются локальные нормированные веса оценочных подходов по критерию.

6. Строится матрица N× (M+ 1), где в первой строке располагаются нормированные веса критериев, полученные в пункте 3, а в строках 2… (М + 1) – локальные нормированные веса оценочных подходов по критерию, полученные в пункте 5.

7. Определяем итоговое значение весов каждого подхода для всех k от 2 до M+ 1 по следующей формуле:

(15)

Далее, используя полученные веса, рыночная стоимость объекта рассчитывается как средневзвешенное значений рыночной стоимости, полученных с использованием различных оценочных подходов.

Внесение корректировки на контроль

В российских условиях наиболее удачный и точный подход в оценке стоимости акций реализуется путем анализа гипотетических покупателей-инвесторов, которых условно можно разделить на следующие категории:

· инвестор, приобретающий акции в надежде получить дивиденды;

· инвестор, покупающий акции с целью приобретения контроля над предприятием и ставящий своей целью не только получать дивиденды, но и принимать активное участие в выработке тактики и стратегии компании;

· инвестор, приобретающий акции на непродолжительный срок с целью их последующей перепродажи по более высокой цене.

От размера оперируемого пакета зависит возможность влияния акционера на развитие предприятия, дивидендную политику компании. В таблице 6 приведены данные о размерах пакетов акций, существенных возможностях их использования, а также указаны методы оценки, предпочтительные для каждого конкретного случая.

Таблица 4. Зависимость степени влияния на компанию от размера пакета акций

Размер пакета акций, %	Возможности держателя пакета акций
1	2
менее 10%	Контроль за деятельностью предприятия практически отсутствует, возможно лишь получение дивидендов или продажа пакета более крупным акционерам.
от 10 до 25	Способность блокирования некоторых решений, касающихся развития предприятия, при взаимодействии с другими акционерами, возможность стать инициаторами общего собрания.
более 25	Возможность самостоятельно блокировать некоторые решения касающиеся развития предприятия, в большинстве случаев право выдвижения кандидата в состав совета директоров.
от 51 до 75	Возможность проведения на собрании обычных резолюций, действительный контроль за деятельностью предприятия и советом директоров.
более 75	Возможность проведения специальных резолюций вплоть до ликвидации общества, обеспечение численного большинства в составе совета директоров, весьма велика вероятность «проведения» на должность генерального директора своего кандидата.

Ценность контроля пакета акций, как правило, учитывается путем использования определенной надбавки по отношению к стоимости, которую имеет небольшой пакет. Кроме того, если конкретное лицо или компания имеет такое количество акций, которое дает ему возможность управлять делами предприятия, то, как правило, стоимость этого пакета при продаже в рамках отдельной операции превышает сумму, полученную в результате умножения числа акций на стоимость одной ценной бумаги.

Оценку стоимости контроля можно осуществить прямым и косвенным способами. Прямой способ наиболее точен, однако необходимые для его применения данные, как правило, наименее доступны (информация о «сверхнормативных издержках», о трансфертных ценах). Теоретически при адекватной оценке генерируемого контролем денежного потока определение стоимости контроля не представляет проблемы – оценка ее рыночной стоимости осуществляется методом дисконтированных денежных потоков.

Поскольку определение реального «денежного потока контроля» для оценщика является зачастую неразрешимой задачей оценку стоимости контроля можно осуществить косвенным способом.

При косвенном способе оценки стоимость контроля определяется следующим образом:

CV = MCapc –MCap

(16)

Где МСap — рыночная капитализация без учета стоимости контроля = p × N ,

p — биржевая цена одной акции, или расчетная стоимость одной акции, полученная одним из методов, определяющих стоимость акций без учета контроля,

N — общее количество акций компании,

МСapc – взвешенная оценка рыночной капитализации с учетом стоимости контроля, полученная расчетным путем методами, учитывающими стоимость контроля, либо на основе цен акцептованных тендерных предложений о приобретении стратегически значимых пакетов.

Для расчета премий и скидок необходимо сначала рассмотреть структуру акционерного капитала.

В ситуации отсутствия блокирующего пакета стоимость контроля целиком приходится на контрольный пакет и не приходится на остальные пакеты. Поэтому стоимость контрольного пакета акций будет равна:

Pk = pa × Nk + Кnk × CV = МСарс × Kk + Knk × CV = p × Nk + CV = Kk × MCap + CV

(17)

Стоимость одной акции в составе контрольного пакета акций составляет:

P1k = Pk / Nk = (Р + О + Nnk / nk) × CV /N

(18)

Формула (18) наглядно демонстрирует, что стоимость одной акции в составе контрольного пакета акций не равна простому частному от деления капитализации с учетом контроля на количество акций – она превышает эту пропорцию на Nnk × CV / N / Nk .

Стоимость неконтрольного пакета акций, которую имеет смысл выплачивать при выкупе у несогласных миноритарных акционеров, составляет:

Pnk = Pa × Nnk – Knk × CV = Knk × (MCapc – CV) = p × Nnk = Knk ×MCap

(19)

Стоимость одной акции при выкупе у несогласных миноритарных акционеров равняется:

P1nk = pnk / Nnk = MCap / N = (МСарс – CV) / N

(20)

При наличии блокирующего пакета (дополнительно к контрольному) он «оттягивает» на себя часть стоимости контроля от контрольного пакета, поэтому стоимость акций в его составе обычно выше стоимости акций в составе миноритарных пакетов, но ниже стоимости акций в составе контрольного пакета, а стоимость акций в составе контрольного пакета ниже, чем она же при отсутствии блокирующего пакета. Для построения модели расчета введем ряд дополнительных параметров (и, для примера, их значения):

а — доля стоимости контроля, приходящаяся на контрольный пакет акций,

Nb — число акций в составе блокирующего пакета акций,

С учетом сделанных оговорок расчет стоимости контрольного пакета акций вместо формулы (17) будет осуществляться следующим образом:

Pk = p × Nk + a × CV

(21)

Стоимость одной акции в составе этого контрольного пакета составит:

plk = Р + a × cv / Nk

(22)

Стоимость блокирующего пакета акций составит:

Pь = Р × Nb + (1- a) × cv

(23)

Стоимость одной акции в составе этого блокирующего пакета составит:

plb = р + (1 – a) × CV / Nb

(24)

миноритарный рыночная стоимость акция

Очевидно, что стоимость одной акции в составе контрольного и блокирующего пакетов достигает своего максимума при минимальном количестве акций в составе данного класса пакета (т.е. при минимально возможном блокирующем и минимально возможном контрольном пакетах).

Оценка параметра а должна осуществляться с учетом особенностей действующего законодательства, норм учредительных документов эмитента, реального распределения мест в Совете директоров эмитента, максимальной доли миноритарных альянсов, а также с учетом взаимоотношений крупных акционеров

При наличии абсолютного контрольного пакета (75%) у одного акционера этот пакет узурпирует всю стоимость контроля, поэтому параметр а для него можно считать равным 1. При наличии контрольного и блокирующего пакетов доля контроля может по-разному распределяться между ними. Например, при блокирующем пакете «25% + 1 акция» и контрольном «50% + 1 акция» 65-80% контроля может приходиться на контрольный пакет и 35-20% – на блокирующий (вторые цифры обычно более реалистичны). При отсутствии одного из пакетов (блокирующего или контрольного) часть стоимости контроля достанется следующим (после самого крупного) по величине пакетам, или альянсу более мелких пакетов. Важно отметить, что в зависимости от реального распределения доли контроля стоимость одной акции в составе контрольного пакета акций может быть как выше, так и ниже стоимости одной акции в составе блокирующего пакета: все зависит от того, в какую сторону нарушена точная пропорция «причитающегося контроля».

Если доля контроля контрольного пакета будет выше этого значения, то стоимость одной акции в его составе будет выше стоимости акции в составе блокирующего пакета. И наоборот – если ниже, то ниже. При обладании контрольным пакетом акций «50% + 1 акция» дальнейшее его наращивание имеет смысл лишь до уровня, составляющего 75% УК). После достижения объема пакета этого значения дальнейшее его наращивание становится целесообразно сразу до уровня абсолютно контрольного пакета 75%.

Согласно формулам (17) и (21), стоимость пакета наделенного правами контроля определяется следующим образом:

Pk = Kk × МСар + aCV = p × Nk + a × CV

(25)

В то же время стоимость этого пакета может быть определена по-другому:

Pk = Kk × MCapc × (l + cpa )

(26)

где cpa – относительное значение премии за контроль по сравнению с пропорциональной ценой pa – MCapc /N.

Приравнивая (25) к (26), получим общее выражение для расчета относительного значения премии за контроль, определяемой как превышение стоимости акций в составе оцениваемого пакета над ценой акции в составе обезличенного (пропорционального) пакета:

сра = (Kk × МСар + aCV) / ( Kk × МСарс ) – 1	(27)
сра = a × CV × (l / Nk – 1 / N) = a × CV × (l / Kk – 1)	(28)

Определим теперь общую формулу для расчета относительного размера премии за контроль акций в составе контрольного пакета над акциями, не обладающими контролем. Для этого воспользуемся формулой (18), которая определяет стоимость одной акции в составе контрольного пакета:

pjk = р + a × CV/Nk

(29)

Поделив это выражение на р и вычтя единицу, получим искомое выражение для расчета относительного размера премии за контроль акций в составе контрольного пакета над акциями, не обладающими контролем:

cp = p1k / p-1 = a × CV / (p × Nk )

(30)

Наконец, определим формулу для расчета относительного размера скидки за отсутствие контроля по сравнению с пропорциональной стоимостью пакета.

Аналогично вышеизложенному, стоимость пакета при полном отсутствии контроля может определяться одним из следующих способов:

Pnk = Кnk × МСар = Кnk × МСарс × (1 – cd)

(31)

где cd – относительное значение скидки за отсутствие контроля.

Отсюда находим относительное значение скидки за отсутствие контроля:

cd=1–MCap/MCapc

(32)

2.1 ТЕХНИЧЕСКОЕ ЗАДАНИЕ НА ПРОВЕДЕНИЕ ОЦЕНКИ

Техническое задание на проведение оценки представлено в таблице 1.

Таблица 1. Техническое задание на проведение оценки

Заказчик оценки	Банк ХХХ (открытое акционерное общество)
Место нахождения Заказчика	г. Москва, ХХХ ул., д. ХХ
ИНН / КПП Заказчика	ХХХХ/ХХХХ
Реквизиты Заказчика	ХХХХ
ОГРН	ХХХХ
Адрес оцениваемого объекта	г.Москва, ХХХХ ул., д. ХХХ
Основание для проведения оценки	договор №ХХХ от 10 декабря 2007 г.
Тип объекта оценки	15% пакет обыкновенных именных бездокументарных акций
Оцениваемые права	право собственности
База оценки	рыночная стоимость
Дата проведения оценки	15 сентября 2007 г.
Цель оценки	определение рыночной стоимости
Задача оценки	купля-продажа
Форма представления результатов оценки	полный повествовательный отчет на бумажном носителе

2.2 КРАТКАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ОАО «ГОСТИНИЦА «ТРЕТИЙ РИМ»

ОАО Гостиница «Третий Рим» зарегистрировано Государственной регистрационной палатой при Министерстве юстиции РФ ХХ июля ХХХХ г. за основным государственным регистрационным номером ХХХХХХХХХХХ, свидетельство о регистрации и внесении в Государственный реестр №ХХХХХХХ и действует на основании законодательства Российской Федерации.

Все внесенные изменения подтверждены Свидетельствами о внесении записи в Единый государственный реестр юридических лиц Министерства Российской Федерации по налогам и сборам.

Общество выпускает в бездокументарной форме обыкновенные именные акции, которые распределяются среди его учредителей или заранее определенного круга лиц. Уставный капитал ОАО «Третий Рим» определяет минимальный размер имущества Общества, гарантирующего интересы кредиторов и составляет 11 880 000 (Одиннадцать миллионов восемьсот восемьдесят тысяч) рублей, разделенных на 100 (Сто) именных акций в бездокументарной форме номинальной стоимостью 118 800 (Сто восемнадцать тысяч восемьсот) рублей.

За время функционирования компании была осуществлена одна эмиссия обыкновенных именных бездокументарных акций:

· способ размещения – распределение среди учредителей;

· государственный регистрационный номер: №ХХХХХХХХ;

· дата государственной регистрации ХХ января ХХХХ г.;

· номинальная стоимость: 118 800 (Сто восемнадцать тысяч восемьсот) рублей за акцию;

· количество акций 100 (Сто) штук.

По данным Заказчика оцениваемый пакет акций не находится в залоге и какие-либо иные обременения отсутствуют.

Таблица 2. Список зарегистрированных лиц, владеющих не менее 5% Уставного капитала

Номинальный держатель акций	Информация о держателе акций	Количество обыкновенных акций, шт.	Доля в уставном капитале, %
1	2	3	4
ХХХ	ХХХ	40	40
ХХХ	ХХХ	30	30
ХХХ	ХХХ	15	15
ХХХ	ХХХ	15	15

ОАО «Гостиница «Третий Рим» дочерних и зависимых обществ не имеет.

В соответствии с Уставом ОАО «Гостиница «Третий Рим» вправе ежегодно, раз в год принимать решение (объявлять) о выплате дивидендов по размещенным акциям, если иное не установлено законом об акционерных обществах. Дивиденды выплачиваются деньгами из чистой прибыли или дополнительными акциями.

За время деятельности ОАО «Гостиница «Третий Рим» дивиденды не начислялись.

Открытое акционерное общество «Гостиница «Третий Рим» управляет двумя гостиницами: известной с 1940 г. гостиницей «Третий Рим» и новой, открывшейся в 2000 г., гостиницей «Стратег».

Обе гостиницы соединены между собой и имеют общую инфраструктуру. Все услуги, доступные в одной гостинице, доступны и в другой. К ним относятся: ресторан, бар, бассейн, джакузи, парная, тренажерный зал, солярий, салон красоты, 3 конференц-зала, бизнес-центр, компьютерный зал, подземная автостоянка и т.п. В каждом номере есть возможность подключения к сети Интернет.

2.3 ДОХОДНЫЙ ПОДХОД

Выбор метода оценки

В связи с этим метод капитализации неприменим. Единственным в рамках доходного подхода методом, позволяющим получить корректный результат, является метод дисконтирования чистого денежного потока.

Заказчиком были представлены следующие основные документы, позволяющие построить денежный поток для ОАО «Гостиница «Третий Рим»:

· бухгалтерская отчетность ОАО «Гостиница «Третий Рим»за 2004 – 2007 гг.;

· статистические данные по заполняемости гостиниц и структуре доходов и расходов;

· бизнес-план развития компании.

Согласно учредительным документам ОАО «Гостиница «Третий Рим» не имеет филиалов. Для целей наиболее полного анализа денежных потоков предприятия, денежные потоки от операционной, инвестиционной и финансовой деятельностей строились отдельно, а затем консолидировались.

Длительность прогнозного периода (до конца 2016 г.) определена необходимостью выплаты кредитов. Только после этого ОАО «Гостиница «Третий Рим» выходит на стабильные темпы развития.

Анализ ретроспективы денежного потока

Анализ ретроспективы денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим» проведен на основе данных бухгалтерской отчетности за 2004-2006 гг. и 6 месяцев 2007 г. поквартально. Ретроспектива чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим» представлена в таблице 2 (см. Приложение) и на графике 1.

График 1. Ретроспектива чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим»

Динамика чистого денежного потока имела сложную зависимость во времени, что позволяет утверждать, что, вероятно, она будет носить нелинейный характер и в дальнейшем.

Определение ставки дисконт ирования

В соответствии с учредительными документами ОАО «Гостиница «Третий Рим» создано на неопределенный срок. Следовательно, в качестве безрисковой ставки следует выбрать эффективную доходность длинных государственных облигаций, номинированных в рублях, – облигаций ОФЗ ПД – Россия, 46020, датой погашения которых является 06 февраля 2036 г. Их эффективная доходность на 30 сентября 2007 г. составила 6,78%.

В рамках расчета ставки дисконтирования ОАО «Гостиница «Третий Рим» принимались к расчету следующие виды систематических рисков:

· секторный (отраслевой) риск. Средний уровень риска обусловлен средним уровнем конкуренции на российском рынке гостиничных услуг;

· региональный риск. Средний уровень риска, поскольку Москва является одним из крупнейших промышленных и экономических центров России и характеризуется стабильными темпами развития региона;

· экологический риск. Уровень данного риска был определен на низком уровне в связи с тем, что деятельность оцениваемой компании практически не сопряжена с загрязнением окружающей среды, а, следовательно, и с экологическими рисками.

При определении поправки на риск инвестирования в ОАО «Гостиница «Третий Рим» учитывались следующие виды несистематических рисков:

· риск на управление бизнесом. Средний уровень риска, поскольку в существующих условиях управление бизнесом находится на уровне, позволяющем оперативно реагировать на изменения в ситуации в отрасли;

· риск прогнозируемости доходов. Уровень данного риска был определен на среднем уровне, что обусловлено стабильной ситуацией на рынке гостиничных услуг;

· риск конкуренции на рынке. Средний уровень данного риска обусловлен недостаточно развитой гостиничной сетью г. Москвы;

· риск рентабельности бизнеса. Средний уровень риска, так как гостиничный бизнес не является высокорентабельным;

· риск финансовой структуры (источников финансирования компании) Уровень выше среднего, так как на дату оценки у компании высокая доля заемных средств в структуре баланса;

· риск диверсифицированности клиентуры. Средний уровень риска;

· риск территориальной диверсифицированности. Уровень выше среднего, так как компания не располагает сетью гостиниц в различных городах;

· риск диверсифицированности товаров/услуг. Средний уровень, несмотря на то, что более 80% дохода компания получает от основного вида деятельности, в гостинице работает ресторан, бар, фитнес-центр, салон красоты и пр.

Таблица 3. Расчет ставки дисконтирования

ШАГ 1. Определение безрисковой ставки
Безрисковая ставка	6,78%
ШАГ 2. Определение поправки на риск инвестирования в ОАО «Гостиница «Третий Рим»
Вид и наименование риска	1	2	3	4	5	6	7	8	9	10
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
Систематический риск
Секторный (отраслевой)	1
Региональный	1
Экологический	1
Несистематический риск
Управление бизнесом	1
Прогнозируемость доходов	1
Конкуренция на рынке	1
Рентабельность бизнеса	1
Риск финансовой структуры	1
Диверсифицированность клиентуры	1
Территориальная диверсифицированность	1
Диверсифицированность товаров / услуг	1
Количество наблюдений	1	1	7	2
Взвешенный итог	2	6	35	14
Сумма	57
Количество факторов	11
Средневзвешенное значение	10,99%
ШАГ 3. Определение ставки дисконтирования
Безрисковая ставка	6,78%
Средневзвешенное значение	10,99%
Ставка дисконтирования	17,77%

Таким образом, ставка дисконтирования для ОАО «Гостиница «Третий Рим» принимается равной

17,77%.

Основные макроэкономические допущения и налоговое окружение

В соответствии с прогнозом Министерства экономического развития Российской Федерации в 2007 г. годовая инфляция принята равной 8,0%. В период с 2008 по 2009 гг. инфляция принята согласно прогнозу ЦБ РФ равной 7,0% и 6,5%, соответственно. В дальнейшем в расчете предполагается, что уровень инфляции стабилизируется на уровне 6,0%.

В расчете учитывались налоги, представленные в таблице 4.

Таблица 4. Налоги

Налог	Налоговая ставка, %	Налоговая база	Налоговый период
1	2	3	4
Налог на добавленную стоимость	18,0	добавленная стоимость	месяц
Налог на имущество	2,2	среднегодовая стоимость имущества	квартал
Единый социальный налог	26,00[1]	ФОТ	месяц
Обязательное социальное страхование от несчастных случаев на производстве и профессиональных заболеваний	0,2	ФОТ	месяц
Налог на прибыль	24,0	прибыль	квартал

Стартовый баланс

В качестве стартового баланса принят баланс ОАО «Гостиница «Третий Рим» на 30 июня 2007 г.

Таблица 5. Стартовый баланс

Наименование строки баланса	Код строки баланса	Значение, тыс. руб.
1	2	3
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Нематериальные активы	110	22
Основные средства	120	75 071
Незавершенное строительство	130	953 491
Доходные вложения в материальные ценности	135
Долгосрочные финансовые вложения	140
Отложенные налоговые активы	145	2 985
Прочие внеоборотные активы	150
=== ИТОГО по разделу I	190	1 031 589
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Запасы	210	17 867
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	220	138 289
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты)	230
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты)	240	51 528
Краткосрочные финансовые вложения	250	0
Денежные средства	260	42 237
Прочие внеоборотные активы	270
=== ИТОГО по разделу II	290	249 921
БАЛАНС	300	1 281 490
III. КАПИТАЛ И РЕЗЕРВЫ
Уставный капитал	410	11 880
Добавочный капитал	420
Резервный капитал	430
Нераспределенная прибыль отчетного года	470	136 359
=== ИТОГО по разделу IП	490	148 239
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	510	1 069 631
Отложенные налоговые обязательства	515	21 973
Прочие долгосрочные обязательства	520
=== ИТОГО по разделу IV	590	1 091 604
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	610	0
Кредиторская задолженность:	620	41 647
Задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов	630	0
Доходы будущих периодов	640
Резервы предстоящих расходов	650
Прочие краткосрочные обязательства	660
=== ИТОГО по разделу V	690	41 647
БАЛАНС	700	1 281 490

Построение денежного потока от операционной деятельности

Расчет выручки от деятельности ОАО «Гостиница «Третий Рим»

ОАО «Гостиница «Третий Рим» получает выручку от следующих видов деятельности:

· оказание гостиничных услуг;

· ресторанная деятельность;

· услуги по организации питания;

· услуги бизнес-центра;

· услуги химчистки и прачечной;

· услуги фитнес-центра и салона красоты;

· посреднических услуг;

· прочих услуг.

Более 80% в выручке составляет выручка от оказания гостиничных услуг – основного вида деятельности ОАО «Гостиница «Третий Рим».

Выручка от прочих видов продукции растет с ростом темпа инфляции.

Прогноз доходов от операционной деятельности представлен в таблице 6 в Приложении.

Определение расходов на персонал

Персонал ОАО «Гостиница «Третий Рим»» был разделен на следующие категории:

· топ-менеджмент

· менеджмент;

· основной персонал;

· вспомогательный персонал;

· прочий персонал.

Данные о фактических данных по персоналу ОАО «Гостиница «Третий Рим» в II квартале 2007 г. приведены в следующей таблице.

Таблица 7. Данные по персоналу ОАО «Гостиница «Третий Рим»

Категория персонала	Количество, чел.	Средний месячный оклад, руб.
1	2	3
Топ-менеджмент	6	52 000
Менеджмент	21	35 000
Основной персонал	238	15 000
Вспомогательный персонал	85	21 000
Прочий персонал	18	23 000

Расчет динамики расходов на персонал основывался на следующих предположениях:

· количество персонала остается неизменным на всем горизонте планирования;

· средние оклады растут с темпом инфляции (ежегодно);

· оклады сотрудников внутри каждой категории равны;

· иные расходы на персонал (премии, отпускные, компенсации и т.д.) учтены в средних окладах;

· размер страхового тарифа на обязательное социальное страхование от несчастных случаев на производстве и профессиональных заболеваний в 2007 г. составил 0,2%. Сделано предположение, что он останется неизменным на всем горизонте планирования

Пример прогноза заработной платы основного персонала приведен в следующей таблице.

Таблица 8. Прогноз заработной платы основного персонала

Наименование показателя	Единица измерения	III кв. 2007 г.
1	2	3
ОСНОВНОЙ ПРОИЗВОДСТВЕННЫЙ ПЕРСОНАЛ
Количество	чел.	238
Оклад за месяц	руб.	15 000
Доход за период	руб.	45 000
Доход за период накопленным итогом	руб.	45 000
ЕСН накопленным итогом	руб.	11 700
ЕСН за период	руб.	11 700
ФОТ	тыс. руб.	10 710
ЕСН	тыс. руб.	2 785
Страхование от НС и ПЗ на производстве	тыс. руб.	21
ИТОГО	тыс. руб.	13 516

Прогноз остальных категорий персонала посчитан аналогично.

Определение себестоимости

Себестоимость была сформирована исходя из фактических данных предприятия.

По данным менеджмента ОАО «Гостиница «Третий Рим» все расходы являются условно-постоянными.

Величины условно-постоянных расходов, формирующих себестоимость, представлены в таблице 9 в Приложении.

Коммерческие расходы ОАО «Гостиница «Третий Рим» включают в себя: расходы на транспорт, рекламу и прочие коммерческие расходы.

Коммерческие и управленческие расходы также являются условно-постоянными и изменяются с темпом инфляции рубля. Прогноз коммерческих и управленческих расходов приведен в таблице 10 в Приложении.

Построение денежного потока от операционной деятельности

Денежный поток от операционной деятельности рассчитывался по следующей формуле:

Чистая прибыль после уплаты налогов
+	Амортизация
+(–)	Уменьшение (прирост) чистого оборотного капитала
+(–)	Продажа активов (капитальные вложения)
+(–)	Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности
=	Денежный поток для собственного капитала

Предполагается, что все прочие расходы и доходы будут:

· расти с темпом инфляции (кроме входящего в прочие расходы налога на имущества, рассчитанного по каждому периоду как произведение среднего значения остаточной стоимости на начало и конце квартала);

· не облагаются НДС.

Прирост чистого оборотного капитала рассчитывался на основании следующих предположений:

· запасы, дебиторская и кредиторская задолженность растут пропорционально выручке;

· запасы, за счет которых осуществляется прирост, облагаются по ставке НДС равной 18%.

Для определения размера налоговых выплат на основе рассчитанных ранее данных построен прогноз отчетов о прибылях и убытках. Для определения прироста чистого оборотного капитала и увеличения НДС за счет приобретаемых ценностей был построен прогноз балансов. Данные расчеты находятся в архивах.

Денежный поток от операционной деятельности ОАО «Гостиница «Третий Рим» представлен в таблице 11 в Приложении.

Построение денежного потока от инвестиционной деятельности

В прогнозном периоде компания не планирует инвестиционную деятельность, однако, для поддержания имеющихся основных средств в рабочем состоянии необходимы финансовые вложения. Принято решение принять величину инвестиций равную сумме амортизационных отчислений. Нормы амортизационных отчислений приняты постоянными на всем горизонте планирования (для недвижимости — 1% в год, для движимого имущества – 10% в год).

Прогноз денежного потока от инвестиционной деятельности представлен в таблице 12 в Приложении.

Построение денежного потока от финансовой деятельности

Обслуживание ранее привлеченных долгосрочных и краткосрочных займов и кредитов

ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки имело обязательства по кредитным договорам.

Денежный поток на обслуживание ранее привлеченных займов и кредитов строился на основании следующих сделанных допущений:

· начисленные но не оплаченные на дату оценки проценты оплачиваются в первом прогнозном периоде;

· проценты в прогнозном периоде оплачиваются в том же квартале, что и начисляются (в соответствии с информацией, полученной в ОАО «Гостиница «Третий Рим»).

Получение средств по выданным долгосрочным и краткосрочным займам

ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки не имело краткосрочных финансовых вложений в займы.

Привлечение заемных средств

ОАО «Гостиница «Третий Рим» для осуществления своей основной деятельности и на рефинансирование существующей задолженности должно привлекать заемные средства. Денежный поток от вновь привлеченных средств строился на основании следующих сделанных допущений:

· для финансирования привлекаются как долгосрочные, так и краткосрочные кредиты;

· проценты начисляются ежеквартально;

· проценты в прогнозном периоде оплачиваются в том же квартале, что и начисляются;

· средства привлекаются под 10,0% годовых (ставка рефинансирования на дату оценки 10% — телеграмма ЦБ РФ от 18.06.2007 № 1839-У).

Денежный поток от финансовой деятельности представлен в таблице 13 в Приложении.

Построение консолидированного чистого денежного потока и расчет чистого дисконтированного денежного дохода

Чистый денежный поток рассчитывался как сумма денежных потоков от операционной деятельности, от инвестиционной деятельности и от финансовой деятельности.

Стоимость реверсии была определена по методу Гордона. При этом сделано допущение, что в последнем прогнозном периоде деятельность компании стабилизировалась.

Построение консолидированного чистого денежного потока представлен в таблице 14 в Приложении.

Расчет рыночной стоимости бизнеса

Исходя из прогноза отчетов о движении денежных средств, остаточная стоимость бизнеса на 30 июня 2017 г., рассчитанная по модели Гордона, равна 1 155 723 792руб.

Чистый дисконтированный доход рассчитывался как сумма дисконтированных на середину периода денежных потоков кварталов, входящих в прогнозный период, и величины дисконтированной терминальной (остаточной) стоимости.

Расчет чистого дисконтированного дохода имеет следующий вид:

13 666 148 + (1 155 723 792× 0,194460877) = 238 409 210 руб.

При расчете ОАО «Гостиница «Третий Рим» строился чистый денежный поток, а не денежный поток на инвестированный капитал, денежный поток на обслуживание заемных средств уже учтен.

В ходе выполнения оценочных работ у ОАО «Гостиница «Третий Рим» не были выявлены активы, которые не генерируют денежный поток.

Результат расчета рыночной стоимости бизнеса (без учета скидки на ликвидность) представлен в нижеследующей таблице.

Таблица 15. Прогноз стоимостей и доходов на основе прогноза отчетов о движении денежных средств ОАО «Гостиница «Третий Рим», руб.

Показатель	Прогноз
1	2
Чистый дисконтированный доход (без учета остаточной стоимости бизнеса)	13 666 148
Остаточная стоимость бизнеса на дату оценки	224 743 062
Чистый дисконтированный доход (с учетом остаточной стоимости бизнеса)	238 409 210
Рыночная стоимость прочих активов
Рыночная стоимость бизнеса (без учета скидки на ликвидность)	238 409 210

Поскольку акции ОАО «Гостиница «Третий Рим» являются акциями открытого акционерного общества, которые не котируются на фондовых биржах, было принято решение рассчитать скидку на низкую ликвидность.

В российской практике в настоящее время отсутствуют достаточно подробные и обоснованные исследования в области скидок за недостаточную ликвидность для некотируемых на фондовых рынках компаний, в связи с этим оценщики опирались на результаты зарубежных исследований. Согласно данным аналитиков, величина скидки на недостаточную ликвидность, рассчитанная на основании соотношений средних значений мультипликаторов Р/Е в сделках по поглощениям для публичных и непубличных компаний, варьируется в диапазоне 10%-30%. Максимальное значение (30,0% соответствует в целом максимальной скидке на недостаточную ликвидность, рассчитанной Willamette Management Associated (www.willamette.com/research/research.html), равной 31,9%.

Таким образом, принято решение использовать для открытых акционерных обществ, акции которых не котируются на фондовых биржах, скидку 10%.

Таким образом, значение рыночной стоимости бизнеса ОАО «Гостиница «Третий Рим», рассчитанное с использованием доходного похода (метода дисконтирования чистого денежного потока), по состоянию на дату оценки составляет

238 409 210 × (100,00% — 10,00%) = 214 568 289 (Двести четырнадцать миллионов пятьсот шестьдесят восемь тысяч двести восемьдесят девять) рублей.

2.4 ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД

Выбор метода оценки

В рамках затратного подхода был выбран метод скорректированных чистых активов, как наиболее точно отражающий стоимость предприятия как единого продолжающего функционирование имущественного комплекса.

Анализ статей баланса

Так как не все статьи баланса отражают реальную их рыночную стоимость, в соответствии с методом накопленных активов для построения оценочного баланса должен быть скорректирован ряд статей, относящихся к активам (I и II разделы баланса) и обязательствам (IV и V разделы баланса). Статьи, относящиеся к III разделу баланса (Капитал и резервы), не требуют корректировки, так как величина собственного капитала компании в рамках затратного подхода рассчитывается как разность суммарной величины скорректированных активов и суммарной величины скорректированных обязательств.

Расчет долей, приходящихся на статьи I, II, IV и V разделов баланса, по состоянию на 30 июня 2007 г. приведен в нижеследующей таблице.

Таблица 16. Расчет долей статей баланса ОАО «Гостиница «Третий Рим» на 30 июня 2007 г.

Статьи баланса	Код строки	Балансовая стоимость, тыс. руб.	Доля в валюте баланса, %
1	2	3	4
АКТИВ
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Нематериальные активы (04,05)	110	22	0,00
Основные средства (01, 02, 03)	120	75 071	5,86
Незавершенное строительство (07, 08, 61)	130	953 491	74,40
Долгосрочные финансовые вложения (06, 82)	140
Отложенные налоговые активы	145	2 985	0,23
Прочие внеоборотные активы	150
ИТОГО по разделу I	190	1 031 569	80,50
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Запасы	210	17 867	1,39
Налог на добавленную стоимость	220	138 289	10,79
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты)	230
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты)	240	51 528	4,02
Краткосрочные финансовые вложения	250
Денежные средства	260	42 237	3,30
Прочие внеоборотные активы	270
ИТОГО по разделу II	290	249 921	19,50
СУММАРНЫЙ АКТИВ	300	1 281 490	100,00
ПАССИВ
III. КАПИТАЛ И РЕЗЕРВЫ	490	148 239	11,57
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ПАССИВЫ
Займы и кредиты	510	1 069 631	83,47
Отложенные налоговые обязательства	515	21 973	1,71
Прочие долгосрочные обязательства	520
ИТОГО по разделу IV	590	1 091 604	85,18
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ПАССИВЫ
Займы и кредиты	610
Кредиторская задолженность	620	41 647	3,25
Задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов	630
Доходы будущих периодов	640
Резервы предстоящих расходов	650
Прочие краткосрочные обязательства	660
ИТОГО по разделу V	690	41 647	3,25
СУММАРНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА	700	1 281 490	100,00

Определение корректировок к статьям баланса

Оценка рыночной стоимости активов

1. Нематериальные активы

Согласно данным ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки балансовая стоимость нематериальных активов составляет 22 тыс. руб.

Нематериальные активы включают в себя товарный знак «Стратег». Свидетельство на товарный знак «Стратег» (знак обслуживания») №ХХХХХХ, было выдано ХХ января 2004 г. Правообладателем является ОАО «Гостиница «Третий Рим». Свидетельство зарегистрировано в Государственном реестре товарных знаков и знаков обслуживания Российской Федерации ХХ августа 2004 г. Срок действия регистрации истекает ХХ января 2014 г.

Для целей бухгалтерского и налогового учета срок начисления амортизации на товарный знак «Стратег» установлен 10 лет с даты подачи заявки регистрации товарного знака (Приказ №ХХХХ от 06 сентября 2006 г.).

В связи с тем, что гостиница «Стратег» была открыта в 2006 г., бренд «Стратег» не является широкоизвестным, приносящим дополнительный доход, некорректным было бы рассчитывать рыночную стоимость данного актива методом освобождения от роялти. Соответственно, рыночная стоимость товарного знака «Стратег» принята равной балансовой.

Таким образом, рыночная стоимость нематериальных активов на дату оценки составляет:

22 тыс. рублей.

2. Основные средства

На балансе предприятия ОАО «Гостиница «Третий Рим» находятся основные средства в количестве 1 925 (Одной тысячи девятисот двадцати пяти) единиц. Состав основных средств представлен в следующей таблице.

Таблица 17. Состав основных средств

№ подраздела	Подраздел	Количество, ед.	Балансовая стоимость на 30 июня 2007 г., руб.
первоначальная	остаточная
1	2	3	4	5
11, 12	Здания (кроме жилых); сооружения и передаточные устройства	2	79 237	78 894
14, 16	Машины, оборудование и инвентарь	1 920	100 145 760	72 768 419
15	Транспортные средства	3	2 855 214	2 223 355
ИТОГО	1 925	103 080 211	75 070 668

Расчет рыночной стоимости основных средств представляет собой большой объем и не имеет отношения к теме диплома. Поэтому результаты расчета рыночной стоимости основных средств ОАО «Гостиница «Третий Рим» приведены в нижеследующей таблице.

Таблица 18. Результаты расчета рыночной стоимости основных средств

№ подраздела	Подраздел	Количество, ед.	Балансовая стоимость 30 июня 2007 г., руб.	Рыночная стоимость на 30 июня 2007 г., руб.
первоначальная	остаточная
1	2	3	4	5	6
11, 12	Здания (кроме жилых); сооружения и передаточные устройства	2	79 237	78 894	80 120
14, 16	Машины, оборудование и инвентарь	1 920	100 145 760	72 768 419	87 603 685
15	Транспортные средства	3	2 855 214	2 223 355	1 012 999
ИТОГО	1 925	103 080 211	75 070 668	88 696 804

Таким образом, рыночная стоимость основных средств на дату оценки составляет:

88 697 тыс. рублей.

3. Незавершенное строительство

Незавершенное строительство ОАО «Гостиница «Третий Рим» составляет на дату оценки 953 491 тыс. руб.

Расчет рыночной стоимости незавершенного строительства представляет собой большой объем расчетов и не имеет отношения к теме диплома. Результаты расчета приведены в нижеследующей таблице.

Таблица 19. Расчет рыночной стоимости объектов незавершенного строительства, руб.

№ п/п	Название объекта	Балансовая стоимость, руб.	Рыночная стоимость, руб.
1	2	3	4
1	Здание ХХХХХХ ул., д.17 стр. 1	945 521 690	913 280 073
2	Здание ХХХХХХ ул., д17 стр, 2	483 240	674 997
3	Здание ХХХХХХ, д. 2/18	6 980 912	12 259 087
4	Неотделимое улучшение	38 983	42 180
5	Тел станция	466 076	547 132
6	Мебель	0,03	0,04
ИТОГО	953 490 901	926 803 469

Таким образом, стоимость объектов, не завершенных строительством, стоящих на балансе, по состоянию на дату оценки составляет

926 803 тыс. рублей.

4. Отложенные налоговые активы

Данная статья баланса не подлежит корректировке. Рыночная стоимость данного актива составляет:

2 985 тыс. рублей.

5. Запасы

В соответствии с предоставленными расшифровками запасы ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки составляют 17 867 тыс. руб.

Расчет рыночной стоимости запасов производился на основании данных, что все запасы, стоящие на балансе предприятия, являются востребованными и пополняются по мере необходимости. Рыночная стоимость запасов была посчитана с использованием периода оборота запасов. По информации менеджмента ОАО «Гостиница «Третий Рим», период оборота запасов составляет в среднем 15 дней, что не превышает значение данного показателя, рассчитанного в рамках анализа финансово-хозяйственной деятельности.

Расходы будущих периодов корректировке не подлежат, рыночная стоимость данного актива была принята равной балансовой.

Расчет рыночной стоимости запасов представлен в нижеследующей таблице.

Таблица 20. Расчет рыночной стоимости запасов

Наименование запасов	Балансовая стоимость, тыс. руб.	Период оборота, дни	Рыночная стоимость запасов, тыс. руб.
1	2	3	4
Сырье, материалы и другие аналогичные ценности	9 492	15	9 428
Готовая продукция и товары для перепродажи	4 086	15	4 058
Расходы будущих периодов	4 289	4 289
ИТОГО	17 867	17 776

Таким образом, рыночная стоимость запасов составляет на дату оценки:

17 776 тыс. рублей.

6. Налог на добавленную стоимость

Данная статья баланса не подлежит корректировке. Рыночная стоимость данного актива составляет:

138 289 тыс. рублей.

7. Дебиторская задолженность

Дебиторская задолженность ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки составляет 51 528 тыс. руб.

Расчет рыночной стоимости дебиторской задолженности производился путем дисконтирования балансовой стоимости задолженности на период оборота дебиторской задолженности по ставке дисконтирования ОАО «Гостиница «Третий Рим».

Безнадежная и просроченная дебиторская задолженность отсутствует, Вероятность погашения задолженности, по информации ОАО «Гостиница «Третий Рим», составляет 100%.

ПРИМЕР РАСЧЕТА РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ДЕБИТОРСКОЙ ЗАДОЛЖЕННОСТИ (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты)

Балансовая стоимость дебиторской задолженности покупателей и заказчиков составляет 28 101 тыс. руб. Вероятность погашения – 100%.

Таким образом, расчет будет иметь вид:

В результате расчетов рыночная стоимость дебиторской задолженности покупателей и заказчиков, определена в размере 27 858 тыс.руб.

Расчет стоимости дебиторской задолженности представлен в нижеследующей таблице.

Таблица 21. Расчет рыночной стоимости дебиторской задолженности

Наименование дебитора	Сумма задолженности, тыс. руб.	Характеристика задолженности	Вероятность погашения задолженности, %	Срок до погашения, дней	Рыночная стоимость, руб.
1	2	3	4	5	6
Расчеты с покупателями и заказчиками	28 101	текущая	100	19,4	27 858
Расчеты с поставщиками и подрядчиками	11 356	текущая	100	19,4	11 356
Расчеты с разными дебиторами и кредиторами	4 025	текущая	100	19,4	4 011
Расчеты с персоналом по прочим операциям	1 529	текущая	100	1 529
Расчеты по социальному страхованию	522	текущая	100	522
Расчеты с подотчетными лицами	5	текущая	100	5
Расчеты с бюджетом	5 990	текущая	100	5 990
ИТОГО	51 271

Таким образом, суммарная рыночная стоимость дебиторской задолженности на дату оценки составляет

51 271 тыс. рублей.

8. Денежные средства

Денежные средства являются наиболее ликвидными активами, соответственно, корректировке не подлежат. Таким образом, рыночная стоимость данного актива принята равной балансовой и составляет на дату оценки

42 237 тыс. рублей.

Таким образом, рыночная стоимость активов ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки составляет

1 268 080 тыс. руб.

Оценка рыночной стоимости обязательств

1. Займы и кредиты долгосрочные

На дату оценки ОАО «Гостиница «Третий Рим» имеет обязательства по трем кредитным договорам на сумму 1 069 631 тыс. руб. Значения рыночных стоимостей долгосрочных обязательств представлены в таблице 54. Расчет рыночной стоимости прав требования по кредитным договорам представлен далее.

Таблица 22. Расчет рыночной стоимости права требования по кредитным договорам (долгосрочным обязательствам)

Кредитор	Дата получения кредита	Дата погашения кредита	Основная сумма долга, руб.	Проценты, руб.	Ставка годовых, %	Периодичность выплаты процентов	Рыночная стоимость права требования по кредитному договору, руб.
1	2	3	4	5	6	7	8
ХХХ Кредитное соглашение №ХХХ	02 июня 2003 г.	21 ноября 2008 г.	138 844 171	761 829	11,5	ежемесячно	136 256 184
ХХХ Кредитное соглашение №ХХХ	02 июня 2003 г	03. марта 2016 г.	839 666 484	12 751 516	9,1	1 раз в 3 месяца	731 109 562
ХХХ-банк Кредитное соглашение №ХХХ	11 апреля 2006 г.	20 сентября 2009 г.	77 448 600	158 400	10,0	ежемесячно	70 037 377
ИТОГО	1 069 631 000	937 403 124

Рыночная стоимость долгосрочных кредитов рассчитывалась путем построения чистого денежного потока от выплат согласно графикам погашения кредитов. Затем было произведено дисконтирование денежного потока по ставке дисконтирования ОАО «Гостиница «Третий Рим». Расчет приведен в таблице 23 в Приложении.

Расчет рыночной стоимости прав требования по другим кредитным договорам произведен аналогично.

Таким образом, стоимость долгосрочных обязательств на дату оценки

937 403 тыс. рублей.

2. Отложенные налоговые обязательства

Данная статья баланса не подлежит корректировке и составляет на дату оценки

21 973 тыс. рублей.

3. Кредиторская задолженность

Кредиторская задолженность ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки составляет 41 647 тыс. руб. В состав кредиторской задолженности входят:

· поставщики и подрядчики	14 162 тыс. руб.
· задолженность перед персоналом организации	4 054 тыс. руб.
· задолженность перед государственными внебюджетными фондами	1 584 тыс. руб.
· задолженность по налогам и сборам	12 646 тыс. руб.
· прочие кредиторы	9 201 тыс. руб.

Исходя из того, что компания будет отвечать по своим обязательствам перед персоналом, перед государственными внебюджетными фондами и перед бюджетом полностью в месяце, следующем за отчетным периодом, величины задолженности перед персоналом, задолженности перед государственными внебюджетными фондами, задолженности по налогам и сборам не корректировались и принимались равными балансовым стоимостям.

Задолженность перед поставщиками и подрядчиками и прочими кредиторами, по информации Заказчика, подлежит погашению в течение квартала, таким образом, корректировка кредиторской задолженности поставщикам и подрядчикам производилась путем дисконтирования на середину периода (квартала) балансовой стоимости данной задолженности (расчет произведен аналогично расчету стоимости дебиторской задолженности).

Результаты расчета рыночной стоимости кредиторской задолженности представлены в следующей таблице

Таблица 24. Расчет рыночной стоимости кредиторской задолженности

Наименование задолженности	Балансовая стоимость, тыс. руб.	Рыночная стоимость, тыс. руб.
1	2	3
Поставщики и подрядчики	14 162	13 879
Задолженность перед персоналом организации	4 054	4 054
Задолженность перед государственными внебюджетными фондами	1 584	1 584
Задолженность по налогам и сборам	12 646	12 646
Прочие кредиторы	9 201	9 017
ИТОГО	41 647	41 181

Таким образом, стоимость кредиторской задолженности на дату оценки равна

41 181 тыс. рублей.

Таким образом, рыночная стоимость обязательств ОАО «Гостиница «Третий Рим» составляет на дату оценки

1 000 557 тыс. руб.

Расчет поправок на забалансовые статьи

Разность скорректированных активов и обязательств Предприятия должна быть скорректирована на поправки на забалансовые статьи. Данные поправки могут иметь как положительные (например, в случае аренды средств по ставке ниже рыночной), так и отрицательные значения (например, в случае утраты товарно-материальных ценностей, принятых на ответственное хранение).

1. Арендованные основные средства

Арендованные ОАО «Гостиница «Третий Рим» основные средства балансовой стоимостью на дату оценки 1 777 тыс. руб. согласно информации менеджмента Предприятия арендованы по рыночным ставкам. Соответственно, рыночная стоимость права аренды, рассчитываемая как дисконтированный денежный поток от разности фактической и рыночной аренды, равна нулю и, следовательно, внесения поправки на данную забалансовую статью не требуется.

2. Товарно-материальные ценности, принятые на ответственное хранение

Товарно-материальные ценности, принятые на ответственное хранение ОАО «Гостиница «Третий Рим» балансовой стоимостью на дату оценки 1 086 тыс. руб. согласно информации менеджмента Предприятия находится в целостности и сохранности и, следовательно, внесения поправки на данную забалансовую статью не требуется.

Таким образом, суммарная поправка на забалансовые статьи ОАО «Гостиница «Третий Рим» на дату оценки составляет 0 руб.

Расчет стоимости накопленных активов

Оценочный баланс и расчет величины накопленных активов оцениваемого предприятия представлен в таблице 25.

Таблица 25. Расчет стоимости накопленных активов

Наименование показателей	Код строки баланса	Значение по балансу, тыс. руб.	Оценочный баланс, тыс. руб.
1	2	3
АКТИВЫ
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Нематериальные активы	110	22	22
Основные средства	120	75 071	88 697
Незавершенное строительство	130	953 491	926 803
Доходные вложения в материальные ценности	135
Долгосрочные финансовые вложения	140
Отложенные налоговые активы	145	2 985	2 985
Прочие внеоборотные активы	150
Итого по разделу I	190	1 031 569	1 018 507
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Запасы	210	17 867	17 776
НДС по приобретенным ценностям	220	138 289	138 289
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты)	230
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты)	240	51 528	51 271
Краткосрочные финансовые вложения	250
Денежные средства	260	42 237	42 237
Прочие оборотные активы	270
Итого по разделу II	290	249 921	249 573
ИТОГО АКТИВЫ	300	1 281 490	1 268 080
ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	510	1 069 631	937 403
Отложенные налоговые обязательства	515	21 973	21 973
Прочие долгосрочные обязательства	520
Итого по разделу IV	590	1 091 604	959 376
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	610
Кредиторская задолженность	620	41 647	41 181
Задолженность перед участниками (учредителями) по выплате доходов	630
Резервы предстоящих расходов	650
Прочие краткосрочные обязательства	660
Итого по разделу V	690	41 647	41 181
ИТОГО ОБЯЗАТЕЛЬСТВА	1 133 251	1 000 557
ПОПРАВКА НА ЗАБАЛАНСОВЫЕ СЧЕТА
Арендованные основные средства	910	1 777
Товарно-материальные ценности, принятые на ответственное хранение	920	1 086
Товары, принятые на комиссию	930
Списанная в убыток задолженность неплатежеспособных дебиторов	940
Обеспечения обязательств и платежей полученные	950
Обеспечения обязательств и платежей выданные	960
Износ жилищного фонда	970
Износ объектов внешнего благоустройства и других аналогичных объектов	980
Нематериальные активы, полученные в пользование	990
ИТОГО ПОПРАВКА НА ЗАБАЛАНСОВЫЕ СЧЕТА
СТОИМОСТЬ НАКОПЛЕННЫХ АКТИВОВ	267 523

Таким образом, стоимость накопленных активов по состоянию на дату оценки составляет 267 523 тыс. рублей.

В российской практике в настоящее время отсутствуют достаточно подробные и обоснованные исследования в области скидок за недостаточную ликвидность для некотируемых на фондовых рынках компаний. Согласно данным зарубежных аналитиков, величина скидки на недостаточную ликвидность, рассчитанная на основании соотношений средних значений мультипликаторов Р/Е в сделках по поглощениям для публичных и непубличных компаний, варьируется в диапазоне 10%-30%. Максимальное значение (30,0% соответствует в целом максимальной скидке на недостаточную ликвидность, рассчитанной Willamette Management Associated (www.willamette.-com/research/research.html), равной 31,9%.

Для открытых акционерных обществ, акции которых не котируются на фондовых биржах, скидка обычно составляет 10%.

Таким образом, значение рыночной стоимости бизнеса ОАО «Гостиница «Третий Рим», рассчитанное с использованием затратного подхода (методом чистых активов), по состоянию на дату оценки составляет

267 523 079× (100,00% — 10,00%) = 240 770 771 (Двести сорок миллионов семьсот семьдесят тысяч семьсот семьдесят один) рубль.

2.5 СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД

При поиске российских объектов-аналогов ОАО «Гостиница «Третий Рим» были исследованы следующие базы данных:

– аналитическая база данных АК&М «Рынок слияний и поглощений»;

– ежемесячный аналитический журнал «Слияния и поглощения» – www.ma-journal.ru;

– база данных фондовой биржи РТС – www.rts.ru;

– база данных фондовой биржи ММВБ – www.micex.ru;

– бюллетень «Реформа»;

– интернет-сайт информационного агентства AK&M – www.akm.ru;

– интернет-сайт информационного агентства НАУФОР – www.skrin.ru;

– интернет-сайты и базы данных прочих информационных агентств и бирж.

По результатам анализа не было выявлено ни одного предприятия гостиничного бизнеса, обыкновенные акции которых котировались бы на дату оценки на фондовых биржах ММВБ или РТС. В связи с этим, для дальнейшей оценки рыночной стоимости 100% обыкновенных именных бездокументарных акций ОАО «Гостиница «Третий Рим» в рамках сравнительного подхода метод рынка капитала не применим.

Проведенный анализ информации, имеющейся в открытом доступе, о фактически совершенных сделках по продаже пакетов акций предприятий гостиничного бизнеса в период 2006-2007 гг. позволил отобрать только одно предприятие-аналог, представленное в нижеследующей таблице.

Таблица 26. Предприятие-аналог

№	Наименование предприятия	Пакет акций, выставленный на аукцион, % УК	Цена продажи пакета акций, тыс. руб.	Источник информации
1	2	3	4	5
1	ОАО «Гостиничный комплекс «Космос»	20	570 129	Слияния и поглощения за март 2006 г. (www.ma-journal.ru)

В номере журнала «Слияния и поглощения» за март 2006 г. опубликованы результаты сделки между Правительством Москвы и ВАО «Интурист» по продаже 20% пакета акций ОАО «Гостиничный комплекс «Космос».

Таблица 27. Характеристика предприятия-аналога ОАО «Гостиница «Космос»

Информация о предприятии
1	2
Полное наименование	Открытое акционерное общество «Гостиничный комплекс «Космос»
Место нахождения	г. Москва
Перечень основной продукции (работ, услуг)	Гостиничный бизнес
Общее количество и категории выпущенных акций	33,537 млн обыкновенных именных акций в бездокументарной форме
Номинальная стоимость акций	17 руб.
Общее количество, государственный регистрационный номер и категории выставляемых на продажу акций	20% пакет обыкновенных именных бездокументарных акций
Цена продажи пакета акций	570 129 тыс. руб., по состоянию на 30 марта 2006 г.

Так как было найдено только одно предприятие-аналог, с даты публикации результата сделки купли-продажи которого прошло более полугода, и данное предприятие не котируется на фондовых рынках России, метод сделок в рамках сравнительного подхода к оценке ОАО «Гостиница «Третий Рим» также неприменим.

2.6 СОГЛАСОВАНИЕ РЕЗУЛЬТАТОВ ОЦЕНКИ

Выбор метода согласования

Для согласования полученных результатов был использован метод анализа иерархий.

Выбор критериев сравнения и вычисление их нормированных весов

В качестве критериев сравнения важности методов в настоящем отчете выделены четыре критерия:

А-возможность отразить действительные намерения продавца и покупателя;

Б-тип, качество, обширность данных, на основе которых проводится анализ;

В-способность параметров используемых методов учитывать конъюнктурные колебания;

Г-способность учитывать специфические особенности объекта, влияющие на его стоимость (местонахождение, размер, потенциальная доходность).

В таблице 28 построена матрица сравнения критериев и рассчитаны значения их нормированных весов.

Таблица 28. Матрица сравнения критериев

Критерий	Вес критерия	Нормированный вес критерия
А	Б	В	Г
1	2	3	4	5	6	7
Критерий	А	1	1	1/2	1/2	0,707	0,167
Б	1	1	1/2	1/2	0,707	0,167
В	2	2	1	1	1,414	0,333
Г	2	2	1	1	1,414	0,333
ИТОГО	4,398	1,000

Построение матриц важности и расчет весов оценочных подходов

В таблицах 29-32 для каждого критерия построена обратно симметричная матрица индексов важности оценочных подходов. Каждому параметру всех объектов присваивается важность в соответствии с выбранной шкалой. Так как была проведена оценка с использованием двух оценочных подходов – доходного (Д) и затратного (З), матрицы имеют размерность 2×2.

Поскольку оценка проводилась с целью определения цены купли-продажи, то обоим подходам приданы равные веса значимости.

Таблица 29. Матрица сравнения критериев по возможности отразить действительные намерения продавца и покупателя

Подход	З	Д	Вес критерия	Нормированный вес критерия
1	2	3	4	5
З	1	1	1,000	0,500
Д	1	1	1,000	0,500
ИТОГО	2,000	1,000

Представляется, что более качественные и обширные данные были предоставлены и/или собраны по затратному подходу.

Таблица 30. Матрица сравнения критериев по типу, качеству, обширности данных, на основе которых проводится анализ

Подход	З	Д	Вес критерия	Нормированный вес критерия
1	2	3	4	5
З	1	3	1,732	0,750
Д	1/3	1	0,577	0,250
ИТОГО	2,309	1,000

Поскольку затратный подход основан в большей степени на апостериорной оценке информации, его вес с позиции восприимчивости к конъюнктурным колебаниям будет снижен.

Таблица 31. Матрица сравнения критериев по способности параметров используемых методов учитывать конъюнктурные колебания, влияющие на стоимость

Подход	З	Д	Вес критерия	Нормированный вес критерия
1	2	3	4	5
З	1	1/3	0,577	0,250
Д	3	1	1,732	0,750
ИТОГО	2,309	1,000

Специфические особенности оцениваемого объекта могут быть учтены более точно в доходном подходе.

Таблица 32. Матрица сравнения критериев по способности учитывать специфические особенности объекта, влияющие на его стоимость (местонахождение, размер, потенциальная доходность)

Подход	З	Д	Вес критерия	Нормированный вес критерия
1	2	3	4	5
З	1	1/3	0,577	0,250
Д	3	1	1,732	0,750
ИТОГО	2,309	1,000

Расчет итогового значения весов каждого оценочного подхода, использованного при оценке бизнеса ОАО «Гостиница «Третий Рим», представлен в таблице 33.

Таблица 33. Расчет итогового значения весов оценочных подходов

Подход	Критерий	Итоговое значение веса оценочного подхода
А	Б	В	Г
0,167	0,167	0,333	0,333
1	2	3	4	5	6
З	0,333	0,750	0,250	0,250	0,347
Д	0,667	0,250	0,750	0,750	0,653
ИТОГО	1,000

Согласование результатов рыночной стоимости оцениваемого бизнеса ОАО «Гостиница «Третий Рим», полученных с использованием различных оценочных подходов, представлено в таблице 34.

Таблица 34. Согласование полученных результатов

Оценочный подход	Вес оценочного подхода, %	Величина рыночной стоимости, тыс. руб.
1	2	3
Затратный	34,7	240 770 771
Доходный	65,3	214 568 289
Сравнительный	не применялся
ИТОГО	100,0	223 660 550

Внесение корректировки на контроль и расчет рыночной стоимости пакета акций

В настоящем отчете оценивается 15% пакет акций ОАО «Гостиница «Третий Рим», состоящий из обыкновенных бездокументарных именных акций Общества, не дающий контроля над предприятием. Соответственно, стоимость одной акции в таком пакете будет меньше стоимости одной акции в контрольном пакете на величину скидки на неконтрольный характер. По данным аналитиков рынка ценных бумаг скидка на неконтрольный характер для оцениваемого пакета акций составляет 25-35%, т.о.была принята средневзвешенная величина равная 30%.

Таблица 26. Скидки на неконтрольный характер

Количество акций (процентов уставного капитала)	Величина скидки на неконтрольный характер, %
1	2
от 75% до 100%
от 50% + 1 акция до 75% – 1 акция	5-15
от 25% + 1 акция до 50%	15-25
от 10% до 25%	25-35
от 1 акции до 10 % – 1 акция	35-45

Итоговое значение рыночной стоимости пакета акций рассчитывалась как произведение стоимости бизнеса 100% пакета обыкновенных именных бездокументарных акций на коэффициент контроля и долю оцениваемого пакета обыкновенных акций в общем количестве обыкновенных акций акционерного общества.

223 660 550 × (100,00% – 30,00%) × 15,00% = 23 484 357 рублей.

Таким образом, итоговая величина рыночной стоимости 15% пакета обыкновенных бездокументарных именных акций ОАО «Гостиница «Третий Рим» по состоянию на 30 сентября 2007 г., округленно до трех значащих цифр составляет

23 500 000 (Двадцать три миллиона пятьсот тысяч) рублей.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В данной курсовой работе представлен способ расчета рыночной стоимости миноритарного пакета акций гостиницы «Третий Рим». Ввиду особенностей развития российского рынка акций (акции большей части российских ОАО не котируются на организованном рынке ценных бумаг) стоимость пакета акций рассчитана при помощи методологии расчета рыночной стоимости бизнеса.

Динамика чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим» имеет сложную зависимость во времени, что вызвано реализацией инвестиционного проекта по реконструкции здания и введения в эксплуатацию гостиницы «Стратег». В связи с этим, единственным методом в рамках доходного подхода, позволившим получить корректный результат, явился метод дисконтирования чистого денежного потока.

В рамках затратного подхода был выбран метод скорректированных чистых активов, как наиболее точно отражающий стоимость предприятия, как единого продолжающего функционирование имущественного комплекса.

Ввиду того, что было найдено только одно предприятие-аналог, с даты публикации результата сделки купли-продажи которого прошло более полугода, и данное предприятие не котируется на фондовых рынках России, сравнительный подход был признан неприменимым.

Поскольку акции ОАО «Гостиница «Третий Рим» являются акциями открытого акционерного общества, которые не котируются на фондовых биржах, возникла необходимость рассчитать скидку на низкую ликвидность. Скидка на недостаточную ликвидность внесена в рамках доходного и затратного подходов.

Значение рыночной стоимости пакета акций рассчитывалось как произведение стоимости бизнеса 100% пакета обыкновенных именных бездокументарных акций на коэффициент контроля и долю оцениваемого пакета обыкновенных акций в общем количестве обыкновенных акций акционерного общества.

БИБЛИОГРАФИЯ

1. Конституция Российской Федерации от 12 декабря 1993 г. (с учетом Указов Президента Российской Федерации от 09 января 1996 г. №20, от 10 февраля 1996 г. №173, от 09 июня 2001 г. №679, от 25 июля 2003 г. №841, Федеральных конституционных законов от 25 марта 2004 г. №1-ФКЗ, от 14 октября 2005 г. №6-ФКЗ, от 12 июля 2006 г. №2-ФКЗ, от 30 декабря 2006 г. №6-ФКЗ);

2. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30 ноября 1994 г. №51-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 20 февраля 1996 г. №18-ФЗ, от 12 августа 1996 г. №111-ФЗ, от 08 июля 1999 г. №138-ФЗ, от 16 апреля 2001 г. №45-ФЗ, от 15 мая 2001 г. №54-ФЗ, от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 14 ноября 2002 г. №161-ФЗ, от 26 ноября 2002 г. №152-ФЗ, от 10 января 2003 г. №15-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №182-ФЗ, от 29 июня 2004 г. №58-ФЗ, от 29 июля 2004 г. №97-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №192-ФЗ, от 30 декабря 2004 г. №213-ФЗ, от 30 декабря 2004 г. №217-ФЗ, от 02 июля 2005 г. №83-ФЗ, от 21 июля 2005 г. №109-ФЗ, от 03 января 2006 г. №6-ФЗ, от 10 января 2006 г. №18-ФЗ, от 03 июня 2006 г. №73-ФЗ, от 30 июня 2006 г. №93-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №138-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №175-ФЗ, от 04 декабря 2006 г. №201-ФЗ, от 18 декабря 2006 г. №231-ФЗ, от 18 декабря 2006 г. №232-ФЗ, от 05 февраля 2007 г. №13-ФЗ, от 26 июня 2007 г. №118-ФЗ, с изм., внесенными Федеральным законом от 29 декабря 2006 г. №258-ФЗ);

3. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 26 января 1996 г. №14-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 12 августа 1996 г. №110-ФЗ, от 24 октября 1997 г. №133-ФЗ, от 17 декабря 1999 г. №213-ФЗ, от 26 ноября 2002 г. №152-ФЗ, от 10 января 2003 г. №8-ФЗ, от 10 января 2003 г. №15-ФЗ, от 26 марта 2003 г. №37-ФЗ, от 11 ноября 2003 г. №138-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №182-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №189-ФЗ, от 30 декабря 2004 г. №219-ФЗ, от 21 марта 2005 г. №22-ФЗ, от 09 мая 2005 г. №45-ФЗ, от 18 июля 2005 г. №89-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №276-ФЗ, от 26 января 2007 г. №5-ФЗ, от 20 апреля 2007 г. №53-ФЗ, от 26 июня 2007 г. №118-ФЗ, с изм., внесенными Федеральным законом от 26 января 1996 г. №15-ФЗ, Постановлением Конституционного Суда РФ от 23 декабря 1997 г. №21-П, Федеральным законом от 18 декабря 2006 г. №231-ФЗ);

4. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть третья) от 26 ноября 2001 г. №146-ФЗ (в ред. Федерального законов от 02 декабря 2004 г. №156-ФЗ, от 03 июня 2006 г. №73-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 18 декабря 2006 г. №231-ФЗ, от 29 декабря 2006 г. №258-ФЗ);

5. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть первая) от 31 июля 1998 г. №146-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 09 июля 1999 г. №154-ФЗ, от 02 января 2000 г. №13-ФЗ, от 05 августа 2000 г. №118-ФЗ (ред. 24 марта 2001 г.), от 28 декабря 2001 г. №180-ФЗ, от 29 декабря 2001 г. №190-ФЗ, от 30 декабря 2001 г. №196-ФЗ, Таможенного кодекса РФ от 28 мая 2003 г. №61-ФЗ, Федеральных законов от 06 июня 2003 г. №65-ФЗ, от 30 июня 2003 г. №86-ФЗ, от 07 июля 2003 г. №104-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №185-ФЗ, от 29 июня 2004 г. №58-ФЗ, от 29 июля 2004 г. №95-ФЗ, от 02 ноября 2004 г. №127-ФЗ, от 01 июля 2005 г. №78-ФЗ, от 04 ноября 2005 г. №137-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №137-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №268-ФЗ, от 26 апреля 2007 г. №64-ФЗ, от 17 мая 2007 г. №83-ФЗ, от 17 мая 2007 г. №84-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 30 марта 1999 г. №51-ФЗ, от 31 июля 1998 г. №147-ФЗ (ред. 09 июля 2002 г.), Определением Конституционного Суда РФ от 06 декабря 2001 г. №257-О);

6. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 05 августа 2000 г. №117-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 05 августа 2000 г. №118-ФЗ, от 29 декабря 2000 г. №166-ФЗ, от 30 мая 2001 г. №71-ФЗ, от 06 августа 2001 г. №110-ФЗ, от 07 августа 2001 г. №118-ФЗ, от 08 августа 2001 г. №126-ФЗ, от 27 ноября 2001 г. №148-ФЗ, от 29 ноября 2001 г. №158-ФЗ, от 28 декабря 2001 г. №179-ФЗ (ред. 31 декабря 2002 г.), от 29 декабря 2001 г. №187-ФЗ, от 31 декабря 2001 г. №198-ФЗ, от 29 мая 2002 г. №57-ФЗ, от 24 июля 2002 г. №104-ФЗ, от 24 июля 2002 г. №110-ФЗ (ред. 31 декабря 2002 г.), от 25 июля 2002 г. №116-ФЗ, от 27 декабря 2002 г. №182-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №187-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №190-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №191-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №193-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №196-ФЗ, от 06 мая 2003 г. №51-ФЗ, от 22 мая 2003 г. №55-ФЗ, Таможенного кодекса РФ от 28 мая 2003 г. №61-ФЗ, Федеральных законов от 06 июня 2003 г. №65-ФЗ, от 23 июня 2003 г. №78-ФЗ, от 30 июня 2003 г. №86-ФЗ, от 07 июля 2003 г. №105-ФЗ, от 07 июля 2003 г. №110-ФЗ, от 07 июля 2003 г. №117-ФЗ, от 11 ноября 2003 г. №139-ФЗ, от 11 ноября 2003 г. №147-ФЗ, от 11 ноября 2003 г. №148-ФЗ, от 08 декабря 2003 г. №163-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №178-ФЗ, от 05 апреля 2004 г. №16-ФЗ, от 29 июня 2004 г. №58-ФЗ, от 30 июня 2004 г. №60-ФЗ, от 30 июня 2004 г. №62-ФЗ, от 20 июля 2004 г. №65-ФЗ, от 20 июля 2004 г. №66-ФЗ, от 20 июля 2004 г. №70-ФЗ, от 28 июля 2004 г. №83-ФЗ, от 28 июля 2004 г. №84-ФЗ, от 28 июля 2004 г. №86-ФЗ, от 29 июля 2004 г. №95-ФЗ, от 18 августа 2004 г. №102-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №103-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №105-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №107-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №108-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №109-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №110-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №112-ФЗ, от 22 августа 2004 г. №122-ФЗ, от 04 октября 2004 г. №124-ФЗ, от 02 ноября 2004 г. №127-ФЗ, от 29 ноября 2004 г. №141-ФЗ, от 28 декабря 2004 г. №183-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №203-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №204-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №208-ФЗ, от 30 декабря 2004 г. №212-ФЗ, от 18 мая 2005 г. №50-ФЗ, от 03 июня 2005 г. №55-ФЗ, от 06 июня 2005 г. №58-ФЗ, от 18 июня 2005 г. №62-ФЗ, от 18 июня 2005 г. №63-ФЗ, от 18 июня 2005 г. №64-ФЗ, от 29 июня 2005 г. №68-ФЗ, от 30 июня 2005 г. №71-ФЗ, от 30 июня 2005 г. №74-ФЗ, от 01 июля 2005 г. №78-ФЗ, от 18 июля 2005 г. №90-ФЗ, от 21 июля 2005 г. №93-ФЗ, от 21 июля 2005 г. №101-ФЗ, от 21 июля 2005 г. №106-ФЗ, от 21 июля 2005 г. №107-ФЗ, от 22 июля 2005 г. №117-ФЗ, от 22 июля 2005 г. №118-ФЗ, от 22 июля 2005 г. №119-ФЗ, от 20 октября 2005 г. №131-ФЗ, от 05 декабря 2005 г. №155-ФЗ, от 06 декабря 2005 г. №158-ФЗ, от 20 декабря 2005 г. №168-ФЗ, от 31 декабря 2005 г. №201-ФЗ, от 31 декабря 2005 г. №205-ФЗ, от 10 января 2006 г. №16-ФЗ, от 28 февраля 2006 г. №28-ФЗ, от 13 марта 2006 г. №39-ФЗ, от 03 июня 2006 г. №73-ФЗ, от 03 июня 2006 г. №75-ФЗ, от 30 июня 2006 г. №93-ФЗ, от 18 июля 2006 г. №119-ФЗ, от 26 июля 2006 г. №134-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №137-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №144-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №151-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №153-ФЗ, от 16 октября 2006 г. №160-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №175-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №176-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №177-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №178-ФЗ, от 10 ноября 2006 г. №191-ФЗ, от 04 декабря 2006 г. №201-ФЗ, от 05 декабря 2006 г. №208-ФЗ, от 29 декабря 2006 г. №244-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №268-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №276-ФЗ, от 16 мая 2007 г. №75-ФЗ, с изм., внесенными Федеральным законом от 24 декабря 2002 г. №176-ФЗ, Определением Конституционного Суда Российской Федерации от 14 января 2003 г. №129-О, Федеральными законами от 23 декабря 2003 г. №186-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №205-ФЗ, Определением Конституционного Суда Российской Федерации от 13 июня 2006 г. №272-О, от 13 июня 2006 г. №274-О, Федеральными законами от 18 декабря 2006 г. №232-ФЗ, от 29 декабря 2006 г. №257-ФЗ);

7. Таможенный кодекс Российской Федерации от 28 мая 2003 г. №61-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 29 июня 2004 г. №58-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №118-ФЗ, от 11 ноября 2004 г. №139-ФЗ, от 18 июля 2005 г. №90-ФЗ, от 31 декабря 2005 г. №204-ФЗ, от 10 января 2006 г. №16-ФЗ, от 18 февраля 2006 г. №26-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №266-ФЗ, от 06 июня 2007 г. №88-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 23 декабря 2003 г. №186-ФЗ, от 19 декабря 2006 г. №238-ФЗ);

8. Бюджетный кодекс Российской Федерации от 31 июля 1998 г. №145-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 05 августа 2000 г. №116-ФЗ, от 08 августа 2001 г. №126-ФЗ, от 29 мая 2002 г. №57-ФЗ, от 10 июля 2002 г. №86-ФЗ, от 24 июля 2002 г. №104-ФЗ, от 24 июля 2002 г. №110-ФЗ, от 07 июля 2003 г. №117-ФЗ, от 07 июля 2003 г. №123-ФЗ, от 11 ноября 2003 г. №147-ФЗ, от 11 ноября 2003 г. №148-ФЗ, от 08 декабря 2003 г. №158-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №184-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №186-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №111-ФЗ, от 20 августа 2004 г. №120-ФЗ, от 23 декабря 2004 г. №174-ФЗ, от 28 декабря 2004 г. №182-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №195-ФЗ, от 09 мая 2005 г. №49-ФЗ, от 01 июля 2005 г. №78-ФЗ, от 12 октября 2005 г. №127-ФЗ, от 19 декабря 2005 г. №159-ФЗ, от 22 декабря 2005 г. №176-ФЗ, от 27 декабря 2005 г. №197-ФЗ, от 27 декабря 2005 г. №198-ФЗ, от 03 января 2006 г. №6-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, от 16 октября 2006 г. №160-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №175-ФЗ, от 04 декабря 2006 г. №201-ФЗ, от 19 декабря 2006 г. №237-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №265-ФЗ, от 20 апреля 2007 г. №53-ФЗ, от 26 апреля 2007 г. №63-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 31 декабря 1999 г. №227-ФЗ, от 27 декабря 2000 г. №150-ФЗ, от 30 декабря 2001 г. №194-ФЗ, 09 июля 1999 г. №159-ФЗ (ред. 09 июля 2002 г.), от 24 декабря 2002 г. №176-ФЗ, Постановлением Конституционного Суда Российской Федерации от 17 июня 2004 г. №12-П, Федеральными законами от 23 декабря 2004 г. №173-ФЗ, от 26 декабря 2005 г. №189-ФЗ, от 19 декабря 2006 г. №238-ФЗ);

9. Федеральный закон от 19 декабря 2006 г. №238-ФЗ «О федеральном бюджете на 2007 г.» (в ред. Федеральных законов от 15 мая 2007 г. №74-ФЗ, от 07 июня 2007 г. №98-ФЗ);

10. Федеральный закон от 19 декабря 2006 г. №235-ФЗ «О страховых тарифах на обязательное социальное страхование от несчастных случаев на производстве и профессиональных заболеваний на 2007 год»;

11. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. №208-ФЗ «Об акционерных обществах» (в ред. Федеральных законов от 13 июня 1996 г. №65-ФЗ, от 24 мая 1999 г. №101-ФЗ, от 07 августа 2001 г. №120-ФЗ, от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 31 октября 2002 г. №134-ФЗ, от 27 февраля 2003 г. №29-ФЗ, от 24 февраля 2004 г. №5-ФЗ, от 06 апреля 2004 г. №17-ФЗ, от 02 декабря 2004 г. №153-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №192-ФЗ, от 27 декабря 2005 г. №194-ФЗ, от 31 декабря 2005 г. №208-ФЗ, от 05 января 2006 г. №7-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №138-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №146-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №155-ФЗ, от 05 февраля 2007 г. №13-ФЗ, с изм., внесенными Федеральным законом от 18 декабря 2006 г. №231-ФЗ);

12. Федеральный закон от 29 июля 1998 г. №136-ФЗ «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг» (в ред. Федерального закона от 18 июля 2005 г. №90-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 26 декабря 2005 г. №189-ФЗ, от 19 декабря 2006 г. №283-ФЗ, от 26 апреля 2007 г. №63-ФЗ);

13. Федерального закона от 29 июля 1998 г. №135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» (в ред. Федеральных законов от 21 декабря 2001 г. №178-ФЗ, от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 14 ноября 2002 г. №143-ФЗ, от 10 января 2003 г. №15-ФЗ, от 27 февраля 2003 г. №29-ФЗ, от 22 августа 2004 г. №122-ФЗ, от 05 января 2006 г. №7-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №157-ФЗ, от 05 февраля 2007 г. №13-ФЗ);

14. Федеральный закон от 02 декабря 1990 г. №395-1 «О банках и банковской деятельности» (в ред. Федеральных законов от 03 февраля 1996 г. №17-ФЗ, от 31 июля 1998 г. №151-ФЗ, от 05 июля 1999 г. №126-ФЗ, от 08 июля 1999 г. №136-ФЗ, от 19 июня 2001 г. №82-ФЗ, от 07 августа 2001 г. №121-ФЗ, от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 30 июня 2003 г. №86-ФЗ, от 08 декабря 2003 г. №169-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №181-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №185-ФЗ, от 29 июня 2004 г. №58-ФЗ, от 29 июля 2004 г. №97-ФЗ, от 02 ноября 2004 г. №127-ФЗ, от 29 декабря 2004 г. №192-ФЗ, от 30 декабря 2004 г. №219-ФЗ, от 21 июля 2005 г. №106-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, от 03 мая 2006 г. №60-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №140-ФЗ, от 29 декабря 2006 г. №246-ФЗ, от 17 мая 2007 г. №83-ФЗ, с изм., внесенными Постановлением Конституционного Суда Российской Федерации от 23 февраля 1999 г. №4-П, Федеральным законом от 08 июля 1999 г. №144-ФЗ);

15. Федеральный закон от 21 ноября 1996 г. №129-ФЗ «О бухгалтерском учете» (в ред. Федеральных законов от 23 июля 1998 г. №123-ФЗ, от 28 марта 2002 г. №32-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №187-ФЗ, от 31 декабря 2002 г. №191-ФЗ, от 10 января 2003 г. №8-ФЗ, Таможенного кодекса РФ от 28 мая 2003 г. №61-ФЗ, Федеральных законов от 30 июня 2003 г. №86-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №183-ФЗ);

16. Федеральный закон от 09 июля 1999 г. №160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации» (в ред. Федеральных законов от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 25 июля 2002 г. №117-ФЗ, от 08 декабря 2003 г. №169-ФЗ, от 22 июля 2005 г. №117-ФЗ, от 03 июня 2006 г. №75-ФЗ, от 26 июня 2007 г. №118-ФЗ);

17. Федеральный закон от 25 февраля 1999 г. №39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» (в ред. Федеральных законов от02 января 2000 г. №22-ФЗ, от 22 августа 2004 г. №122-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, от 18 декабря 2006 г. №232-ФЗ);

18. Федеральный закон от 30 декабря 2004 г. №218-ФЗ «О кредитных историях» (в ред. Федерального закона от 21 июля 2005 г. №110-ФЗ);

19. Федеральный закон от 08 августа 2004 г. №128-ФЗ «О лицензировании отдельных видов деятельности» (в ред. Федеральных законов от 13 марта 2002 г. №28-ФЗ, от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 09 декабря 2002 г. №164-ФЗ, от 10 января 2003 г. №17-ФЗ, от 27 февраля 2003 г. №29-ФЗ, от 11 марта 2003 г. №32-ФЗ, от 26 марта 2003 г. №36-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №185-ФЗ, от 02 ноября 2004 г. №127-ФЗ, от 21 марта 2005 г. №20-ФЗ, от 02 июля 2005 г. №80-ФЗ, от 31 декабря 2005 г. №200-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №156-ФЗ, от 04 декабря 2006 г. №201-ФЗ, от 29 декабря 2006 г. №244-ФЗ, от 29 декабря 2006 г. №252-ФЗ, от 05 февраля 2007 г. №13-ФЗ);

20. Федеральный закон от 12 января 1996 г. №7-ФЗ «О некоммерческих организациях» (в ред. Федеральных законов от 26 ноября 1998 г. №174-ФЗ, от 08 июля 1999 г. №140-ФЗ, от 21 марта 2002 г. №31-ФЗ, от 28 декабря 2002 г. №185-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №179-ФЗ, от 10 января 2006 г. №18-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, от 03 ноября 2006 г. №175-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №274-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №276-ФЗ, от 02 марта 2007 г. №24-ФЗ, от 17 мая 2007 г. №83-ФЗ, от 26 июня 2007 г. №118-ФЗ, с изм., внесенными Федеральным законом от 17 мая 2007 г. №82-ФЗ);

21. Федеральный закон от 21 декабря 2001 г. №178-ФЗ «О приватизации государственного и муниципального имущества» (в ред. Федеральных законов от 27 февраля 2003 г. №29-ФЗ, от 09 мая 2005 г. №43-ФЗ, от 18 июня 2005 г. №60-ФЗ, от 18 июля 2005 г. №90-ФЗ, от 31 декабря 2005 г. №199-ФЗ, от 05 января 2006 г. №7-ФЗ, от 17 апреля 2006 г. №53-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №155-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 26 декабря 2005 г. №189-ФЗ, от 19 декабря 2006 г. №238-ФЗ);

22. Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (в ред. Федеральных законов от 26 ноября 1998 г. №182-ФЗ, от 08 июля1999 г. №139-ФЗ, от 07 августа 2001 г. №121-ФЗ, от 28 декабря 2002 г. №185-ФЗ, от 29 июня 2004 г. №58-ФЗ, от 28 июля 2004 г. №89-ФЗ, от 07 марта 2005 г. №16-ФЗ, от 18 июня 2005 г. №61-ФЗ, от 27 декабря 2005 г. №94-ФЗ, от 05 января 2006 г. №7-ФЗ, от 15 апреля 2006 г. №51-ФЗ, от 27 июля 2006 г. №138-ФЗ, от 16 октября 2006 г. №160-ФЗ, от 30 декабря 2006 г. №282-ФЗ, от 17 мая 2007 г. №83-ФЗ, с изм., внесенными Федеральным законом от 26 апреля 2007 г. №63-ФЗ);

23. Федеральный закон от 29 октября 1998 г. №164-ФЗ «О финансовой аренде (лизинге)» (в ред. Федеральных законов от 29 января 2002 г. №10-ФЗ, от 22 августа 2004 г. №122-ФЗ, от 18 июля 2005 г. №90-ФЗ, от 26 июля 2006 г. №130-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 24 декабря 2002 г. №176-ФЗ, от 23 декабря 2003 г. №186-ФЗ);

24. «Патентный закон Российской Федерации» от 23 сентября 1992 г. №3517-1 (в ред. Федеральных законов от 07 февраля 2003 г. №22-ФЗ, от 02 февраля 2006 г. №19-ФЗ, с изм., внесенными Федеральными законами от 27 декабря 2000 г. №150-ФЗ, от 30 декабря 2001 г. №194-ФЗ, от 24 декабря 2002 г. №176-ФЗ);

25. Постановление Правительства Российской Федерации от 06 июля 2001 г. №519 «Об утверждении стандартов оценки» (в ред. Постановления Правительства Российской Федерации от 14 декабря 2006 г. №767);

26. Постановление Министерства труда и социального развития Российской Федерации от 21 августа 1998 г. №37 «Квалификационный справочник должностей руководителей, специалистов и других служащих» (в ред. Постановлений Минтруда Российской Федерации от 21 января 2000 г. №7, от 04 августа 2000 г. №57, от 20 апреля 2001 г. №35, от 31 мая 2002 г. № 38, от 20 июня 2002 г. №44, от 28 июля 2003 г. №59, от 12 ноября .2003 г. №75, Приказов Минздравсоцразвития РФ от 25 июля 2005 г. №461, от 07 ноября 2006 г. №749);

27. Постановление Министерства труда и социального развития Российской Федерации от 27 ноября 1996 г. №11 «Об утверждении квалификационной характеристики по должности «оценщик» (эксперт по оценке имущества)»;

28. Постановление Правительства Российской Федерации от 14 февраля 2006 г. №87 «Об утверждении правил определения нормативной цены подлежащего приватизации государственного или муниципального имущества»;

29. Постановление Правительства Российской Федерации от 31 августа 1999 г. №975 «Об утверждении правил отнесения отраслей (подотраслей) экономики к классу профессионального риска» (в ред. Постановлений Правительства Российской Федерации от 27 мая 2000 г. №415, от 21 декабря 2000 г. №996, от 26 декабря 2001 г. №907, от 08 августа 2003 г. №476);

30. Постановление Правительство Российской Федерации от 04 марта 1996 г. №229 «О выпуске облигаций внутреннего государственного валютного облигационного займа» (в ред. Постановления Правительства РФ от 13 августа 1996 г. №995, от 24 августа 2004 г. №433);

31. Европейские стандарты оценки ЕСО-2000;

32. Международные стандарты оценки МСО-2005;

33. «Методические рекомендации по определению рыночной стоимости права аренды земельных участков» (утв. Распоряжением Минимущества России от 10 апреля 2003 г. №1102-р «Об утверждении методических рекомендаций по определению рыночной стоимости права аренды земельных участков»);

34. «Методическим руководством по анализу и оценке прав требования (дебиторской задолженности) при обращении взыскания на имущество организаций-должников» Стандарт оценки СТО ФДЦ 13-05-98;

35. Постановление Правительства РФ от 09 января 1997 г. №24 «О порядке ведения сводных (консолидированных) учета, отчетности и баланса финансово-промышленной группы»;

36. Приказ Министерства финансов Российской Федерации от 31 октября 2000 г. №94н «Об утверждении плана счетов бухгалтерского учета финансово-хозяйственной деятельности организаций и инструкции по его применению» (в ред. Приказов Минфина РФ от 07 мая 2003 г. №38н, от 18 сентября 2006 г. №115н);

37. Приказ Минфина РФ от 30 декабря 1996 г. №112 «О методических рекомендациях по составлению и представлению сводной бухгалтерской отчетности» (в ред. Приказа Минфина РФ от 12 мая 1999 г. №36н);

38. Приказ Министерства финансов РФ от 30 марта 2001 г. №26н «Об утверждении положения по бухгалтерскому учету «Учет основных средств» ПБУ 6/01 (в ред. Приказов Минфина РФ от 18 мая 2002 г. №45н, от 12 декабря 2005 г. №147н, от 18 сентября 2006 г. №116н, от 27 ноября 2006 г. №156н);

39. СТО РОО 21-01-98. Оценка недвижимости. Основные положения;

40. СТО РОО 10-02-95 Декларация РОО. Основные положения;

41. СТО РОО 20-01-96. Общие понятия и принципы оценки. Основные положения;

42. СТО РОО 20-02-96. Рыночная стоимость как база оценки. Основные положения;

43. СТО РОО 20-03-96. Базы оценки, отличные от рыночной стоимости. Основные положения;

44. СТО РОО 20-06-96. Классификатор услуг по оценке имущества. Основные положения;

45. СТО РОО 27-01-99. Кодекс профессиональной этики членов РОО;

46. СТО РОО 24-01-96. Стоимость действующего предприятия как база оценки. Основные положения.

47.

48. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. – М.: Олимп-Бизнес. – 1997.

49. Грязнова А.Г., Федотова М.А. «Оценка бизнеса». – М.: Финансы и статистика. – 2007.

50. Дамодаран А. «Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов». – М.: Альпина Бизнес Букс. – 2004.

51. Егерев И.А. «Стоимость бизнеса: искусство управления: Учебное пособие». М.: Дело, 2003.

52. Пратт Ш.П. «Оценка бизнеса. Скидки и премии». – М.: ЗАО «Квинто-Менеджмент». – 2005.

53. Эванс Ф.Ч., Бишоп Д.М. «Оценка компаний при слияниях и поглощениях».

54. Рутгайзер В.М. Оценка стоимости бизнеса.

55. www.russiansecurities.ru/6.html

56. www.cumo.ru/ocenka/us29.html

ПРИЛОЖЕНИЯ

1. Расчетные таблицы

Таблица 1. Ретроспектива чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим»

Показатель	I квартал 2004 г.	II квартал 2004 г.	III квартал 2004 г.	IV квартал 2004 г.	I квартал 2005 г.	II квартал 2005 г.	III квартал 2005 г.	IV квартал 2005 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9
Чистая прибыль	7 713	6 176	12 087	13 258	4 135	-2 870	-10 007	2 021
Амортизация	380	416	722	589	665	680	771	809
Оборотные активы на начало периода	112 615	70 380	70 692	74 007	96 972	101 931	170 718	177 356
Оборотные активы на конец периода	70 380	70 692	74 007	96 972	101 931	170 718	177 356	636 414
Краткосрочные обязательства на начало периода	8 896	20 392	10 465	21 855	6 044	41 428	7 553	6 253
Краткосрочные обязательства на конец периода	20 392	10 465	21 855	6 044	41 428	7 553	6 253	8 896
Прирост чистого оборотного капитала	-53 731	10 239	-8 075	38 776	-30 425	102 662	7 938	456 415
Долгосрочные обязательства на начало периода	122 715	125 385	186 105	201 754	282 262	288 857	512 915	711 195
Долгосрочные обязательства на конец периода	125 385	186 105	201 754	282 262	288 857	512 915	711 195	1 029 931
Прирост долгосрочных обязательств	2 670	60 720	15 649	80 508	6 595	224 058	198 280	318 736
Капитальные вложения	59 887	57 316	34 752	54 535	41 247	114 414	183 064
Чистый денежный поток	4 607	-243	1 781	1 044	573	4 792	-1 958	-134 849

Таблица 2. Ретроспектива чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим» (продолжение)

Показатель	I квартал 2006 г.	II квартал 2006 г.	III квартал 2006 г.	IV квартал 2006 г.	I квартал 2007 г.	II квартал 2007 г.
1	10	11	12	13	14	15
Чистая прибыль	30 988	-30 535	38 806	-14 067	-11 536	26 660
Амортизация	819	2 139	4 615	4 687	4 806	4 853
Оборотные активы на начало периода	636 414	723 641	238 804	241 974	228 748	241 885
Оборотные активы на конец периода	723 641	238 804	241 974	228 748	241 885	249 921
Краткосрочные обязательства на начало периода	8 896	12 946	72 036	63 287	32 648	37 374
Краткосрочные обязательства на конец периода	12 946	72 036	63 287	32 648	37 374	41 647
Прирост чистого оборотного капитала	83 177	-543 927	11 919	17 413	8 411	3 763
Долгосрочные обязательства на начало периода	1 029 931	1 148 065	1 145 979	1 130 697	1 126 441	1 117 172
Долгосрочные обязательства на конец периода	1 148 065	1 145 979	1 130 697	1 126 441	1 117 172	1 091 604
Прирост долгосрочных обязательств	118 134	-2 086	-15 282	-4 256	-9 269	-25 568
Капитальные вложения	63 577	429 421	17 493	100
Чистый денежный поток	3 187	84 024	-1 273	-31 049	-24 410	2 082

Таблица 6 Прогноз доходов от операционной деятельности, тыс. руб.

Выручка от реализации	Единица измерения	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	II кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11	12
Выручка от реализации номерного фонда (СТРАТЕГ)	тыс.руб.	63 106	63 921	65 981	71 975	67 523	68 395	70 269	76 653	71 912	72 841
Выручка от реализации номерного фонда (ТРЕТИЙ РИМ)	тыс.руб.	41 353	41 887	43 237	47 165	44 248	44 819	46 048	50 231	47 124	47 733
Выручка от ресторанной деятельности	тыс.руб.	2 611	2 645	2 730	2 979	2 794	2 830	2 908	3 172	2 976	3 014
Выручка от организации питания	тыс.руб.	1 299	1 299	1 390	1 390	1 390	1 390	1 480	1 480	1 480	1 480
Прочая выручка	тыс.руб.	10 446	10 581	10 922	11 914	11 177	11 321	11 632	12 688	11 904	12 057
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ	тыс. руб.	118 815	120 333	124 260	135 423	127 132	128 756	132 337	144 225	135 396	137 125
Получено НДС	тыс. руб.	21 387	21 660	22 367	24 376	22 884	23 176	23 821	25 961	24 371	24 683
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ с НДС	тыс. руб.	140 202	141 993	146 627	159 799	150 016	151 932	156 158	170 186	159 767	161 808

Таблица 6(продолжение). Прогноз доходов от операционной деятельности, тыс. руб.

Выручка от реализации	Единица измерения	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	II кв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.	III кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.
1	2	13	14	15	16	17	18	19	20	21	22	23	24
Выручка от реализации номерного фонда (СТРАТЕГ)	тыс.руб.	74 486	81 252	76 227	77 211	79 857	87 112	81 724	82 779	84 649	92 339	86 627	87 746
Выручка от реализации номерного фонда (ТРЕТИЙ РИМ)	тыс.руб.	48 811	53 245	49 952	50 597	51 739	56 440	52 949	53 633	54 844	59 826	56 126	56 850
Выручка от ресторанной деятельности	тыс.руб.	3 082	3 362	3 154	3 195	3 290	3 589	3 367	3 410	3 487	3 804	3 569	3 615
Выручка от организации питания	тыс.руб.	1 569	1 569	1 569	1 569	1 663	1 663	1 663	1 663	1 763	1 763	1 763	1 763
Прочая выручка	тыс.руб.	12 330	13 450	12 618	12 781	13 160	14 355	13 467	13 641	13 949	15 216	14 275	14 460
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ	тыс. руб.	140 277	152 879	143 520	145 353	149 709	163 159	153 170	155 127	158 692	172 948	162 360	164 434
Получено НДС	тыс. руб.	25 250	27 518	25 834	26 164	26 948	29 369	27 571	27 923	28 565	31 131	29 225	29 598
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ с НДС	тыс. руб.	165 527	180 397	169 353	171 516	176 657	192 527	180 740	183 049	187 256	204 079	191 585	194 032
Выручка от реализации	Единица измерения	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IV кв. 2013 г.	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	IV кв. 2015 г.
1	2	25	26	27	28	29	30	31	32	33	34	35	36
Выручка от реализации номерного фонда (СТРАТЕГ)	тыс.руб.	89 728	97 879	91 825	93 011	95 111	103 752	97 334	98 591	100 818	109 977	103 174	104 507
Выручка от реализации номерного фонда (ТРЕТИЙ РИМ)	тыс.руб.	58 134	63 416	59 493	60 262	61 622	67 221	63 063	63 877	65 320	71 254	66 847	67 710
Выручка от ресторанной деятельности	тыс.руб.	3 697	4 032	3 783	3 832	3 918	4 274	4 010	4 062	4 153	4 531	4 251	4 305
Выручка от организации питания	тыс.руб.	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763
Прочая выручка	тыс.руб.	14 786	16 129	15 132	15 327	15 673	17 097	16 040	16 247	16 614	18 123	17 002	17 222
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ	тыс. руб.	168 108	183 220	171 996	174 194	178 088	194 107	182 210	184 540	188 668	205 648	193 037	195 507
Получено НДС	тыс. руб.	30 259	32 980	30 959	31 355	32 056	34 939	32 798	33 217	33 960	37 017	34 747	35 191
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ с НДС	тыс. руб.	198 367	216 199	202 955	205 549	210 144	229 046	215 008	217 758	222 628	242 664	227 783	230 698

Таблица 6 (продолжение). Прогноз доходов от операционной деятельности, тыс. руб.

Выручка от реализации	Единица измерения	I кв. 2016 г.	II кв. 2016 г.	III кв. 2016 г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г.
1	2	37	38	39	40	41	42
Выручка от реализации номерного фонда (СТРАТЕГ)	тыс.руб.	106 867	116 576	109 365	110 777	113 279	123 570
Выручка от реализации номерного фонда (ТРЕТИЙ РИМ)	тыс.руб.	69 239	75 529	70 857	71 772	73 393	80 061
Выручка от ресторанной деятельности	тыс.руб.	4 403	4 803	4 506	4 564	4 667	5 091
Выручка от организации питания	тыс.руб.	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763	1 763
Прочая выручка	тыс.руб.	17 611	19 210	18 022	18 255	18 667	20 363
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ	тыс. руб.	199 882	217 881	204 513	207 132	211 769	230 848
Получено НДС	тыс. руб.	35 979	39 219	36 812	37 284	38 118	41 553
ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ с НДС	тыс. руб.	235 861	257 099	241 325	244 415	249 888	272 400

Таблица 9. Условно-постоянные расходы, всходящие в себестоимость, тыс. руб.

Показатели	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	II кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
По основной деятельности.
ЗП с отчислениями	16 299	16 299	17 440	17 440	17 248	17 062	18 573	18 573	18 308	18 171
Приобретение сырья и материалов	3 068	3 128	3 181	3 235	3 290	3 347	3 400	3 454	3 508	3 564
Электроэнергия и коммунальные платежи	1 017	1 400	1 424	1 034	1 034	1 424	1 446	1 051	1 051	1 446
Эксплуатация и текущий ремонт	3 898	4 068	4 137	4 208	4 280	4 353	4 422	4 492	4 563	4 636
Транспорт	200	204	207	211	214	218	222	225	229	232
Арендные платежи	7 473	14 676	9 626	9 626	9 626	14 881	14 930	14 930	14 930	14 930
Прочие	3 390	3 456	3 515	3 575	3 636	3 698	3 756	3 816	3 877	3 938
Амортизация ОС	2 577	2 654	2 720	2 788	2 858	4 597	4 712	4 830	4 951	5 075
По неосновной деятельности.
ЗП с отчислениями	6 758	6 758	7 231	7 231	7 231	7 231	7 701	7 701	7 701	7 604
Приобретение сырья и материалов	2 373	2 373	2 413	2 455	2 497	2 539	2 579	2 620	2 662	2 704
Электроэнергия и коммунальные платежи	200	200	203	207	210	214	217	221	224	228
Эксплуатация и текущий ремонт	300	300	305	310	316	321	326	331	337	342
Транспорт	20	20	20	21	21	21	22	22	22	23
Прочие	620	620	631	641	652	663	674	685	695	707
ИТОГО условно-постоянные расходы, не включая НДС	48 192	56 155	53 054	52 982	53 113	60 570	62 981	62 951	63 058	63 599
Оплачено НДС	4 061	5 480	4 619	4 594	4 640	5 702	5 759	5 732	5 778	5 895
Условно-постоянные расходы, включая НДС	52 253	61 635	57 673	57 576	57 753	66 272	68 740	68 683	68 835	69 494

Таблица 9 Условно-постоянные расходы, всходящие в себестоимость, тыс. руб.

Показатели	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	II кв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.	III кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.
1	13	14	15	16	17	18	19	20	21	22	23	24
По основной деятельности.
ЗП с отчислениями	3 616	3 669	3 723	3 778	3 833	3 890	3 947	4 005	4 063	4 123	4 183	4 245
Приобретение сырья и материалов	1 468	1 066	1 066	1 468	1 489	1 082	1 082	1 489	1 511	1 098	1 098	1 511
Электроэнергия и коммунальные платежи	4 704	4 773	4 843	4 914	4 986	5 059	5 133	5 209	5 285	5 363	5 441	5 521
Эксплуатация и текущий ремонт	236	239	243	246	250	254	257	261	265	269	273	277
Транспорт	15 825	15 825	15 825	15 825	16 775	16 775	16 775	16 775	17 781	17 781	17 781	17 781
Арендные платежи	3 996	4 055	4 114	4 174	4 236	4 298	4 361	4 425	4 490	4 556	4 623	4 690
Прочие	5 201	5 331	5 465	5 601	5 741	5 885	6 032	6 183	6 337	6 496	6 658	6 825
Амортизация ОС	3 616	3 669	3 723	3 778	3 833	3 890	3 947	4 005	4 063	4 123	4 183	4 245
По неосновной деятельности.
ЗП с отчислениями	8 163	8 163	8 163	7 831	8 653	8 653	8 653	8 073	9 172	9 172	9 172	8 329
Приобретение сырья и материалов	2 744	2 784	2 825	2 866	2 908	2 951	2 994	3 038	3 083	3 128	3 174	3 221
Электроэнергия и коммунальные платежи	231	235	238	242	245	249	252	256	260	264	268	271
Эксплуатация и текущий ремонт	347	352	357	362	368	373	379	384	390	395	401	407
Транспорт	23	23	24	24	25	25	25	26	26	26	27	27
Прочие	717	727	738	749	760	771	782	794	805	817	829	841
ИТОГО условно-постоянные расходы, не включая НДС	66 959	66 931	66 974	67 343	71 138	71 132	71 127	71 334	75 590	75 592	75 571	75 589
Оплачено НДС	6 103	6 075	6 119	6 237	6 457	6 431	6 478	6 599	6 833	6 808	6 858	6 983
Условно-постоянные расходы, включая НДС	73 062	73 006	73 094	73 580	77 595	77 563	77 605	77 933	82 423	82 400	82 428	82 572
Показатели	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IV кв. 2013 г.	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	IV кв. 2015 г.
1	25	26	27	28	29	30	31	32	33	34	35	36
По основной деятельности
ЗП с отчислениями	4 307	4 370	4 434	4 500	4 566	4 633	4 701	4 770	4 839	4 911	4 983	5 056
Приобретение сырья и материалов	1 533	1 114	1 114	1 533	1 556	1 130	1 130	1 556	1 579	1 147	1 147	1 579
Электроэнергия и коммунальные платежи	5 602	5 684	5 768	5 852	5 938	6 025	6 114	6 204	6 295	6 387	6 481	6 576
Эксплуатация и текущий ремонт	281	285	289	293	298	302	306	311	315	320	325	330
Транспорт	18 848	18 848	18 848	18 848	19 979	19 979	19 979	19 979	21 178	21 178	21 178	21 178
Арендные платежи	4 759	4 829	4 900	4 972	5 045	5 119	5 194	5 270	5 347	5 426	5 506	5 586
Прочие	6 995	7 170	7 349	7 533	7 722	7 915	8 112	8 315	8 523	8 736	8 955	9 179
Амортизация ОС	4 307	4 370	4 434	4 500	4 566	4 633	4 701	4 770	4 839	4 911	4 983	5 056
По неосновной деятельности
ЗП с отчислениями	9 722	9 722	9 722	8 600	10 306	10 306	10 194	8 999	10 924	10 924	10 577	9 539
Приобретение сырья и материалов	3 268	3 316	3 365	3 414	3 464	3 515	3 566	3 619	3 672	3 726	3 780	3 836
Электроэнергия и коммунальные платежи	275	279	284	288	292	296	301	305	309	314	319	323
Эксплуатация и Текущий ремонт	413	419	425	432	438	444	451	457	464	471	478	485
Транспорт	28	28	28	29	29	30	30	30	31	31	32	32
Прочие	854	866	879	892	905	918	932	945	959	973	988	1 002
ИТОГО условно-постоянные расходы, не включая НДС	80 335	80 306	80 347	80 119	85 392	85 332	85 327	85 010	90 783	90 691	90 523	89 926
Оплачено НДС	7 230	7 207	7 260	7 389	7 652	7 630	7 687	7 820	8 098	8 079	8 139	8 277
Условно-постоянные расходы, включая НДС	87 565	87 513	87 607	87 509	93 043	92 962	93 014	92 830	98 881	98 770	98 661	98 203

Таблица 9 (Продолжение). Условно-постоянные расходы, всходящие в себестоимость, тыс. руб.

Показатели	I кв. 2016 г.	II кв. 2016 г.	III кв. 2016 г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г.
1	37	38	39	40	41	42
По основной деятельности
ЗП с отчислениями	27 927	27 659	27 323	26 039	29 603	29 262
Приобретение сырья и материалов	5 130	5 205	5 282	5 359	5 438	5 517
Электроэнергия и коммунальные платежи	1 602	1 164	1 164	1 602	1 625	1 181
Эксплуатация и текущий ремонт	6 672	6 770	6 870	6 970	7 073	7 176
Транспорт	334	339	344	349	354	360
Арендные платежи	22 449	22 449	22 449	22 449	23 795	23 795
Прочие	5 668	5 751	5 836	5 921	6 008	6 097
Амортизация ОС	9 408	9 643	9 884	10 131	10 385	10 644
По неосновной деятельности
ЗП с отчислениями	11 580	11 580	10 983	10 111	12 274	12 274
Приобретение сырья и материалов	3 892	3 949	4 007	4 066	4 126	4 186
Электроэнергия и коммунальные платежи	328	333	338	343	348	353
Эксплуатация и текущий ремонт	492	499	507	514	522	529
Транспорт	33	33	34	34	35	35
Прочие	1 017	1 032	1 047	1 062	1 078	1 094
ИТОГО условно-постоянные расходы, не включая НДС	96 532	96 407	96 066	94 952	102 663	102 504
Оплачено НДС	8 571	8 554	8 618	8 761	9 072	9 058
Условно-постоянные расходы, включая НДС	105 103	104 961	104 684	103 713	111 736	111 563

Таблица 10. Условно-постоянные расходы, тыс. руб.

Показатели	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	II кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
Коммерческие расходы	7 678	7 678	6 936	8 215	8 215	8 215	7 387	8 749	8 749	8 749
Управленческие расходы
Заработная плата	2 749	2 718	2 941	2 889	2 781	2 704	3 132	3 060	2 962	2 809
Лизинговые платежи	184	184	184	184	184	184	136
Прочие АУР	1 186	1 209	1 230	1 251	1 272	1 294	1 314	1 335	1 356	1 378
Командировочные расходы	127	129	132	134	136	139	141	143	145	148
Представительские расходы	250	255	259	264	268	273	277	281	286	290
Связь, телефон, аренда линий	576,0	587	597	607	618	628	638	648	659	669
Консультационные и информационные услуги	475	484	492	501	509	518	526	535	543	552
Арендные платежи за землю	3 000	6 000	3 300	3 300	3 300	3 300	3 515	3 515	3 515	3 515
Расходы по охране	59	60	61	62	63	64	65	66	67	69
Расходы по страхованию	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800
Арендные платежи за офис, стоянку и пр.	250	250	268	268	268	268	285	285	285	285
Транспортные услуги	10	11	12	12	13	14	15	16	17	18
Содержание зданий и сооружений	450	486	520	556	595	637	678	723	770	820
ВСЕГО условно-постоянные расходы	20 794	23 852	20 732	22 044	22 023	22 038	21 910	23 156	23 154	23 101
Оплачено НДС	2 564	3 120	2 518	2 764	2 780	2 796	2 696	2 933	2 951	2 969
ВСЕГО условно- постоянные расходы с НДС	23 358	26 972	23 250	24 808	24 803	24 835	24 606	26 089	26 104	26 069

Таблица 10(Продолжение). Условно-постоянные расходы, тыс. руб.

Показатели	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	IIкв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.
1	12	13	14	15	16	17	18	19	20	21
Коммерческие расходы	7 830	9 274	9 274	9 274	8 300	9 831	9 831	9 831	8 798	10 421
Управленческие расходы
Заработная плата	3 320	3 227	3 139	2 912	3 519	3 405	3 328	3 021	3 731	3 593
Лизинговые платежи
Прочие АУР	1 398	1 418	1 439	1 460	1 482	1 504	1 526	1 548	1 571	1 594
Командировочные расходы	150	152	154	156	159	161	163	166	168	171
Представительские расходы	295	299	303	308	312	317	322	326	331	336
Связь, телефон, аренда линий	679	689	699	709	720	730	741	752	763	774
Консультационные и информационные услуги	560	568	576	585	593	602	611	620	629	638
Арендные платежи за землю	3 725	3 725	3 725	3 725	3 949	3 949	3 949	3 949	4 186	4 186
Расходы по охране	70	71	72	73	74	75	76	77	78	79
Расходы по страхованию	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800
Арендные платежи за офис, стоянку и пр.	302	302	302	302	320	320	320	320	339	339
Транспортные услуги	19	20	22	23	24	26	27	29	31	33
Содержание зданий и сооружений	869	921	976	1 035	1 097	1 163	1 232	1 306	1 385	1 468
ВСЕГО условно-постоянные расходы	23 016	24 467	24 483	24 363	24 349	25 882	25 926	25 745	25 809	27 431
Оплачено НДС	2 861	3 139	3 158	3 177	3 065	3 362	3 384	3 406	3 290	3 607
ВСЕГО условно- постоянные расходы с НДС	25 878	27 606	27 641	27 540	27 414	29 244	29 309	29 151	29 099	31 038
Показатели	III кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IVкв. 2013 г.	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.
1	22	23	24	25	26	27	28	29	30	31
Коммерческие расходы	10 421	10 421	9 326	11 046	11 046	11 046	11 046	11 709	11 709	11 709
Управленческие расходы
Заработная плата	3 508	3 156	3 954	3 792	3 652	3 345	4 192	4 004	3 806	3 546
Лизинговые платежи
Прочие АУР	1 617	1 641	1 665	1 689	1 714	1 739	1 765	1 791	1 817	1 844
Командировочные расходы	173	176	178	181	184	186	189	192	195	197
Представительские расходы	341	346	351	356	361	367	372	377	383	389
Связь, телефон, аренда линий	785	797	809	821	833	845	857	870	882	895
Консультационные и информационные услуги	648	657	667	677	687	697	707	717	728	738
Арендные платежи за землю	4 186	4 186	4 437	4 437	4 437	4 437	4 703	4 703	4 703	4 703
Расходы по охране	80	82	83	84	85	87	88	89	90	92
Расходы по страхованию	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800
Арендные платежи за офис, стоянку и пр.	339	339	360	360	360	360	381	381	381	381
Транспортные услуги	35	37	39	41	44	46	49	52	55	58
Содержание зданий и сооружений	1 556	1 649	1 748	1 853	1 964	2 082	2 207	2 339	2 480	2 628
ВСЕГО условно-постоянные расходы	27 489	27 286	27 416	29 137	29 166	29 036	30 356	31 024	31 029	30 981
Оплачено НДС	3 633	3 659	3 539	3 878	3 909	3 940	4 026	4 180	4 216	4 254
ВСЕГО условно- постоянные расходы с НДС	31 121	30 945	30 955	33 015	33 075	32 977	34 381	35 204	35 245	35 236
Показатели	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	IV кв. 2015 г.	I кв. 2016 г.	IIкв. 2016 г.	III кв. 2016 г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г.
Коммерческие расходы	11 709	12 411	12 411	12 411	12 411	13 156	13 156	13 156	13 156	13 945
Управленческие расходы
Заработная плата	4 443	4 228	3 969	3 759	4 710	4 465	4 141	3 984	4 989	4 720
Лизинговые платежи
Прочие АУР	1 871	1 898	1 926	1 954	1 983	2 012	2 042	2 072	2 102	2 133
Командировочные расходы	200	203	206	209	212	215	219	222	225	228
Представительские расходы	394	400	406	412	418	424	430	437	443	450
Связь, телефон, аренда линий	909	922	935	949	963	977	992	1 006	1 021	1 036
Консультационные и информационные услуги	749	760	771	783	794	806	818	830	842	854
Арендные платежи за землю	4 985	4 985	4 985	4 985	5 285	5 285	5 285	5 285	5 602	5 602
Расходы по охране	93	94	96	97	99	100	102	103	105	106
Расходы по страхованию	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800	3 800
Арендные платежи за офис, стоянку и пр.	404	404	404	404	428	428	428	428	454	454
Транспортные услуги	62	66	70	74	78	83	88	93	99	105
Содержание зданий и сооружений	2 786	2 953	3 130	3 318	3 517	3 728	3 952	4 189	4 441	4 707
ВСЕГО условно-постоянные расходы	32 406	33 126	33 110	33 156	34 699	35 480	35 451	35 604	37 277	38 140
Оплачено НДС	4 349	4 518	4 562	4 608	4 714	4 899	4 952	5 008	5 128	5 332
ВСЕГО условно- постоянные расходы с НДС	36 755	37 643	37 672	37 764	39 413	40 379	40 403	40 612	42 405	43 471

Таблица 11. Прогноз денежного потока от операционной деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от операционной деятельности	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	II кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
Выручка от реализации	140 202	141 993	146 627	159 799	150 016	151 932	156 158	170 186	159 767	161 808
Условно-переменные расходы
Условно-постоянные расходы	-75 611	-88 607	-80 924	-82 384	-82 556	-91 107	-93 346	-94 772	-94 940	-95 563
Амортизация	2 578	2 655	2 721	2 789	2 859	4 598	4 713	4 831	4 951	5 075
Сальдо прочих расходов (доходов)	-5 656	-5 657	-5 657	-5 657	-339 607	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085
Налоговые выплаты	-7 352	-1 485	-4 106	-6 817
налог на прибыль	-7 352	-1 485	-4 106	-6 817
НДС
Прирост ЧОК	-1 844	331	856	2 434	-1 807	354	781	2 592	-1 925	377
Увеличение НДС за счет приобретаемых ценностей (приращение/ снижение запасов)	-214	38	99	282	-209	41	90	300	-223	44
Денежный поток от операционной деятельности	56 219	48 529	57 706	65 014	-267 272	60 944	62 569	73 267	67 842	66 815

Таблица 11 (Продолжение). Прогноз денежного потока от операционной деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от операционной деятельности	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	II кв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.	III кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.
1	12	13	14	15	16	17	18	19	20	21	22	23
Выручка от реализации	165 527	180 397	169 353	171 516	176 657	192 527	180 740	183 049	187 256	204 079	191 585	194 032
Условно-переменные расходы
Условно-постоянные расходы	-98 940	-100 612	-100 734	-101 120	-105 010	-106 807	-106 914	-107 084	-111 522	-113 438	-113 550	-113 517
Амортизация	5 202	5 332	5 465	5 602	5 742	5 886	6 033	6 184	6 338	6 497	6 659	6 825
Сальдо прочих расходов (доходов)	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085
Налоговые выплаты	-7 108	-10 396	-21 151	-21 906	-27 089	-23 307	-23 971	-24 284	-29 658	-25 728	-26 463
налог на прибыль	-7 108	-4 754	-5 456	-5 624	-8 912	-6 431	-7 216	-7 073	-10 471	-7 924	-8 788
НДС	-5 642	-15 695	-16 281	-18 177	-16 876	-16 755	-17 211	-19 187	-17 804	-17 675
Прирост ЧОК	687	2 747	-2 040	400	950	2 932	-2 178	427	777	3 108	-2 308	452
Увеличение НДС за счет приобретаемых ценностей (приращение/ снижение запасов)	80	318	-236	46	110	340	-252	49	90	360	-268	52
Денежный поток от операционной деятельности	66 938	70 858	61 881	50 317	50 339	57 160	54 897	53 616	52 836	59 927	57 458	56 288
Денежный поток от операционной деятельности	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IV кв. 2013 г.	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	IV кв. 2015 г.
Выручка от реализации	198 367	216 199	202 955	205 549	210 144	229 046	215 008	217 758	222 628	242 664	227 783	230 698
Условно-переменные расходы
Условно-постоянные расходы	-118 520	-120 528	-120 682	-120 485	-127 425	-128 166	-128 259	-128 066	-135 636	-136 413	-136 333	-135 967
Амортизация	6 996	7 171	7 350	7 534	7 722	7 915	8 113	8 316	8 524	8 737	8 955	9 179
Сальдо прочих расходов (доходов)	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085
Налоговые выплаты	-26 661	-32 354	-28 226	-29 024	-28 744	-35 221	-30 933	-31 784	-31 455	-38 304	-33 868	-34 784
налог на прибыль	-8 523	-12 132	-9 475	-10 411	-9 853	-13 921	-11 198	-12 197	-11 580	-15 886	-13 114	-14 191
НДС	-18 138	-20 222	-18 751	-18 614	-18 890	-21 300	-19 735	-19 587	-19 874	-22 418	-20 753	-20 592
Прирост ЧОК	801	3 295	-2 447	479	849	3 492	-2 594	508	900	3 702	-2 749	539
Увеличение НДС за счет приобрет-аемых ценностей (приращение/ снижение запасов)	93	382	-284	56	98	405	-301	59	104	429	-319	62
Денежный поток от операционной деятельности	55 204	62 727	60 043	58 954	56 666	65 593	62 738	61 572	58 972	68 468	65 521	64 440

Таблица 11 (Продолжение). Прогноз денежного потока от операционной деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от операционной деятельности	I кв. 2016 г.	II кв. 2016 г.	III кв. 2016 г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г.
1	36	37	38	39	40	41
Выручка от реализации	235 861	257 099	241 325	244 415	249 888	272 400
Условно-переменные расходы
Условно-постоянные расходы	-144 516	-145 340	-145 087	-144 325	-154 141	-155 034
Амортизация	9 408	9 643	9 884	10 131	10 385	10 644
Сальдо прочих расходов (доходов)	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085	-4 085
Налоговые выплаты	-34 417	-41 687	-37 062	-37 745	-36 912	-44 155
налог на прибыль	-13 527	-18 112	-15 261	-16 120	-14 980	-19 391
НДС	-20 890	-23 575	-21 802	-21 626	-21 932	-24 765
Прирост ЧОК	954	3 924	-2 914	571	1 011	4 159
Увеличение НДС за счет приобретаемых ценностей (приращение/ снижение запасов)	111	455	-338	66	117	482
Денежный поток от операционной деятельности	61 187	71 252	68 228	67 755	64 006	75 129

Таблица 12. Прогноз денежного потока от инвестиционной деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от инвестиционной деятельности	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	10	11	12	13	14
Денежный поток от инвестиционной деятельности	2 577	2 654	2 720	2 788	2 858	4 597	4 712	4 951	5 075	5 201	5 331	5 465
Оплачено НДС	464	478	490	502	514	828	848	891	913	936	960	984
Денежный поток от инвестиционной деятельности, включая НДС	3 041	3 132	3 210	3 290	3 373	5 425	5 560	5 842	5 988	6 138	6 291	6 448
Денежный поток от инвестиционной деятельности	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	II кв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IV кв. 2013 г.
1	15	16	17	18	19	20	21	23	24	25	26	27
Денежный поток от инвестиционной деятельности	5 601	5 741	5 885	6 032	6 183	6 337	6 496	6 825	6 995	7 170	7 349	7 533
Оплачено НДС	1 008	1 033	1 059	1 086	1 113	1 141	1 169	1 228	1 259	1 291	1 323	1 356
Денежный поток от инвестиционной деятельности, включая НДС	6 610	6 775	6 944	7 118	7 296	7 478	7 665	8 053	8 255	8 461	8 672	8 889
Денежный поток от инвестиционной деятельности	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	I кв. 2016 г.	II кв. 2016 г.	III кв. 2016 г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г..
1	28	29	30	31	32	33	34	36	37	38	39	40	41
Денежный поток от инвестиционной деятельности	7 722	7 915	8 112	8 315	8 523	8 736	8 955	9 408	9 643	9 884	10 131	10 385	10 644
Оплачено НДС	1 390	1 425	1 460	1 497	1 534	1 573	1 612	1 693	1 736	1 779	1 824	1 869	1 916
Денежный поток от инвестиционной деятельности, включая НДС	9 111	9 339	9 573	9 812	10 057	10 309	10 566	11 101	11 379	11 663	11 955	12 254	12 560

Таблица 13. Прогноз денежного потока от финансовой деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от финансовой деятельности	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	II кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
Долгосрочные кредиты и займы полученные
Основная сумма долга на начало периода	1 069 631	989 632	965 130	884 651	860 149	779 669	743 972	668 633	649 270	587 925
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-79 999	-24 502	-80 480	-24 502	-80 480	-35 697	-75 340	-19 362	-61 345
Проценты к уплате по инвестиционным кредитам	-13 541	-28 331	-27 558	-24 810	-24 565	-21 978	-21 155	-18 472	-18 578	-17 037
Основная сумма долга на конец периода	989 632	965 130	884 651	860 149	779 669	743 972	668 633	649 270	587 925	587 925
Денежный поток от долгосрочных кредитов и займов полученных	-93 540	-52 833	-108 038	-49 312	-105 045	-57 674	-96 495	-37 834	-79 923	-17 037
Кредиты и займы полученные после даты оценки
Основная сумма долга на начало периода	6 000	61 000	61 000	434 000	444 000	494 000	489 000	509 000
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга	6 000	55 000	373 000	10 000	50 000	25 000
Погашение основной суммы долга	-5 000	-5 000	-5 000
Проценты к уплате	-150	-150	-1 525	-1 525	-10 850	-11 100	-12 350	-12 225	-10 000
Основная сумма долга на конец периода	6 000	61 000	61 000	434 000	444 000	494 000	489 000	509 000	504 000
Денежный поток от кредитов и займов полученных	5 850	54 850	-1 525	371 475	-850	38 900	-17 350	7 775	-15 000
ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК ОТ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ	-93 540	-46 983	-53 188	-50 837	266 430	-58 524	-57 595	-55 184	-72 148	-32 037

Таблица 13 (Продолжение). Прогноз денежного потока от финансовой деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от финансовой деятельности	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	II кв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.	III кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.
1	12	13	14	15	16	17	18	19	20	21	22	23
Долгосрочные кредиты и займы полученные
Основная сумма долга на начало периода	587 925	545 942	545 942	503 958	503 958	461 975	461 975	419 992	419 992	378 008	378 008	336 025
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-41 983	-41 983	-41 983	-41 983	-41 983	-41 983
Проценты к уплате по инвестиционным кредитам	-17 037	-15 304	-15 820	-14 603	-14 603	-12 950	-13 386	-12 169	-12 136	-10 685	-10 923	-9 709
Основная сумма долга на конец периода	545 942	545 942	503 958	503 958	461 975	461 975	419 992	419 992	378 008	378 008	336 025	336 025
Денежный поток от долгосрочных кредитов и займов полученных	-59 021	-15 304	-57 804	-14 603	-56 587	-12 950	-55 370	-12 169	-54 119	-10 685	-52 906	-9 709
Кредиты и займы полученные после даты оценки
Основная сумма долга на начало периода	504 000	499 000	494 000	489 000	484 000	479 000	474 000	469 000	464 000	461 000	451 000	446 000
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-5 000	-5 000	-5 000	-5 000	-5 000	-5 000	-5 000	-5 000	-3 000	-10 000	-5 000	-5 000
Проценты к уплате	-12 600	-12 475	-12 350	-12 225	-12 100	-11 975	-11 850	-11 725	-11 600	-11 525	-11 275	-11 150
Основная сумма долга на конец периода	499 000	494 000	489 000	484 000	479 000	474 000	469 000	464 000	461 000	451 000	446 000	441 000
Денежный поток от кредитов и займов полученных	-17 600	-17 475	-17 350	-17 225	-17 100	-16 975	-16 850	-16 725	-14 600	-21 525	-16 275	-16 150
ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК ОТ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬ-НОСТИ	-76 621	-32 779	-75 154	-31 828	-73 687	-29 925	-72 220	-28 894	-68 719	-32 210	-69 181	-25 859
Денежный поток от финансовой деятельности	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IV кв. 2013 г.	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	IV кв. 2015 г.
1	24	25	26	27	28	29	30	31	32	33	34	35
Долгосрочные кредиты и займы полученные
Основная сумма долга на начало периода	336 025	294 042	294 042	252 058	252 058	210 075	210 075	168 092	168 092	126 108	126 108	84 125
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-41 983	-41 983	-41 983	-41 983	-41 983	-41 983
Проценты к уплате по инвестиционным кредитам	-9 736	-8 241	-8 519	-7 302	-7 302	-5 886	-6 085	-4 868	-4 868	-3 532	-3 651	-2 434
Основная сумма долга на конец периода	294 042	294 042	252 058	252 058	210 075	210 075	168 092	168 092	126 108	126 108	84 125	84 125
Денежный поток от долгосрочных кредитов и займов полученных	-51 719	-8 241	-50 502	-7 302	-49 285	-5 886	-48 068	-4 868	-46 851	-3 532	-45 634	-2 434
Кредиты и займы полученные после даты оценки
Основная сумма долга на начало периода	441 000	436 000	416 000	411 000	396 000	391 000	361 000	351 000	331 000	321 000	281 000	271 000
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-5 000	-20 000	-5 000	-15 000	-5 000	-30 000	-10 000	-20 000	-10 000	-40 000	-10 000	-40 000
Проценты к уплате	-11 025	-10 900	-10 400	-10 275	-9 900	-9 775	-9 025	-8 775	-8 275	-8 025	-7 025	-6 775
Основная сумма долга на конец периода	436 000	416 000	411 000	396 000	391 000	361 000	351 000	331 000	321 000	281 000	271 000	231 000
Денежный поток от кредитов и займов полученных	-16 025	-30 900	-15 400	-25 275	-14 900	-39 775	-19 025	-28 775	-18 275	-48 025	-17 025	-46 775
ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК ОТ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬ-НОСТИ	-67 744	-39 141	-65 902	-32 577	-64 185	-45 661	-67 093	-33 643	-65 126	-51 557	-62 659	-49 209

Таблица 13 (Продолжение). Прогноз денежного потока от финансовой деятельности, тыс. руб.

Денежный поток от финансовой деятельности	I кв. 2016 г.	II кв. 2016 г.	III кв. 2016 г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г.
1	36	37	38	39	40	41
Долгосрочные кредиты и займы полученные
Основная сумма долга на начало периода	84 125	42 142
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-41 983	-42 142
Проценты к уплате по инвестиционным кредитам	-2 427	-791
Основная сумма долга на конец периода	42 142
Денежный поток от долгосрочных кредитов и займов полученных	-44 411	-42 933
Кредиты и займы полученные после даты оценки
Основная сумма долга на начало периода	231 000	226 000	213 000	213 000	213 000	213 000
Проценты начисленные ранее
Увеличение основной суммы долга
Погашение основной суммы долга	-5 000	-13 000
Проценты к уплате	-5 775	-5 650	-5 325	-5 325	-5 325	-5 325
Основная сумма долга на конец периода	226 000	213 000	213 000	213 000	213 000	213 000
Денежный поток от кредитов и займов полученных	-10 775	-18 650	-5 325	-5 325	-5 325	-5 325
ДЕНЕЖНЫЙ ПОТОК ОТ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬ-НОСТИ	-55 186	-61 583	-5 325	-5 325	-5 325	-5 325

Таблица 14. Построение чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим», тыс. руб.

Построение чистого денежного потока	III кв. 2007 г.	IV кв. 2007 г.	I кв. 2008 г.	II кв. 2008 г.	III кв. 2008 г.	IV кв. 2008 г.	I кв. 2009 г.	II кв. 2009 г.	III кв. 2009 г.	IV кв. 2009 г.
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
Денежный поток от операционной деятельности	56 219	48 529	57 706	65 014	-267 272	60 944	62 569	73 267	67 842	66 815
Денежный поток от инвестиционной деятельности	-3 041	-3 132	-3 210	-3 290	-3 373	-5 425	-5 560	-5 699	-5 842	-5 988
Денежный поток от финансовой деятельности	-93 540	-46 983	-53 188	-50 837	266 430	-58 524	-57 595	-55 184	-72 148	-32 037
Чистый денежный поток	-40 362	-1 586	1 308	10 887	-4 214	-3 005	-586	12 383	-10 148	28 790
Коэффициент дисконтирования	0,97937685	0,93981881	0,90231474	0,86635397	0,83164051	0,7981396	0,76577204	0,73533586	0,70579302	0,67728531
Дисконтированный чистый денежный поток	-39 529	-1 490	1 180	9 432	-3 505	-2 399	-449	9 106	-7 162	19 499

Таблица 14 (продолжение). Построение чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим», тыс. руб.

Построение чистого денежного потока	I кв. 2010 г.	II кв. 2010 г.	III кв. 2010 г.	IV кв. 2010 г.	I кв. 2011 г.	II кв. 2011 г.	III кв. 2011 г.	IV кв. 2011 г.	I кв. 2012 г.	II кв. 2012 г.	III кв. 2012 г.	IV кв. 2012 г.
1	12	13	14	15	16	17	18	19	20	21	22	23
Денежный поток от операционной деятельности	66 938	70 858	61 881	50 317	50 339	57 160	54 897	53 616	52 836	59 927	57 458	56 288
Денежный поток от инвестиционной деятельности	-6 138	-6 291	-6 448	-6 610	-6 775	-6 944	-7 118	-7 296	-7 478	-7 665	-7 857	-8 053
Денежный поток от финансовой деятельности	-76 621	-32 779	-75 154	-31 828	-73 687	-29 925	-72 220	-28 894	-68 719	-32 210	-69 181	-25 859
Чистый денежный поток	-15 820	31 788	-19 721	11 879	-30 122	20 291	-24 440	17 426	-23 361	20 052	-19 580	22 376
Коэффициент дисконтирования	0,650220	0,624378	0,599292	0,575086	0,552105	0,530161	0,508861	0,488308	0,469661	0,450943	0,432875	0,415437
Дисконтированный чистый денежный поток	-10 286	19 848	-11 819	6 831	-16 631	10 758	-12 437	8 509	-10 972	9 042	-8 476	9 296
Построение чистого денежного потока	I кв. 2013 г.	II кв. 2013 г.	III кв. 2013 г.	IV кв. 2013 г.	I кв. 2014 г.	II кв. 2014 г.	III кв. 2014 г.	IV кв. 2014 г.	I кв. 2015 г.	II кв. 2015 г.	III кв. 2015 г.	IV кв. 2015 г.
1	24	25	26	27	28	29	30	31	32	33	34	35
Денежный поток от операционной деятельности	55 204	62 727	60 043	58 954	56 666	65 593	62 738	61 572	58 972	68 468	65 521	64 440
Денежный поток от инвестиционной деятельности	-8 255	-8 461	-8 672	-8 889	-9 111	-9 339	-9 573	-9 812	-10 057	-10 309	-10 566	-10 831
Денежный поток от финансовой деятельности	-67 744	-39 141	-65 902	-32 577	-64 185	-45 661	-67 093	-33 643	-65 126	-51 557	-62 659	-49 209
Чистый денежный поток	-20 795	15 125	-14 531	17 488	-16 630	10 592	-13 928	18 117	-16 211	6 603	-7 705	4 401
Коэффициент дисконтирования	0,398880	0,383069	0,367720	0,352907	0,338842	0,325411	0,312372	0,299789	0,287841	0,276431	0,265355	0,254666
Дисконтированный чистый денежный поток	-8 295	5 794	-5 343	6 172	-5 635	3 447	-4 351	5 431	-4 666	1 825	-2 045	1 121

Таблица 14 (продолжение). Построение чистого денежного потока ОАО «Гостиница «Третий Рим», тыс. руб.

Построение чистого денежного потока	I кв. 2016 г.	II кв. 2016 г.	III кв. 2016г.	IV кв. 2016 г.	I кв. 2017 г.	II кв. 2017 г.
1	36	37	38	39	40	41
Денежный поток от операционной деятельности	61 187	71 252	68 228	67 755	64 006	75 129
Денежный поток от инвестиционной деятельности	-11 101	-11 379	-11 663	-11 955	-12 254	-12 560
Денежный поток от финансовой деятельности	-55 186	-61 583	-5 325	-5 325	-5 325	-5 325
Чистый денежный поток	-5 100	-1 710	51 240	50 475	46 427	57 244
Коэффициент дисконтирования	0,244462	0,234719	0,225314	0,216238	0,207620	0,199390
Дисконтированный чистый денежный поток	-1 247	-401	11 545	10 915	9 639	11 414

2. ОБЪЕМ И СТРУКТУРА ГОСТИНИЧНОГО РЫНКА МОСКВЫ

Практически все экономически развитые страны имеют сформировавшиеся за многие десятилетия сети гостиниц, позволяющие размещать своих и зарубежных туристов. По мнению большинства экспертов, Россия, в том числе, и ее столица, пока имеет недостаточное количество мест размещения

По количеству гостиниц Москва отстает от европейских столиц в несколько раз: если в Лондоне почти 1 000 гостиниц, в Париже — более 1 500, то в Москве – около 200. По существующим на Западе нормам на 50 жителей города должно приходиться одно гостиничное место. Согласно этим нормам Москве необходимо 210 000 мест. В настоящее время город обеспечен только 63 400 мест

По-прежнему только 25,0-30,0% гостиничного фонда соответствует всем современным требованиям. В основном, это 4-5* гостиницы, построенные в последние 7-10 лет. Гостиницы высшей категории (5*) занимают порядка 11,0% в структуре номерного фонда гостиниц Москвы. На гостиницы категории 4* приходится около 26,0%. Гостиницы эконом-класса (3* и менее) составляют порядка 70,0% от общего числа гостиниц, но, несмотря на такую большую долю, именно в этом сегменте по-прежнему отмечается самый высокий дефицит.

В настоящее время в Москве насчитывается порядка 203 гостиниц совокупным номерным фондом около 34 687, из которых:

· Класс люкс (5*) – 2 445;

· Бизнес-класс (4*) – 5 570;

· Средний класс (3*) – 15 087;

· Экономический класс (1* -2*) – 9 854;

· Мини-отели (менее 50 номеров) – 1 731.

Сокращение номерного фонда по сравнению с 2006 г. связано с тем, что в феврале был закрыт на реконструкцию один из крупнейших столичных отелей — гостиница «Украина».

Наибольшую долю в структуре номерного фонда занимают гостиницы категории 3* (44%), однако, отели среднего класса являются наиболее востребованными, особенно обычными туристами, что обуславливает постоянный дефицит гостиничных мест в отелях данного сегмента.

В последние годы на столичном гостиничном рынке появляется все больше интересных и перспективных гостиничных проектов, к управлению которыми привлекаются как иностранные, так и российские операторы. Таким образом, с каждым годом представительство гостиничных сетей неуклонно растет, что свидетельствует о повышении привлекательности гостиничного рынка Москвы. Под управлением профессиональных гостиничных операторов в основном находятся отели категории высшего сегмента (4* и 5*).

Постоянное превышение спроса над предложением ведет к неминуемому повышению цен на проживание. В настоящее время Москва является самым дорогим городом в мире по уровню цен на номера в гостиницах категории 4* и 5*.

В 2007 г. заявлено открытие около 18 гостиниц совокупным номерным фондом порядка 2 500. Среди отелей, которые планируется открыть в ближайшее время, в основном преобладают объекты нового строительства. Одной из тенденций, которая обозначилась в прошлые годы, стало строительство мини-отелей, в том числе в 2007 г. планируется ввод нескольких подобных объектов. Однако, как и в предыдущие годы стоит ожидать, что не все проекты будут осуществлены в заявленные сроки и некоторые из них, скорее всего, будут перенесены на более поздние сроки. Стоит также отметить, что, несмотря на активные меры правительства по привлечению инвесторов в сегмент гостиниц среднего класса, строительство отелей категории 4* и 5*, по-прежнему, остается наиболее привлекательным направлением.

Одним из наиболее ожидаемых событий ближайшего времени обещает стать появление на столичном гостиничном рынке отеля Ritz Carlton, техническое открытие которого состоялось в конце 2006 г. Планируется, что первых гостей новый отель примет летом этого года.

Столичное правительство планирует, что в 2007 г. в Москве введут в эксплуатацию 15 гостиниц, в том числе 11- категории 2*-3*, 4 — категории 4*-5*. В результате в столичный гостиничный фонд должно поступить 3 тыс. мест; также будет создано порядка 2,5 тыс. дополнительных рабочих мест.

В следующем году темпы строительства планируется увеличить в два раза. В итоге в 2008 г. должны открыться около 100 гостиниц.

Правительство Москвы планирует реконструировать старые гостиницы и превратить бывшие общежития в отели категории 2*. Сейчас составлен список из 320 площадок под строительство. В результате в столице должно появиться около 100-120 тыс. гостиничных мест.

На столичном гостиничном рынке спрос по-прежнему значительно превышает предложение. Несмотря на то, что появляются новые отели и в ближайшие годы на рынок выйдут крупные реконструированные советские гостиницы, такие как «Россия», «Москва», «Украина», «Минск», скорее всего, дефицит гостиничных мест будет сохраняться довольно долгое время. В особенности если учитывать тот факт, что с каждым годом растет количество туристов, прибывающих в Москву с различными целями.

В первом полугодии 2007 г. наибольшая заполняемость в столичных отелях была зафиксирована в конце марта и практически в течение всего апреля, что связано с началом сезона проведения различных выставок. Наиболее крупными выставочными комплексами Москвы являются: «Экспоцентр», «ВВЦ», «Крокус Экспо», «Сокольники», «Гостиный Двор», которые практически ежемесячно проводят как региональные, так и международные выставки, привлекая в столицу большой поток российских и иностранных конгресс-туристов.

Средняя заполняемость в столичных отелях категории 3*-5* звезд составила около 80%. Высокую заполняемость столичных гостиниц обеспечивают в основном два сегмента: туристы, посещающие Москву с познавательными целями, а также бизнес-туристы.

Чаще всего туристы предпочитают посещать Москву в составе туристических групп, что делает поездку более выгодной, но при этом довольно большая доля иностранных туристов останавливает свой выбор на индивидуально сформированных турах. Обычно продолжительность пребывания в городе туристов, приезжающих в столицу с экскурсионными целями, составляет около 3-5 дней, при этом чаще всего такая поездка захватывает выходные дни. Туристы именно этой категории являются основными потребителями гостиничных услуг в среднем ценовом сегменте.

Бизнес-туристы, чаще всего иностранные, являются основными потребителями гостиничных услуг в сегменте 4-5 звезд. Средняя продолжительность пребывания в городе туристов, посещающих Москву с деловыми целями составляет 3,5 дня. При этом основная загрузка, которую формируют бизнес-туристы, приходится на начало деловой недели.

В настоящее время туризм является одним из основных источников пополнения столичного бюджета (около 7,0% в год), однако основную долю в структуре туристических потоков занимает бизнес-туризм, поэтому правительство Москвы разрабатывает комплекс мер по увеличению притока в столицу обычных туристов. В том числе среди основных задач туристической отрасли стоит разработка проекта Городской целевой программы развития туризма в Москве на 2008-2010 гг.

По прогнозам столичного правительства в 2007 г. Москву посетят 4,5 млн чел. Поэтому в течение последующих периодов спрос на гостиничные номера будет продолжать активно расти.

Гостиничный рынок стабильно сохраняет тенденцию к росту средней стоимости проживания в номерах, хотя в настоящее время на рынке наблюдается небольшое замедление темпов роста.

Москва занимает первое место в рейтинге экономической эффективности отелей (по средней прибыли с номера) среди десяти самых популярных среди туристов городов Европы. В Москве средняя цена номера в гостинице достигает 285 долл. США в сутки. При этом не всегда уровень предоставляемых услуг соответствует стоимости номера, что является прямым следствием дефицита гостиничных площадей.

Стоимость гостиничных услуг колеблется в зависимости от сезона. В сезон повышенного спроса, а также во время проведения в городе крупных выставок, конгрессов и конференций стоимость гостиничных услуг возрастает примерно на 10,0-20,0% в зависимости от класса гостиница и номера. В гостиницах средней категории (2-3*) стоимость проживания колеблется от 120 до 230 долл. США в сутки в базовый период в зависимости от категории номера. В гостиницах высшей категории (4-5*) стоимость проживания колеблется в среднем от 400 до 800 долл. США в сутки в базовый период в зависимости от категории номера.

По-прежнему сохраняется острая нехватка гостиничных мест в Москве, особенно в сегменте отелей среднего класса, чему в том числе способствовало закрытие на реконструкцию гостиницы «Украина». Даже при условии реализации всех намеченных на 2007 г. проектов, сокращение дефицита номеров в столичных отелях не произойдет, в особенности, если учитывать тот факт, что темпы роста туристических потоков значительно превышают темпы увеличения гостиничных мест. Однако столичное правительство предпринимает активные меры по развитию столичного гостиничного рынка. Планируется, что уже к концу 2008 г. в Москве появится 100 новых отелей.

Развитие столичного гостиничного рынка приводит к расширению деятельности гостиничных операторов, причем не только международных, но и российских.

В 2007 г. компания Heliopark Group планирует запустить 10 новых объектов. В эксплуатацию будут введены как реконструированные объекты, так и построенные.

Компания Holiday Inn Hotels & Resorts планирует возведение отелей во многих российских городах, в том числе до середины 2009 года планируется открыть два отеля в Москве. Предполагается, что номерной фонд гостиниц будет составлять 175-225 номеров.

Компания Orco Property Group SA откроет свой первый отель в Москве и России в мае-июне 2007 г. Отель будет работать под брендом MaMaison Hotels & Apartments и будет носить название Pokrovka Suite Hotel. Помимо этого компания создала инвестиционный фонд в размере 250 млн евро для приобретения гостиничных объектов, в первую очередь в России.

В Москве на Поклонной горе к 2010 г. будет построен многофункциональный комплекс «Океанариум», в состав которого в том числе войдет гостиница категории «4 звезды» на 300 номеров. Отелем будет управлять уже представленный в столице международный оператор Holiday Inn.

В ближайшие три года в столице одним из основных направлений будет строительство гостиниц. В том числе в рамках реализации Генеральной схемы размещения гостиниц в городе Москве до 2010 г. будет проводиться мониторинг развития гостиничного хозяйства на основе интерактивной системы контроля за ее исполнением.

В центральном округе столицы к 2010 г. планируется построить 100 гостиниц общим гостиничным фондом 28 650 мест, в том числе в 2007 г. будет построено 11 отелей на 1 853 места, а к 2008 г. планируется ввести в эксплуатацию 51 гостиницу на 12483 места.

К 2010 г. правительством Московской области запланировано удвоить количество предприятий туристской инфраструктуры.

В начале 2007 г. некоторые российские и иностранные компании объявили о своих планах инвестировать средства в столичный гостиничный рынок.

Компания «Ренова-СтройГруп» планирует построить в России 50 гостиниц категории «3 звезды», в том числе 7 отелей в Москве. Для управления сетью гостиниц планируется привлечь международного оператора, который выступит соинвестором строительства. В конкурсе по выбору управляющей компании примут участие такие сети, как Marriott, Accor, Starwood и другие. Предполагается, что проект будет реализован в ближайшие 10 лет, в том числе уже в этом году начнется строительство 2-3 отелей в Москве. Объем инвестиций в создание сети гостиниц составит более 1 млрд долл.

Компания London & Regional Properties планирует вложить около 500 млн долл. США в строительство 20 гостиниц в регионах России. Компания также рассматривает возможность возведения отелей в Москве.

В январе-марте 2007 г. был анонсирован ряд гостиничных проектов, которые планируется реализовать в ближайшие годы.

В ближайшее время начнется строительство ветки легкого метро от аэропорта «Внуково» до станции метро «Юго-Западная». В рамках данного проекта в 2008 г. предполагается строительство гостиницы.

Мэр Москвы одобрил строительство гостиницы в Вознесенском пер., д. 18. Общая площадь отеля составит 12,7 тыс. м2 .

В конце 2008 г. планируется открыть медицинско-досуговый комплекс общей площадью 115 тыс. м2 на месте «Трансвааль-парка», в инфраструктуру которого войдет SPA-гостиница на 200 мест.

Рядом со стадионом «Динамо», который планируется реконструировать, будет простроен многофункциональный комплекс общей площадью от 400 до 500 тыс. м2, в состав которого войдут гостиницы.

На Ленинградском проспекте в рамках проекта развития территории Национального теннисного центра будет построена гостиница на 200 номеров и открытый теннисный корт. Проектирование гостиницы общей площадью 15,9 тыс. м2 займет около двух лет, строительство планируется завершить к 2010 г.

Многофункциональный комплекс будет построен в районе Нижние Мневники, на территории которого в том числе разместится гостиница на 200 номеров. Заказчиком разработки концепции комплекса выступила корейская компания «Лотте-групп».

Компания «Гостиничный комплекс «Шереметьево-2» планирует приступить к реализации второй очереди гостиничного комплекса общей площадью 71 тыс. м2, в состав которого войдет четырехзвездочная гостиница на 220 номеров.

Вблизи аэропорта «Домодедово» планируется построить Аэротрополис и «Аэропорт Сити». В рамках проекта намечено строительство офисного центра с гостиницей на 400 номеров.

Многоэтажный гостинично-офисный центр появится на Ходынской улице. Общая площадь комплекса составит порядка 35 тыс. м2, из которых 28 тыс. м2 займут гостиничные площади.

В настоящее время компания «Капитал Групп» разрабатывает три гостиничных проекта, которые планируется реализовать в Москве, в том числе комплекс «Русский авангард» на Крымской набережной. Комплекс будет состоять из пяти корпусов, в одном из которых разместится гостиница, а остальные четыре будут отданы под апарт-отели, предназначенные для длительного проживания.

На ул. Айвазовского и на ул. Снежная будут открыты 2 гостиницы с помещениями квартирного типа для работников московских театров. Разработку необходимой документации планируется завершить в 2008 г.

Столичные власти в 2007-2010 гг. планируют реконструировать экспериментальную школу высшего спортивного мастерства «Москвич». В результате на ее месте появится многофункциональный спортивный комплекс, который будет включать гостиницу на 200 мест.

На востоке столицы планируется строительство нового технопарка, который будет специализироваться на IT-технологиях и высокотехнологичном производстве компонентов электроники. Рядом с производственными помещениями предполагается возвести спортивный комплекс и гостиницы.

В районе Ходынской улицы, Пресненского и Грузинского валов планируется построить 33-этажный многофункциональный комплекс для Международного совета российских соотечественников общей площадью более 43 тыс. м2. В высотной части комплекса помимо офисов расположаться гостиничные номера.

[1] Ставка ЕСН уменьшается по регрессивной шкале в зависимости от начисленной заработной платы вплоть до 2%.

еще рефераты

Еще работы по банковскому делу

Реферат по банковскому делу

Основные понятия в страховании

8 Июня 2015

Реферат по банковскому делу

Страхование воздушных судов

8 Июня 2015

Реферат по банковскому делу

Минимизация и страхование проектных рисков в условиях рыночной экономики

8 Июня 2015

Реферат по банковскому делу

Майнове страхування

8 Июня 2015