Реферат: Критерии принятия инвестиционных решений и методы оценки инвестиционных проектов
Содержание.
Вевдение…………………………………………………………………2
1. Решения по инвестиционнымпроектам.
Критериии правила их принятия………………………………….3
2. Инвестиционный проект.Методы оценки ………………………..6
2.1 Какой метод лучше?……………………………………………7
2.2 NPV……………………………………………………………...8
Областьприменения и трудности NPV-метода……………..10
2.3 PI………………………………………………………………..10
2.4 IRR……………………………………………………………...11
Областьприменения и трудности IRR-метода……………...13
2.5 PP……………………………………………………………….14
2.6 ARR…………………………………………………………….15
3. Специальные методы оценкиинвестиционных проектов………15
4. Как правильно выбрать ставкудисконта…………………………16
Заключение……………………………………………………………..20
Приложение…………………………………………………………….22
Введение.
Инвестиционная деятельность в той или иной степениприсуща любому предприятию. Она представляет собой один из наиболее важныхаспектов функционирования любой коммерческой организации. Причинами,обусловливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейсяматериально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новыхвидов деятельности.
Значение экономического анализа для планирования иосуществления инвестиционной деятельности трудно переоценить. При этом особуюважность имеет предварительный анализ, который проводится на стадии разработкиинвестиционных проектов и способствует принятию разумных и обоснованных управленческихрешений.
Степень ответственности за принятие инвестиционногопроекта в рамках того или иного направления различна. Нередко решения должныприниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимнонезависимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного илинескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что такихкритериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проектбудет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительноменьше единицы.
Принятие решений инвестиционного характера, как илюбой другой вид управленческой деятельности, основывается на использованииразличных формализованных и неформализованных методов. Степень их сочетанияопределяется разными обстоятельствами, в том числе и тем из них, насколькоменеджер знаком с имеющимся аппаратом, применимым в том или ином конкретномслучае. В отечественной и зарубежной практике известен целый рядформализованных методов, расчеты, с помощью которых могут служить основой дляпринятия решений в области инвестиционной политики. Какого-то универсальногометода, пригодного для всех случаев жизни, не существует. Вероятно, управлениевсе же в большей степени является искусством, чем наукой. Тем не менее, имеянекоторые оценки, полученные формализованными методами, пусть даже в известнойстепени условные, легче принимать окончательные решения.
Главным направлением предварительного анализа являетсяопределение показателей возможной экономической эффективности инвестиций, т.е.отдачи от капитальных вложений, которые предусмотрены по проекту. Как правило,в расчетах принимается во внимание временной аспект стоимости денег.
Весьма часто предприятие сталкивается с ситуацией,когда имеется ряд альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов.Естественно, возникает необходимость в сравнении этих проектов и выборенаиболее привлекательных из них по каким-либо критериям.
В связи с вышеизложенным в работе будут рассмотреныследующие вопросы:
¨ основные принципы, положенные в основу анализаинвестиционных проектов;
¨ критерии принятия инвестиционного решения;
¨ критерии оценки экономической эффективностиинвестиционных проектов, в том числе показатели чистого приведенного дохода,рентабельности капиталовложений, внутренней нормы прибыли;
1. Решения по инвестиционным проектам.
Критерии и правила их принятия.
Все предприятия в той или иной степени связаны синвестиционной деятельностью. Принятие решений по инвестиционным проектамосложняется различными факторами: вид инвестиций, стоимость инвестиционногопроекта, множественность доступных проектов, ограниченность финансовыхресурсов, доступных для инвестирования, риск, связанный с принятием того илииного решения. В целом, все решения можно классифицировать следующим образом.
Классификация распространенных инвестиционныхрешений:
1. обязательные инвестиции, тосеть те, которые необходимы, чтобы фирма могла продолжать свою деятельность:
· решения по уменьшению вредаокружающей среде;
· улучшение условий труда догос.норм.
2. решения, направленные наснижение издержек:
· решения по совершенствованиюприменяемых технологий;
· по повышению качества продукции,работ, услуг;
· улучшение организации труда иуправления.
3. решения, направленные нарасширение и обновление фирмы:
· инвестиции на новое строительство(возведение объектов, которые будут обладать статусом юридического лица);
· инвестиции на расширение фирмы(возведение объектов на новых площадях);
· инвестиции на реконструкцию фирмы(возведение СМР на действующих площадях с частичной заменой оборудования);
· инвестиции на техническоеперевооружение (замена и модернизация оборудования).
4. решения по приобретениюфинансовых активов:
· решения, направленные на образование стратегическихальянсов (синдикаты, консорциумы, и т.д.);
· решения по поглощению фирм;
· решения по использованию сложных финансовыхинструментов в операциях с основным капиталом.
5. решения по освоению новыхрынков и услуг;
6. решения по приобретениюНМА.
Степень ответственности за принятие инвестиционногопроекта в рамках того или иного направления различна. Так, если речь идет озамещении имеющихся производственных мощностей, решение может быть принятодостаточно безболезненно, поскольку руководство предприятия ясно представляетсебе, в каком объеме и с какими характеристиками необходимы новые основные средства.Задача осложняется, если речь идет об инвестициях, связанных с расширениемосновной деятельности, поскольку в этом случае необходимо учесть ряд новыхфакторов: возможность изменения положения фирмы на рынке товаров, доступностьдополнительных объемов материальных, трудовых и финансовых ресурсов,возможность освоения новых рынков и т.д.
Очевидно, что важным является вопрос о размерепредполагаемых инвестиций. Так, уровень ответственности, связанной с принятиемпроектов стоимостью 100 тыс.$ и 1 млн.$ различен. Поэтому должна быть различнаи глубина аналитической проработки экономической стороны проекта, котораяпредшествует принятию решения. Кроме того, во многих фирмах становитсяобыденной практика дифференциации права принятия решений инвестиционногохарактера, т.е. ограничивается максимальная величина инвестиций, в рамкахкоторой тот или иной руководитель может принимать самостоятельные решения.
Нередко решения должны приниматься в условиях, когдаимеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случаенеобходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь накаких-то критериях. Очевидно, что каких-то критериев может быть несколько, авероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других повсем критериям, как правило, значительно меньше единицы.
Два анализируемых проекта называются независимыми,если решение о принятии одного из них не влияет на решение о принятии другого.
Два анализируемых проекта называются альтернативными,если они не могут быть реализованы одновременно, т.е. принятие одного из нихавтоматически означает, что второй проект должен быть отвергнут.
В условиях рыночной экономики возможностей дляинвестирования достаточно много. Вместе с тем любое предприятие имеетограниченные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому встаетзадача оптимизации инвестиционного портфеля.
Весьма существенен фактор риска. Инвестиционнаядеятельность всегда осуществляется в условиях неопределенности, степень которойможет существенно варьировать. Так, в момент приобретения новых основныхсредств никогда нельзя точно предсказать экономический эффект этой операции.Поэтому решения нередко принимаются на интуитивной основе.
Принятие решений инвестиционного характера, как илюбой другой вид управленческой деятельности, основывается на использованииразличных формализованных и неформализованных методов и критериев. Степень ихсочетания определяется разными обстоятельствами, в том числе и тем из них,насколько менеджер знаком с имеющимся аппаратом, применимым в том или ином конкретномслучае. В отечественной и зарубежной практике известен целый ряд формализованныхметодов, с помощью которых расчёты могут служить основой для принятия решений вобласти инвестиционной политики. Какого-то универсального метода, пригодногодля всех случаев жизни, не существует. Вероятно, управление все же в большейстепени является искусством, чем наукой. Тем не менее, имея некоторые оценки,полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени условные,легче принимать окончательные решения.
Критерии принятия инвестиционных решений:
1. критерии, позволяющиеоценить реальность проекта:
· нормативные критерии (правовые) т.е. нормынационального, международного права, требования стандартов, конвенций,патентоспособности и др.;
· ресурсные критерии, по видам:
- научно-технические критерии;
- технологические критерии;
- производственные критерии;
- объем и источники финансовыхресурсов.
2. количественные критерии,позволяющие оценить целесообразность реализации проекта.
· Соответствие цели проекта надлительную перспективу целям развития деловой среды;
· Риски и финансовые последствия (ведут ли они дополнения к инвестиционным издержкам или снижения ожидаемогообъема производства, цены или продаж );
· Степень устойчивости проекта;
· Вероятность проектированиясценария и состояние деловой среды.
3. количественные критерии. (финансово-экономические), позволяющие выбрать из тех проектов, реализациякоторых целесообразна. (критерии приемлимости)
· стоимость проекта;
· чистая текущая стоимость;
· прибыль;
· рентабельность;
· внутренняя норма прибыли;
· период окупаемости;
· чувствительность прибыли кгоризонту (сроку) планирования, к изменениям в деловой среде, к ошибке в оценкеданных.
В целом, принятие инвестиционного решения требуетсовместной работы многих людей с разной квалификацией и различными взглядами наинвестиции. Тем не менее, последнее слово остается за финансовым менеджером,который придерживается некоторым правилам.
Правила принятия инвестиционных решений:
1. инвестировать денежные средства впроизводство или ценные бумаги имеет смысл только, если можно получить чистуюприбыль выше, чем от хранения денег в банке;
2. инвестировать средства имеетсмысл, только если, рентабельности инвестиции превышают темпы роста инфляции;
3. инвестировать имеет смысл только внаиболее рентабельные с учетом дисконтирования проекты.
Таким образом, решение об инвестировании в проектпринимается, если он удовлетворяет следующим критериям:
· дешевизна проекта;
· минимизация риска инфляционныхпотерь;
· краткость срока окупаемости;
· стабильность или концентрацияпоступлений;
· высокая рентабельность как таковаяи после дисконтирования;
· отсутствие более выгодныхальтернатив.
На практике выбираются проекты не столько наиболееприбыльные и наименее рискованные, сколько лучше всего вписывающиеся в стратегиюфирмы.
2. Инвестиционный проект. Методы оценки.
Инвестиционные проекты, анализируемые в процессесоставления бюджета капитальных вложений, имеют определенную логику.
¨ . С каждым инвестиционным проектом принято связыватьденежный поток (Cash Flow), элементы которого представляют собой либо чистыеоттоки (Net Cash Outflow), либо чистые притоки денежных средств (Net Cash Inflow). Под чистым оттоком в k-м годупонимается превышение текущих денежных расходов по проекту над текущимиденежными поступлениями (при обратном соотношении имеет место чистый приток).Денежный поток, в котором притоки следуют за оттоками, называется ординарным.Если притоки и оттоки чередуются, денежный поток называется неординарным.
¨ Чаще всего анализ ведется по годам, хотя этоограничение не является обязательным. Анализ можно проводить по равным периодамлюбой продолжительности (месяц, квартал, год и др.). При этом, однако,необходимо помнить о сопоставимости величин элементов денежного потока,процентной ставки и длины периода.
¨ Предполагается, что все вложения осуществляются вконце года, предшествующего первому году реализации проекта, хотя в принципеони могут осуществляться в течение ряда последующих лет.
¨ Приток (отток) денежных средств относится к концуочередного года.
¨ Коэффициент дисконтирования, используемый для оценкипроектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках, долженсоответствовать длине периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например,годовая ставка берется только в том случае, если длина периода — год).
Необходимо особо подчеркнуть, что применение методовоценки и анализа проектов предполагает множественность используемых прогнозныхоценок и расчетов. Множественность определяется как возможность применения рядакритериев, так и безусловной целесообразностью варьирования основными параметрами.Это достигается использованием имитационных моделей в среде электронных таблиц.
Критерии, используемые в анализе инвестиционнойдеятельности, можно разделить на две группы в зависимости от того, учитываетсяили нет временной параметр:
1. основанные на дисконтированных оценках(«динамические» методы):
Ø Чистая приведенная стоимость — NPV (Net Present Value);
Ø Индекс рентабельности инвестиций — PI (Profitability Index);
Ø Внутренняя норма прибыли — IRR (Internal Rate of Return);
Ø Модифицированная внутренняя норма прибыли- MIRR (Modified Internal Rate ofReturn);
Ø Дисконтированный срок окупаемости инвестиций — DPP (Discounted Payback Period).
2. основанные на учетных оценках («статистические» методы):
Ø Срок окупаемости инвестиций — PP (Payback Period);
Ø Коэффициент эффективности инвестиций — ARR (Accounted Rate of Return).
2.1 Какой метод лучше?
До самого последнего времени расчет эффективности капиталовложенийпроизводился преимущественно с «производственной» точки зрения и малоотвечал требованиям, предъявляемым финансовыми инвесторами:
Ø во-первых, использовались статические методы расчетаэффективности вложений, не учитывающие фактор времени, имеющий принципиальноезначение для финансового инвестора;
Ø во-вторых, использовавшиеся показатели былиориентированы на выявление производственного эффекта инвестиций, т.е. повышенияпроизводительности труда, снижения себестоимости в результате инвестиций, финансоваяэффективность которых отходила при этом на второй план.
Поэтому для оценки финансовой эффективности проектацелесообразно применять т.н. «динамические» методы, основанныепреимущественно на дисконтировании образующихся в ходе реализации проекта денежныхпотоков. Применение дисконтирования позволяет отразить основополагающий принцип«завтрашние деньги дешевле сегодняшних» и учесть тем самымвозможность альтернативных вложений по ставке дисконта. Общая схема всехдинамических методов оценки эффективности в принципе одинакова и основываетсяна прогнозировании положительных и отрицательных денежных потоков (грубоговоря, расходов и доходов, связанных с реализацией проекта) на плановый периоди сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного посоответствующей ставке, с инвестиционными затратами.
Очевидно, что такой подход сопряжен с необходимостьюпринятия ряда допущений, выполнить которые на практике (в особенности вроссийских условиях) достаточно сложно. Рассмотрим два наиболее очевидныхпрепятствия.
Во-первых, требуется верно оценить не только объемпервоначальных капиталовложений, но и текущие расходы и поступления на весьпериод реализации проекта. Вся условность подобных данных очевидна даже вусловиях стабильной экономики с предсказуемыми уровнем и структурой цен ивысокой степенью изученности рынков. В российской же экономике объем допущений,которые приходится делать при расчетах денежных потоков, неизмеримо выше(точность прогноза есть функция от степени систематического риска).
Во-вторых, для проведения расчетов с использованиемдинамических методов используется предпосылка стабильности валюты, в которойоцениваются денежные потоки. На практике эта предпосылка реализуется при помощиприменения сопоставимых цен (с возможной последующей корректировкой результатовс учетом прогнозных темпов инфляции) либо использования для расчетов стабильнойиностранной валюты. Второй способ более целесообразен в случае реализации инвестиционногопроекта совместно с зарубежными инвесторами.
Безусловно, оба эти способа далеки от совершенства: впервом случае вне поля зрения остаются возможные изменения структуры цен; вовтором, помимо этого, на конечный результат оказывает влияние также изменениеструктуры валютных и рублевых цен, инфляция самой иностранной валюты, колебаниякурса и т.п.
В этой связи возникает вопрос о целесообразностиприменения динамических методов анализа производственных инвестиций вообще:ведь в условиях высокой неопределенности и при принятии разного рода допущенийи упрощений результаты соответствующих вычислений могут оказаться еще болеедалеки от истины. Следует отметить, однако, что целью количественных методовоценки эффективности является не идеальный прогноз величины ожидаемой прибыли,а, в первую очередь, обеспечение сопоставимости рассматриваемых проектов с точкизрения эффективности, исходя из неких объективных и перепроверяемых критериев,и подготовка тем самым основы для принятия окончательного решения.
Анализ развития и распространения динамическихметодов определения эффективности инвестиций доказывает необходимость ивозможность их применения для оценки инвестиционных проектов. В высокоразвитыхиндустриальных странах 30 лет назад отношение к этим методам оценкиэффективности было примерно таким же, как в наше время в России: в 1964 г. вСША только 16% обследованных предприятий применяли при инвестиционном анализединамические методы расчетов. К середине 80-х годов эта доля поднялась до 86%2.В странах Центральной Европы (ФРГ, Австрия, Швейцария) в 1989 г. более 88%опрошенных предприятий применяли для оценки эффективности инвестиций динамическиеметоды расчетов. При этом следует учесть, что во всех случаях исследовалисьпромышленные предприятия, которые зачастую проводят инвестиции вследствие техническойнеобходимости. Тем более важен динамический анализ инвестиционных проектов в деятельностифинансового института, ориентированного на получение прибыли и имеющего многочисленныевозможности альтернативного вложения средств.
Наконец, мероприятия по оценке риска инвестирования иприменение методов учета неопределенности в финансовых расчетах, позволяющиеуменьшить влияние неверных прогнозов на конечный результат и тем самымувеличить вероятность правильного решения, могут существенно повыситьобоснованность и корректность результатов анализа.
Из всегомногообразия динамических методов расчета эффективности инвестиций наиболееизвестны и часто применяются на практике метод оценки внутренней нормырентабельности проекта и метод оценки чистого приведенного дохода от реализациипроекта. Кроме того, имеется ряд специальных методов.
2.2 Чистая приведенная стоимость.(NPV)
Этот метод основан на сопоставлении величины исходнойинвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений,генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежныхсредств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r,устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процентавозврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.
Допустим, делается прогноз, что инвестиция (IC) будетгенерировать в течение n лет, годовые доходы в размере P1, P2,..., Рn. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) ичистый приведенный эффект (NPV) соответственно рассчитываются по формулам:
/>,
/>. (1)
Очевидно,что если: NPV > 0, то проект следует принять;
NPV < 0, то проект следует отвергнуть;
NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.
При прогнозировании доходов по годам необходимо повозможности учитывать все виды поступлений как производственного, так инепроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с даннымпроектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируетсяпоступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования иливысвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходысоответствующих периодов.
Если проект предполагает не разовую инвестицию, апоследовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формуладля расчета NPV модифицируется следующим образом:
/>, (2)
где i — прогнозируемый средний уровень инфляции.
Расчет с помощью приведенных формул вручную достаточнотрудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанныхна дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, вкоторых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей,дисконтированного значения денежной единицы и т. п. в зависимости от временногоинтервала и значения коэффициента дисконтирования.
Необходимо отметить, что показатель NPV отражаетпрогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случаепринятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временномаспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важноесвойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использоватьего в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.
Пример A
Требуется проанализироватьинвестиционный проект со следующими характеристиками (млн руб.): - 150,30, 70, 70, 45. Рассмотрим два случая:
а) цена капитала 12%;
б) ожидается, что ценакапитала будет меняться по годам следующим образом: 12%, 13%, 14%, 14%.
В случае а) воспользуемсяформулой (1): NPV = 11,0 млн руб., т.е. проект является приемлемым.
Б) Здесь NPV находится прямым подсчетом:
30 70 70 30
NPV= -150 + ¾¾ + ¾¾¾ + ¾¾¾¾¾¾ + ¾¾¾¾¾¾ = — 1,2 млн руб.,
1,12 1,12×1,13 1,12×1,13×1,14 1,12×1,13×1,142
т.е. проект убыточен.
Область применения и трудности NPV-метода.
При помощи NPV-метода можно определить не толькокоммерческую эффективность проекта, но и рассчитать ряд дополнительныхпоказателей. Столь обширная область применения и относительная простотарасчетов обеспечили NPV-методу широкое распространение, и в настоящее время онявляется одним из стандартных методов расчета эффективности инвестиций,рекомендованных к применению ООН и Всемирным банком.
Однако корректное использование NPV-метода возможнотолько при соблюдении ряда условий:
Объем денежных потоков в рамках инвестиционногопроекта должен быть оценен для всего планового периода и привязан копределенным временным интервалам. Денежные потоки в рамках инвестиционногопроекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственнойдеятельности предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления,непосредственно связанные с реализацией данного проекта. Принципдисконтирования, применяемый при расчете чистого приведенного дохода, сэкономической точки зрения подразумевает возможность неограниченногопривлечения и вложения финансовых средств по ставке дисконта. Использованиеметода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагаетиспользование единой для всех проектов ставки дисконта и единого временногоинтервала (определяемого, как правило, как наибольший срок реализации из имеющихся).
Прирасчете NPV, как правило, используется постоянная ставка дисконтирования,однако в зависимости от обстоятельств (например, ожидается изменение уровняпроцентных ставок) ставка дисконтирования может дифференцироваться по годам.Если в ходе расчетов применяются различные ставки дисконтирования, то,во-первых, формулы (1) и (2) неприменимы и, во-вторых, проект, приемлемый припостоянной ставке дисконтирования, может стать неприемлемым.
2.3 Индекс рентабельности инвестиций.(PI)
Этот метод является по сути следствием метода чистойтеперешней стоимости. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле
/>.
Очевидно,что если: РI > 1, то проект следует принять;
РI< 1, то проект следует отвергнуть;
РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.
Логика критерия PI такова: онхарактеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболеепредпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимальногопортфеля в случае ограниченность сверху общего объема инвестиций.
В отличие от чистого приведенного эффекта индексрентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он оченьудобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерноодинаковые значения NPV. либо при комплектовании портфеля инвестиций смаксимальным суммарным значением NPV.
2.4 Внутренняя норма прибыли инвестиций.(IRR)
Вторым стандартным методом оценки эффективностиинвестиционных проектов является метод определения внутренней нормырентабельности проекта (internal rate of return, IRR), т.е. такой ставкидисконта, при которой значение чистого приведенного дохода равно нулю.
IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0.
Смысл расчета этого коэффициента при анализеэффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показываетмаксимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут бытьассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируетсяза счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимогоуровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.
На практике любое предприятие финансирует своюдеятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качествеплаты за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовымиресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несетнекоторые обоснованные расходы па поддержание своего экономического потенциала.Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать«ценой» авансированного капитала (CC). Этот показатель отражает сложившийсяна предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, егорентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.
Экономический смысл этого показателя заключается вследующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера,уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя CC (илицены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник).Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта,при этом связь между ними такова.
Если: IRR> CC. то проект следует принять;
IRR< CC, то проект следует отвергнуть;
IRR =CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.
Практическое применение данного метода осложнено, еслив распоряжении аналитика нет специализированного финансового калькулятора. Вэтом случае применяется метод последовательных итераций с использованием табулированныхзначений дисконтирующих множителей. Для этого с помощью таблиц выбираются двазначения коэффициента дисконтирования r1<r2 такимобразом, чтобы в интервале (r1,r2) функция NPV=f(r)меняла свое значение с "+" на "-" или с "-" на"+". Далее применяют формулу
/>,
где r1 — значениетабулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r1)>0(f(r1)<0);
r2 — значение табулированногокоэффициента дисконтирования, при котором f(r2)<О (f(r2)>0).
Точность вычислений обратно пропорциональна длинеинтервала (r1,r2), а наилучшая аппроксимация сиспользованием табулированных значений достигается в случае, когда длинаинтервала минимальна (равна 1%), т.е. r1 и r2 — ближайшиедруг к другу значения коэффициента дисконтирования, удовлетворяющие условиям (вслучае изменения знака функции с "+" на "-"):
r1 — значениетабулированного коэффициента дисконтирования, минимизирующее положительноезначение показателя NPV, т.е. f(r1)=minr{f(r)>0};
r2 — значениетабулированного коэффициента дисконтирования, максимизирующее отрицательноезначение показателя NPV, т.е. f(r2)=maxr{f(r)<0}.
Путем взаимной замены коэффициентов r1 и r2аналогичные условия выписываются для ситуации, когда функция меняет знак с"-" на "+".
Пример B
Требуется рассчитать значениепоказателя IRR для проекта со сроком реализации 3 года: (в млн руб.) — 10, 3, 4, 7.
Возьмем два произвольныхзначения коэффициента дисконтирования: r = 10%, r = 20%. Соответствующиерасчеты с использованием табулированных значений приведены в таблице 1.
Г. Поток Расчет 1 Расчет 2 Расчет 3 Расчет 4 r=10% PV r=20% PV r=16% PV r=17% PV -10 1,000 -10,00 1,000 -10,00 1,000 -10,00 1,000 -10,00 1 3 0,909 2,73 0,833 2,50 ,862 2,59 0,855 2,57 2 4 0,826 3,30 0,694 2,78 0,743 2,97 0,731 2,92 3 7 0,751 5,26 0,579 4,05 0,641 4,49 0,624 4,37 1,29 -0,67 0,05 -0,14ЗначениеIRR вычисляется по формуле следующим образом:
1,29
IRR = 10% + ¾¾¾¾¾ (20% -10%) = 16,6%.
1,29-(-0,67)
Можноуточнить полученное значение. Допустим, что путем нескольких итераций мы определилиближайшие целые значения коэффициента дисконтирования, при которых NPV меняетзнак: приr =16% NPV= +0,05; при r =17%NРV = -0,14. Тогда уточненное значение IRR будет равно:
0,05
IRR = 16% + ¾¾¾¾¾ (17% -16%) = 16,26%.
0,05-(-0,14)
Область применения и трудности IRR-метода.
При анализе условий применения IRR-метода в литературевыделяются два типа инвестиционных проектов: изолированно проводимые, иличистые инвестиции (pure investments), и смешанные (mixed investments).
Под чистыми инвестициями понимаются инвестиции,которые не требуют промежуточных капиталовложений, а полученные от реализациипроекта средства направляются на амортизацию вложенного капитала и в доход.Нормальным признаком чистых инвестиций является характер динамики сальдоденежных потоков: до определенного момента времени только отрицательные сальдо(т.е. превышения расходов над доходами), а затем — только положительные сальдо(чистый доход), причем итоговое сальдо денежных потоков должно быть неотрицательным(т.е. проект должен быть номинально прибыльным).
Формальным признаком смешанных инвестиций являетсячередование положительных и отрицательных сальдо денежных потоков в ходереализации проекта.
Однозначное определение показателя IRR становится невозможным, а применениеIRR-метода для анализа смешанных инвестиций — нецелесообразным. Эффективностьсмешанных инвестиций рассчитывается при помощи применения NPV-метода или одногоиз специальных методов расчета эффективности. Поэтому, говоря далее обIRR-методе, будет иметься в виду анализ только чистых инвестиций.
Для определения эффективности инвестиционного проектапри помощи расчета внутренней нормы рентабельности используется сравнениеполученного значения с базовой ставкой процента, характеризующей эффективностьальтернативного использования финансовых средств. Проект считается эффективным,если выполняется следующее неравенство:
IRR> i, где i — некоторая базовая ставка процента.
Этот критерий также ориентирован в первую очередь научет возможностей альтернативного вложения финансовых средств, поскольку онпоказывает не абсолютную эффективность проекта как таковую (для этого было быдостаточно неотрицательной ставки IRR), а относительную — по сравнению соперациями на финансовом рынке.
Показатель IRR может применяться также и для сравненияэффективности различных инвестиционных проектов между собой. Однако здесьпростого сопоставления значений внутренней нормы рентабельности сравниваемыхпроектов может оказаться недостаточно. В частности, результаты, полученные присравнении эффективности инвестиционных проектов при помощи NPV- и IRR-методов,могут привести к принципиально различным результатам. Это обусловлено следующимиобстоятельствами: для достижения абсолютной сопоставимости проектов необходимоприменение т.н. дополнительных инвестиций, позволяющих устранить различия вобъеме инвестированного капитала и сроках реализации проектов. Прииспользовании NPV-метода предполагается, что дополнительные инвестиции такжедисконтируются по базовой ставке процента i, в то время как использованиеIRR-метода предполагает, что дополнительные инвестиции также обладаютдоходностью, равной внутренней норме рентабельности анализируемого проекта икоторая заведомо выше, чем базовая ставка дисконта .
На практике сравнительный анализ инвестиционныхпроектов проводится в большинстве случаев при помощи простого сопоставлениязначений внутренних норм рентабельности. Несмотря на определенную теоретическуюнекорректность, такой подход позволяет устранить влияние субъективного выборабазовой ставки процента на результаты анализа. Действительно, основная цель использованияинструментария дополнительных инвестиций заключается в попытке согласовать результатысравнительного анализа при помощи применения NPV- и IRR-методов, точнее,привязать второе к первому, поскольку при таком подходе приоритет имеет чистыйприведенный доход проекта. Кроме того, применение инструмента дополнительныхинвестиций корректно только в случае сравнительного анализа альтернативных, иливзаимоисключающих, проектов, что еще более сужает область его применения иделает совершенно непригодным для анализа инвестиционной программы.
В целом по сравнению с NPV-методом использованиепоказателя внутренней нормы рентабельности связано с большими ограничениями.
Во-первых, для IRR-метода действительны всеограничения NPV-метода, т.е. необходимость изолированного рассмотренияинвестиционного проекта, необходимость прогнозирования денежных потоков на весьпериод реализации проекта и т.д.
Во-вторых, сфера применения IRR-метода ограниченатолько областью чистых инвестиций.
2.5 Срококупаемости инвестиций.(PP)
Этот метод — один из самых простых и широко распространенв мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежныхпоступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерностираспределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен погодам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременныхзатрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробногочисла оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыльраспределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетомчисла лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом.Общая формула расчета показателя РР имеет вид:
РР = n, при котором Рк > IC.
Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост врасчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать ванализе.
Во-первых, он не учитывает влияние доходов последнихпериодов. Во- вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтированныхоценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивныхдоходов, но различным распределением их по годам.
Существует ряд ситуаций, при которых применениеметода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может бытьцелесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия вбольшей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльностипроекта — главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее. Метод такжехорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому,чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такаяситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присущабольшая вероятность достаточно быстрых технологических изменений.
2.6 коэффициент эффективности инвестиций.(ARR)
Этот метод имеет две характерные черты: он непредполагает дисконтирования показателей дохода; доход характеризуетсяпоказателем чистой прибыли PN (балансовая прибыль за вычетом отчислений вбюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использованиеэтого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитываетсяделением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент беретсяв процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммыкапитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срокареализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; еслидопускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее оценка должна бытьисключена.
ARR= _____PN______
1/2 (IC — RV)
Данный показатель сравнивается с коэффициентомрентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистойприбыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность(итог среднего баланса нетто).
3.Специальные методы оценки инвестиционных проектов.
Описанные выше IRR- и NPV-методы принадлежат к числутрадиционных методов оценки инвестиций и используются уже в течение более чемтрех десятилетий. В абсолютном большинстве случаев определением чистогоприведенного дохода и внутренней нормы рентабельности проекта и исчерпываетсяанализ эффективности. Такое положение вещей имеет под собой объективную основу:эти методы достаточно просты, не связаны с громоздкими вычислениями и могутприменяться для оценки практически любых инвестиционных проектов, т.е. универсальны.
Однако обратной стороной этой универсальности являетсяневозможность учета специфики реализации некоторых инвестиционных проектов, чтов определенной степени снижает точность и корректность анализа. Специальныеметоды позволяют акцентировать внимание на отдельных моментах, могущих иметьсерьезное значение для финансового инвестора и более детально исследовать инвестиционныйпроект в целом. Если показатели внутренней нормы рентабельности и чистогоприведенного дохода дают лишь общее представление о том, что из себяпредставляет проект, то применение специальных методов позволяет составитьпредставление об отдельных его аспектах и тем самым повысить общий уровеньинвестиционного анализа.
Основные специальные методы оценки эффективности можноразделить на две группы: методы, основанные на определении конечной стоимостиинвестиционного проекта, т.е. приведенной не на начало, а на конец плановогопериода, что позволяет рассматривать отдельно ставки процента на привлеченный ивложенный капитал. Таким образом, они основаны на принципиально ином подходе,чем традиционные методы; методы, представляющие собой модификацию традиционныхсхем расчетов.
4. Как правильно выбрать ставку дисконта.
С проблемой корректного определения величиныкоэффициента дисконтирования (или, как иногда его называют, ставки дисконта,альтернативных издержек или требуемой нормы доходности) сталкивается любойфинансовый аналитик при вычислении текущей стоимости будущих денежных потоков.Эту операцию необходимо осуществлять при оценке инвестиционных проектов,стоимости действующего бизнеса, некоторых видов финансовых активов, а также припроведении ряда финансовых операций. При этом корректность определения коэффициентадисконтирования — отнюдь не умозрительная категория, поскольку от ее выборазависит конечная величина текущей стоимости денежного потока, которая, в своюочередь, в большинстве из упомянутых выше случаев является ценой осуществляемойсделки. В чем же состоят основные трудности выбора адекватной ставки дисконта?
Чтобы ответить на этот вопрос, вспомним сначалаклассическое определение ставки дисконта: Ставка дисконта — это ежегоднаяставка доходности, которая могла бы быть получена в настоящий момент от аналогичныхинвестиций. Обращаем внимание читателей на словосочетание «аналогичныеинвестиции». Как известно, инвестиции всегда характеризуются не толькоопределенной доходностью, но и соответствующим этой доходности уровнем риска.Стало быть, ставка дисконта — это мера не только доходности, но и риска. (R)
Каковы же основные подходы к определению ставкидисконтирования?
Первый подход основан на модели оценки доходности активов(capital asset pricing model — CAPM), теоретической модели, разработанной дляобъяснения динамики курсов ценных бумаг и обеспечения механизма, посредствомкоторого инвесторы могли бы оценивать влияние инвестиций в предполагаемыеценные бумаги на риск и доходность их портфеля.
Согласно модели требуемая норма доходности (ставкадисконтирования, альтернативные издержки) для любого вида инвестиций зависит отриска, связанного с этими вложениями, и определяется выражением:
R = Rf + (Rm — Rf)b, где
Rf — доходность безрисковых активов;
Rm — среднерыночная норма прибыли;
b — коэффициент (измеритель риска вложений).
Отметим (это важно для дальнейшего обсуждения), чтоданная модель выведена ее автором — У. Шарпом при целом ряде допущений,основными из которых являются предположение о наличии эффективного рынкакапитала и совершенной конкуренции инвесторов.
Таким образом, согласно этой модели требуемая нормадоходности равна доходности альтернативных безрисковых вложений для инвестицийс нулевым уровнем риска (b = = 0), среднерыночной норме прибыли, если рисквложений равен среднерыночному (b = 1), а также может быть больше или меньше Rm(при соответствующих значениях b).
Второй подходк определению величины ставки дисконта связан с вычислением текущейстоимости так называемого бездолгового денежного потока (debt free cashflow), часто используемого инвесторами, анализирующими величину генерируемогокомпанией денежного потока, который может быть использован для финансированияновых проектов, в том числе покупку или слияние компаний, финансируемых спомощью заемных средств. Для его вычисления применяют величину стоимостикапитала, используемого компанией для финансирования своей деятельности. Посколькув таком финансировании участвуют как собственные, так и заемные средства, то вкачест-ве величины <общей> стоимости капитала выступает средневзвешеннаястоимость капитала (weighted avera-ge cost of capital — WACC). Вычисляетсясредневзвешенная стоимость капитала по хорошо известной формуле:
WACC = St=1n riVi/V, где
ri — стоимость i-го источника капитала;
Vi/V — доля i-го источника в общем привлеченном капитале(по рын. стоимости).
Понятно, что доходность нового инвестиционного проектадолжна быть выше, чем величина WACC (иначе нет смысла его реализовывать,поскольку он понизит общую стоимость компании), поэтому логично использоватьWACC в качестве ставки дисконта.
И,наконец, при третьем подходе к определению величины альтернативных издержекиспользуют так называемый метод кумулятивного построения. Согласно этомуподходу к величине безрисковой ставки дохода добавляются премии за различныевиды риска, связанные с конкретным инвестированием (страновой риск, риски,связанные с размером компании, с зависимостью от ключевой фигуры, стоварной/географической диверсификацией, с диверсификацией клиентуры, сфинансовой структурой, с ретроспективной прогнозируемостью и т.д.). Обычноконкретная величина премии за каждый из видов риска (за исключением странового)определяется экспертным путем в вероятном интервале от 0 до 5%.
Итак, казалось бы, теперь мы вооружены самымиразличными методиками определения величины ставки дисконта и сможем без труданайти ее значение для оценки самых различных проектов, компаний или ценныхбумаг. Однако, как говорила героиня Льюиса Кэррола, тут-то и начинается самоеинтересное.
Начнем по порядку — с определения величины ставкидисконта методом CAPM. Предположим, мы оцениваем эффективность реализуемогороссийской компанией инвестиционного проекта. Тогда для определения величиныставки дисконта мы должны знать по меньшей мере три величины: доходность безрисковыхвложений, коэффициент b для избранной отрасли инвестирования и величинусреднерыночной доходности.
Как правило, в качестве первой из указанных величиниспользуют доходность государственных ценных бумаг с аналогичным исследуемомупроекту горизонтом инвестирования. Очевидно, что после событий 17 августа 1998г. вряд ли какой-либо инвестор согласится с тем, что вложения в российскиегосударственные ценные бумаги можно рассматривать как безрисковые.
Что касается величины коэффициентов b, то их значенияопределяются на основе анализа ретроспективных данных и определяютсясоответствующими статистическими службами компаний, специализирующихся на рынкеинформационно-аналитических услуг (например, Value Line). Однако вряд ли сейчасв России можно говорить о наличии репрезентативных баз данных, позволяющих корректноопределить отраслевые риски. Но, даже имея значения коэффициента b, корректноих применять можно лишь в том случае, если, например, оцениваемыйинвестиционный проект не выходит из русла традиционной деятельности компании.То есть если производственная компания, приняв решения о создании собственнойдистрибьюторской сети, реализует обусловленный этим решением инвестиционныйпроект, то значения b надо искать среди данных о компаниях, занимающихсяоптовой торговлей продукции определенного вида.
В отношении рыночной премии за риск (Rm — Rf)отметим, что ее величина определяется как среднегодовой избыточный доход(превышение над ставкой дохода по государственным облигациям со срокомпогашения 10 лет) за период наблюдения 5-10 лет и составляет примерно 6-7%(США, Канада, Япония) и 3-5% (страны Западной Европы). Для России, как ужеотмечалось выше, не понятно, какие активы можно рассматривать как безрисковые,а фантастический взлет фондового рынка в первой половине 1997 г. сменился стольже глубоким падением, продолжающимся вот уже более года. Поэтому говорить обопределении разумных параметров среднегодового избыточного дохода в Россиисейчас просто невозможно.
Каким же образом можно применять в наших условияхмодель CAPM для определения величины ставки дисконта? В качествеальтернативного варианта можно было бы определить требуемую норму доходностидля западной компании-аналога, после чего скорректировать это значение на величинустранового риска, однако и здесь нет однозначности — различные рейтинговыеагентства по-разному оценивают риск инвестиций в Россию.
Далее попробуем представить себе, что один и тот жевид инвестиций хотят осуществить в России местный инвестор (точнее, тот,который еще не успел перевести свои капиталы в западные банки и оффшорныекомпании) и иностранный инвестор, и оценим с их позиции эффективностьпредстоящих вложений. Инвесторы должны применять различные нормы доходности,так как очевидно, что для них при прочих равных условиях безрисковая ставкадоходности будет различна (что поделаешь, не доступны пока российскомуинвестору американские казначейские векселя или правительственные облигации!).Кстати, само различие безрисковой ставки для разных инвесторов уже ставит подсомнение корректность применения модели CAPM для определения требуемой нормыдоходности, так как именно одинаковость безрисковой ставки для всех инвесторовявляется одним из десяти условий, приводимых ее автором при описании уже упоминавшегосянами использованного при ее выводе предположения об эффективности рынкакапитала и совершенности конкуренции инвесторов.
При использовании WACC в качестве ставки дисконтавозникают следующие две основные проблемы:
WACC отражает текущую стоимость совокупностиисточников, используемых для финансирования обычных для данной компаниикапиталовложений, и при выходе за рамки обычной для организации деятельностиинвестиции подвергаются совершенно иным рискам, чем «нормальные», всвязи с чем WACC не может использоваться в качестве требуемой нормы доходности,так как не учитывает различие в рисках разных инвестиций; если масштабинвестиций настолько велик, что существенно меняет структуру финансовыхисточников компании, то WACC также не может использоваться в качестве ставкидисконта.
Но даже если речь идет об обычных капиталовложениях,то и в этом случае инвестиции могут предполагать различную степень риска. Так,капиталовложения, связанные с заменой оборудования, как правило, менеерискованны, чем инвестиции, сделанные с целью освоения новых видов продукции.При оценке экономической эффективности в этом случае можно рассматриватьсредневзвешенную стоимость капитала компании как минимально допустимое значениевеличины альтернативных издержек, увеличивая требуемую норму доходности в зависимостиот характера капиталовложений. Таким образом, фактически в данном случае приопределении ставки дисконта используются экспертные оценки, что вносит в этотпроцесс элемент субъективизма.
Целиком основан на применении экспертных оценокиспользуемый для определения величины коэффициента дисконтирования методкумулятивного построения, а это означает, что к нему в полной мере относитсясделанное выше замечание по поводу субъективности получаемого значения ставкидисконта (оценка факторов риска индивидуальна и различается у разныхинвесторов).
Итак, получается, что, каким бы методом мы нипопытались определить величину коэффициента дисконтирования, всегда можетвозникнуть (и возникает) ситуация, при которой этот самый коэффициент различендля разных инвесторов. Мы уже приводили в качестве подобного примера случай синвестированием в российский проект отечественного или иностранного инвестора.Можно представить себе и другую ситуацию: например, финансирование проекта засчет привлечения заемного капитала увеличивает величину финансового левереджа компаниии соответственно величину финансового риска, поэтому коэффициентдисконтирования при оценке одного и того же проекта для кредитора будет больше,чем для стратегического инвестора.
Ситуации, подобные описанным, возникают очень часто,поэтому у читателя может возникнуть законный вопрос: какое же значениеставки сравнения считать корректным и каким методом для его определения следуетпользоваться, если все из вышеперечисленных способов несут в себе элементнеопределенности?
Чтобы ответить на этот вопрос, вспомним, о чем шларечь в начале статьи — от величины коэффициента дисконтирования зависитконечная величина текущей стоимости денежных потоков, которая фактически иявляется ценой осуществляемой сделки. Отсюда следует и критерий приемлемостивеличины требуемой нормы доходности — она должна удовлетворять обе стороны,участвующие в сделке, т.е. финансовый аналитик, проводя соответствующиерасчеты, всегда должен четко представлять себе, какими критериями будетруководствоваться его визави, оценивая сделку со своей стороны.
Это влечет за собой необходимостьаргументированного обоснования метода, применяемого для определения ставкидисконта и значений используемых параметров, учета подходов, которыми можетруководствоваться партнер по сделке при определении ее цены, а также проведенияальтернативных расчетов ставки дисконта при попытке провести сделку спартнерами, для которых эта величина может иметь различное значение.
Подводя итог нашим рассуждениям, еще раз подчеркнем,что выбор корректного значения коэффициента дисконтирования должен, безусловно,базироваться на основных теоретических подходах к его определению. Однакоискусство финансового аналитика, занимающегося оценкой инвестиционного проекта,пакета ценных бумаг или действующего бизнеса, заключается в его уменииучесть как характерные особенности конкретного оцениваемого объекта, так иреальные условия проведения сделки (характер и форма <оплаты> будущихэкономических выгод, приобретаемых инвестором или кредитором, его альтернативныеиздержки и т.д.).
Дополнительные усилия, затраченные на проработкууказанных нюансов, обеспечат выполнившему их аналитику более сильные позиции вовремя переговоров о цене сделки с будущим инвестором.
Заключение.
В заключение мне хотелось бы еще раз остановиться наосновных моментах работы.
Инвестирование представляет собой один из наиболееважных аспектов деятельности любой динамично развивающейся коммерческойорганизации.
Для планирования и осуществления инвестиционнойдеятельности особую важность имеет предварительный анализ, который проводитсяна стадии разработки инвестиционных проектов и способствует принятию разумных иобоснованных управленческих решений.
Главным направлением предварительного анализа являетсяопределение показателей возможной экономической эффективности инвестиций, т.е.отдачи от капитальных вложений, которые предусматриваются проектом. Какправило, в расчетах принимается во внимание временной аспект стоимости денег.
При анализе инвестиционных проектов исходят изопределенных допущений. Во-первых, с каждым инвестиционным проектом принятосвязывать денежный поток. Чаще всего анализ ведется по годам. Предполагается,что все вложения осуществляются в конце года, предшествующего первому годуреализации проекта, хотя в принципе они могут осуществляться в течение рядапоследующих лет. Приток (отток) денежных средств относится к концу очередногогода.
Показатели, используемые при анализе эффективностиинвестиций, можно подразделить на основанные на дисконтированных оценках иоснованные на учетных оценках.
Показатель чистого приведенного дохода характеризуетсовременную величину эффекта от будущей реализации инвестиционного проекта.
В отличие от показателя NPV индекс рентабельностиявляется относительным показателем. Он характеризует уровень доходовна единицу затрат, т.е. эффективность вложений.
Экономический смысл критерия IRR заключается вследующем: IRR показывает максимально допустимый относительныйуровень расходов по проекту.
При оценке эффективности капитальных вложений следуетобязательно учитывать влияние инфляции. Это достигается путем корректировкиэлементов денежного потока или коэффициента дисконтирования на индекс инфляции.Точно такой же принцип положен в основу методики учета риска.
Как показали результаты многочисленных обследованийпрактики принятия решений в области инвестиционной политики в условиях рынка, ванализе эффективности инвестиционных проектов наиболее часто применяютсякритерии NPV и IRR. Однако возможны ситуации, когда эти критерии противоречатдруг другу, например, при оценке альтернативных проектов.
Довольно часто в инвестиционной практике возникаетпотребность в сравнении проектов различной продолжительности.
При составлении бюджета капитальных вложенийприходится учитывать ряд ограничений. Например, имеется несколько привлекательныхинвестиционных проектов, однако предприятие из-за ограниченности в финансовыхресурсах не может осуществить их все одновременно. В этом случае необходимоотобрать для реализации проекты так, чтобы получить максимальную выгоду отинвестирования. Как правило, основной целевой установкой в подобных случаяхявляется максимизация суммарного NPV.
В реальной ситуации проблема анализа капитальныхвложений может быть весьма непростой. Не случайно исследования западнойпрактики принятия инвестиционных решений показали, что подавляющее большинствокомпаний, во-первых, рассчитывает несколько критериев и, во-вторых, используетполученные количественные оценки не как руководство к действию, а какинформацию к размышлению.
Потому, подводя итог, хочется отметить, чтоприменение любых, даже самых изощренных, методов не обеспечит полнойпредсказуемости конечного результата, поэтому основной целью использованияпредложенной выше схемы является не получение абсолютно точных результатов эффективностиреализации проекта и его рискованности, а сопоставление предложенных к рассмотрениюинвестиционных проектов на основе унифицированного подхода с использованием повозможности объективных и перепроверяемых показателей и составление относительноболее эффективного и относительно менее рискованного инвестиционного портфеля.
Приложение.
Инвестиционный проект ЗАО <Рязанский КРЗ>
Адрес: 390017 г. Рязань, ул. Дружная, 18.
Телефон: 24-20-52. Факс: 24-20-33.
Руководитель предприятия: Мееревич Константин Николаевич, генеральныйдиректор.
КРАТКОЕ ОПИСАНИЕ ПРЕДПРИЯТИЯ-ЗАЯВИТЕЛЯ
ЗАО<Рязанский КРЗ> создано в 1992 г. и является правопреемником государственногокартонно-рубероидного завода, построенного в 1962 г. для обеспечения мягкимикровельными материалами Москвы и центральных областей России. Владельцамипредприятия являются члены трудового коллектива и сторонние физические лица.Уставный капитал на дату регистрации — 15,88 млн руб. Предприятие находится в30 км от центра г. Рязани. Общее количество работающих — 1620 человек. Общаяплощадь занимаемых предприятием земельных участков — 37,2 га. Основныминаправлениями деятельности являются производство строительных материалов(мягкая кровля, гофрокартон, маты прошивные) и оказание услуг (кровельные,изоляционные и строительные работы). Отгрузка продукции на экспорт составляет5% от общего объема реализации. Прибыль, полученная предприятием в 1997 г.,составила 45777 тыс. руб. К основным преимуществам предприятияотносятся:
· высокая профессиональнаяподготовка специалистов и рабочих;
· высокая технологическая культурапроизводства;
· выгодное расположение предприятияв инфраструктуре Центрального района России.
ОБЩАЯ КОНЦЕПЦИЯ ПРОЕКТА
навыделенные средства технологическое оборудование; высоколиквидная Проектомпредусматривается модернизация картоноделательной машины, которая позволитрешить проблему замены дорогостоящих покупных полуфабрикатов (картона, бумаги)на полуфабрикат собственного производства на основе макулатуры. Предприятие неменяет сферы деятельности и планирует реализовать проект с целью снижениясебестоимости и повышения качества продукции. Завод располагаетпроизводственными площадями и необходимой инфраструктурой для организациипроизводства. Гофрокартон входит в состав ассортимента продукции предприятия.Имеется опыт его производства, налажен сбыт продукции. Поставщик необходимогооборудования определен. Проект предполагается реализовать в рамкахсуществующего предприятия. Выбранная стратегия финансирования проекта — кредитование. В качестве обеспечения заемных средств может быть предложен залог:пакет акций предприятия; приобретенное предприятием товарная продукция.
ЦЕЛИ ПРОЕКТА
Получениеприбыли в размере 13210 тыс. руб. в последний расчетный год проекта. Увеличениедоли предприятия на рынке Рязани и Рязанской области почти до 100%.
СТРАТЕГИЯ РЕАЛИЗАЦИИ ПРОЕКТА
Получение экономическогоэффекта от технологического перевооружения, ведущего к снижению себестоимостиуже освоенного продукта.
ГОСУДАРСТВО: ФОРМА И СТЕПЕНЬ УЧАСТИЯ, РЕГУЛИРОВАНИЕ
Предполагаемыйинвестиционный проект имеет федеральное значение. Идея поддержана администрациейРязанской области (администрация оказывает существенную поддержку в решениивопросов формирования сырьевой базы, сбыта готовой продукции).
КОНКУРЕНТЫ
Внастоящее время потребление тары на российском рынке возрастает. По данным1994-1997 гг., насыщенность рынка стран СНГ составляла только 15% от потребности.Товар, поставляемый в результате реализации проекта, ориентирован на насыщениерынка Рязанской области. Конкурентов можно разделить на две группы:
· предприятия, обладающиесовременным оборудованием, но расположенные в других регионах и несущие болеесущественные транспортные расходы;
· предприятия, расположенные вданном регионе, но применяющие устаревшую ресурсоемкую технологию, что снижаетценовую конкурентоспособность их продукции.
ПОТРЕБНОСТЬ В ИНВЕСТИЦИЯХ
Общий объем требуемых внешнихинвестиций составляет 10890 тыс. руб.
Календарный график инвестирования
Срок поступления денежных средств (от начала проекта), мес. Сумма, тыс. руб. 1-й 2 129 4-й 7 990 7-й 771ИСПОЛЬЗОВАНИЕ КАПИТАЛА
Статья затрат собственных и заемных средств Стоимость, тыс. руб. НИОКР 1 960 Приобретение оборудования 9 800 Монтажные и пусконаладочные работы 4 124 Оборотные средства 15 612 Итого 31 496
Производственный план предполагает плавный график выхода производства напроектную мощность.
ОРГАНИЗАЦИОННАЯ СХЕМА РЕАЛИЗАЦИИ ПРОЕКТА
Проект предлагаетсяосуществить в рамках действующего предприятия.
ФИНАНСОВОЕ ПРЕДЛОЖЕНИЕ
Финансирование в форме заемных средств
Наименование займа Кредит Сумма, тыс. руб. 10 890 Срок, мес. 17 Ставка, % 30ФИНАНСОВАЯ ОЦЕНКА ПРОЕКТА
Горизонт расчета составляет 6лет.
Прогнозные критерии эффективности инвестиций
Ставка дисконтирования, % 30 Период окупаемости (PB), мес. 17 Чистый приведенный доход (NPV), тыс. руб. 78 268 Индекс прибыльности (PI), % 1,25 Внутренняя норма рентабельности (IRR) 143,5РИСКИ И УГРОЗЫ
Фактор риска Возможные потери Мера предупреждения и снижения риска Нестабильность эко-номического законо-дательства и текущей экономической ситуации Потеря части прибыли Прогнозирование возможных изме-нений внешней среды, создание страховых денежных запасов на предприятии, страхование контрактов на приобретение сырья и оборудования Снижение цен конкурентами Потеря прибыли Снижение стоимости продукции, переход на маркетинговую стратегию конкуренции по издержкам Технологический риск Снижение объемов продаж Осуществление технологического мониторинга и консультирования создаваемого производства
Список используемой литературы:
1. Ковалев В.В. Методыоценки инвестиционных проектов. Москва, Финансы и статистика, 2000г.
2. Ковалев В.В. Сборникзадач по финансовому анализу. Москва, Финансы и статистика, 1997г.
3. Рынок Ценных Бумаг.Журнал. №16.1999г.
4. Рынок Ценных Бумаг.Журнал. №9.1999г.
5. Рынок Ценных Бумаг.Журнал. №4.1999г.
6. Норткотт Д. Принятиеинвестиционных решений. — М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. — 247 с.